Im November letzten Jahres habe ich die Bedeutung von Renditeunterschieden thematisiert – sie gelten historisch gesehen als eine Art „Frühwarnsystem“ für den Markt. Zitat:
„Die Kreditspreads sind entscheidend, um die Stimmung an den Märkten zu verstehen und mögliche Abschwünge am Aktienmarkt frühzeitig zu erkennen. Ein Kreditspread bezeichnet den Renditeunterschied zwischen zwei Anleihen mit vergleichbarer Laufzeit, aber unterschiedlicher Bonität. Meistens vergleicht man dabei Staatsanleihen – die als nahezu risikofrei gelten – mit Unternehmensanleihen, bei denen ein gewisses Ausfallrisiko besteht. Anhand dieser Spreads lässt sich gut ablesen, wie risikofreudig die Märkte gerade sind. Sie helfen Anlegern, Spannungen im System zu erkennen, die häufig einer Korrektur an den Aktienmärkten vorausgehen.“
Mit anderen Worten: Renditespreads spiegeln das wahrgenommene Risiko am Markt wider. In Zeiten stabiler Konjunktur bleibt der Abstand zwischen risikoreichen Unternehmensanleihen (oft als „Junk Bonds“ oder „Schrottanleihen“ bezeichnet) und sicheren Staatsanleihen in der Regel gering. Das liegt daran, dass Anleger Vertrauen in die Rentabilität der Unternehmen haben und bereit sind, auch bei höheren Risiken geringere Renditen in Kauf zu nehmen.
Anders sieht es aus, wenn Unsicherheit oder wirtschaftlicher Druck aufkommt: Dann verlangen Anleger höhere Renditen für Unternehmensanleihen – und die Spreads weiten sich aus. Das ist oft ein Zeichen dafür, dass die Sorge vor Zahlungsausfällen wächst – ein möglicher Hinweis auf breitere wirtschaftliche Probleme.
Die beiden oben gezeigten Diagramme verdeutlichen, wie wichtig Renditespreads als Frühindikatoren sind: In der Regel steigen sie an, bevor es am Aktienmarkt zu Turbulenzen kommt. Wenn sich die Spreads ausweiten, gehen dem oft Liquiditätsengpässe, sinkende Unternehmensgewinne, eine Konjunkturabkühlung und Kursverluste an den Aktienmärkten voraus.
Anders gesagt: Der Anstieg der Spreads ist Ausdruck einer zunehmenden Risikoaversion der Anleger. Diese Zurückhaltung überträgt sich letztlich auf die Finanzmärkte – nämlich dann, wenn die Investoren beginnen, die veränderten Rahmenbedingungen zu erkennen.
Wie wir im #BullBearReport vom vergangenen Wochenende besprochen haben, deuten die aktuellen Entwicklungen bei den Renditespreads auf eine grundlegende Veränderung in drei zentralen Bereichen hin:
- Finanzielle Stabilität der Unternehmen: Die Kreditspreads zeigen, wie Anleger die Zahlungsfähigkeit von Unternehmen einschätzen. Steigende Spreads deuten darauf hin, dass die Sorge wächst, ob Firmen ihre Schulden noch bedienen können – besonders dann, wenn das wirtschaftliche Umfeld schwieriger wird oder die Zinsen steigen.
- Stimmungsumschwung beim Risiko: Die Kreditmärkte reagieren meist schneller und sensibler auf wirtschaftliche Schocks als die Aktienmärkte. Wenn die Spreads anziehen, signalisiert das oft, dass der Anleihemarkt ein höheres Risiko einpreist – und das ist häufig ein Vorbote für Stress an den Aktienmärkten.
- Liquiditätsereignisse: Wird die Risikobereitschaft geringer, ziehen viele Anleger Kapital aus Unternehmensanleihen ab und schichten in sichere Anlagen wie Staatsanleihen um. Diese „Flucht in die Sicherheit“ geht auf Kosten der Liquidität am Markt für Unternehmensanleihen. Eine sinkende Liquidität kann die Kreditvergabe erschweren – was wiederum Investitionen und Wachstum bremst und letztlich auch die Aktienmärkte belastet.
Die jüngsten Marktschwankungen – ausgelöst durch Trumps Handelskonflikt – haben genau das ausgelöst: Die Spreads zwischen „risikofreien“ Staatsanleihen und Unternehmensanleihen haben sich deutlich ausgeweitet. Der Grund: Die Zölle wirken sich direkt auf die finanzielle Lage der Unternehmen aus (geringere Rentabilität), verschieben die Risikowahrnehmung (niedrigere Bewertungen) und beeinflussen die Liquidität (höheres Ausfallrisiko). Besonders letzteres ist bemerkenswert: Die Marktliquidität ist aktuell so niedrig wie seit dem wirtschaftlichen Stillstand im Jahr 2020 nicht mehr.
Zwar haben sich die Spreads zuletzt ausgeweitet, sie liegen aber weiterhin unter dem langfristigen Durchschnitt. Sollte sich das Rezessionsrisiko jedoch durch Faktoren wie Zölle, eine angespannte Marktstimmung oder zunehmende Illiquidität verschärfen, dürften die Spreads weiter steigen.
Vor allem die mangelnde Liquidität ist aktuell ein zentrales Risiko für die Märkte. Der deutliche Anstieg der Renditen in der vergangenen Woche wirkt wie ein Warnsignal – ein Hinweis darauf, dass sich am Anleihemarkt ein größeres Problem zusammenbrauen könnte.
Wie wir in unserem Täglichen Marktkommentar vergangene Woche festgehalten haben:
"Am Montag kam es bei US-Staatsanleihen zu einem ungewöhnlich starken Rückgang – deutlich ausgeprägter, als es durch Wirtschaftsdaten oder Zollmeldungen zu erklären wäre. Unsere Vermutung: Es handelte sich um eine Zwangsliquidation – möglicherweise ausgelöst durch Nachschussforderungen oder Rücknahmen bei einem institutionellen Fonds. Die Verkaufswelle und das hohe Volumen an nur einem Handelstag sind für den Anleihemarkt äußerst ungewöhnlich. Die Begründungen in den Medien – wie Zölle oder Konjunktursorgen – greifen zu kurz, denn diese Themen sind dem Markt schon länger bekannt."
Solche abrupte Liquidationen waren in der Vergangenheit oft Teil größerer Spannungen am Anleihemarkt. In diesem Fall scheint es um einen stark gehebelten Arbitrage-Ansatz zu gehen, den einige Hedgefonds nutzen – den sogenannten Basis-Trade.
Das Konzept ist zwar etwas technisch, aber in diesem Zusammenhang sehr relevant. Eine kurze Erklärung gibt es im folgenden Video:
Der Anstieg der Spreads und die gleichzeitigen Turbulenzen an den Anleihe- und Aktienmärkten sorgen kurzfristig für ein deutlich erhöhtes Risiko für Anleger.
Wirtschaftspolitische Ungewissheit
Wir haben bereits darüber gesprochen, dass der jüngste Marktrückgang in erster Linie auf die sprunghafte „Heute Zoll – morgen doch kein Zoll“-Politik der Trump-Regierung zurückzuführen ist.
„Als Auslöser erwiesen sich die wiederholt angekündigten Zölle von Präsident Trump, die für erhebliche Unsicherheit bei den Gewinnerwartungen gesorgt haben. Der ständige Kurswechsel in der Handelspolitik macht es für die Märkte extrem schwierig, künftige Unternehmensgewinne und Rentabilität verlässlich einzuschätzen. Wenn das ‚E‘ in der Bewertungsformel nicht greifbar ist, wird es auch für die Märkte nahezu unmöglich, vernünftige Bewertungen einzupreisen.“
Wie bereits gezeigt, führen solche politischen Maßnahmen zu einem deutlichen Anstieg der Unsicherheit – und es spricht wenig dafür, dass sich das kurzfristig ändern wird.
Trotzdem zeigt der Blick in die Vergangenheit: Solche Phasen politischer Turbulenz hielten in der Regel nicht lange an. Auffällig ist auch, dass solche Ausschläge häufig in der Nähe von Markttiefs auftreten. Mit anderen Worten: Die aktuelle Unsicherheit dürfte temporär sein – und sobald sich die Lage beruhigt, können sich die Märkte wieder stärker auf fundamentale Faktoren wie Unternehmensgewinne und Bewertungen konzentrieren.
Bis es so weit ist, bieten sich zwischenzeitliche Erholungen allerdings vor allem dazu an, Risiken in den Portfolios zu reduzieren.
Die Wall Street geht derzeit davon aus, dass sich die Zölle nur vorübergehend – also über ein Quartal hinweg – negativ auf Erträge und Bewertungen auswirken werden.
Wie bereits gezeigt, wird für das erste Quartal ein Gewinn von 217 USD pro Aktie erwartet. Zum Vergleich: Vor einem Jahr lag der Gewinn noch bei 226,54 USD pro Aktie.
Interessant ist der Ausblick für das zweite Quartal: Hier wird bereits wieder ein Anstieg auf 223,86 USD prognostiziert – ein Niveau, das in etwa den früheren Schätzungen für das erste Quartal des Vorjahres entspricht.
Anders sieht es im dritten Quartal aus: Hier wird ein deutlicher Rückgang der Gewinne auf nur noch 179 USD pro Aktie erwartet. Sollte sich diese Prognose bewahrheiten, wäre das ein Rückgang um rund 20 % – ein wirklich signifikanter Einbruch.
Gerade mit Blick auf die Bewertung des Marktes ist das problematisch. Wenn man beispielsweise davon ausgeht, dass der Markt mit dem 18-fachen des erwarteten Gewinns gehandelt wird, ergibt sich daraus ein fairer Wert von etwa 3.222 Punkten.
Das würde einem Rückgang von fast 40 % gegenüber dem Schlusskurs vom Freitag entsprechen – ein potenzieller Bewertungsabschlag, der nicht zu unterschätzen ist.
Nach dem deutlichen Rückgang im dritten Quartal gehen die Analysten von S&P Global davon aus, dass die Unternehmensgewinne im vierten Quartal wieder deutlich über den bisherigen Erwartungen liegen werden. Diese Einschätzung legt nahe, dass man dort davon ausgeht, die Zölle seien nur ein temporäres Problem – und dass die Trump-Regierung in der Zwischenzeit mit den Handelspartnern über „zollfreie“ Abkommen verhandeln wird.
Das ist durchaus möglich – persönlich bin ich da aber weniger optimistisch.
Unabhängig davon, wie sich die Situation kurzfristig entwickelt, ist es wahrscheinlich, dass die Gewinnschätzungen für das Jahr 2026 nach unten angepasst werden – und sich wieder stärker an den langfristigen linearen Wachstumstrend annähern. Darauf deutet unter anderem der Anstieg der Renditespreads hin, insbesondere in einem Umfeld nachlassenden Wachstums und rückläufiger Inflation.
Vorausgesetzt natürlich, dass sich die aktuelle Anspannung am Anleihemarkt nicht weiter zuspitzt und zu einem größeren kreditbezogenen Ereignis auswächst – das im Extremfall auch systemrelevante Banken unter Druck bringen könnte.
Diese Unsicherheit – sowohl politisch als auch marktbezogen – ist der Hauptgrund dafür, warum wir unser Risiko derzeit bewusst reduzieren.
Aktuelle Strategie: Reduzierung des Risikos
Wie bereits im Beitrag der vergangenen Woche besprochen, wurde das wöchentliche "Verkaufssignal" aus dem Beitrag „Hoffnung in der Angst“ ausgelöst.
„Die folgende Abbildung zeigt eine langfristige Analyse der Indikatoren Relative-Stärke-Index (RSI) und Momentum (MACD). Ich habe markiert, wann sich die Indikatoren in einem Aufwärts- oder Abwärtstrend befanden. Besonders relevant ist das Überkreuzen der gleitenden Durchschnitte auf Wochenbasis – diese Momente sind durch vertikale Linien hervorgehoben. Während sowohl RSI als auch MACD bereits frühe Warnsignale senden, liefert der Crossover der gleitenden Durchschnitte meist eine Bestätigung für eine anstehende Korrektur oder Konsolidierung am Markt. Diese Indikatoren signalisieren zwar nicht exakt das Hoch, aber sie geben in der Regel rechtzeitig Hinweise, um das Risiko vor größeren Kursrückgängen zu reduzieren.“
Umgekehrt geben diese technischen Signale auch Hinweise darauf, wann es sinnvoll sein kann, die Aktienquote im Portfolio wieder zu erhöhen. In der Vergangenheit halfen sie dabei, deutliche Rückgänge wie den Crash von 2008 oder die Korrektur im Jahr 2022 rechtzeitig zu umschiffen.
Aktuell fällt der RSI unter die Marke von 50 – ein mögliches Zeichen für eine anhaltende Korrektur. Gleichzeitig beginnt sich der MACD zu drehen. Allerdings fehlt bislang noch die Bestätigung durch eine Überkreuzung der gleitenden Durchschnitte bei RSI und MACD.
Aktuell senden sowohl der Markt selbst als auch der Anstieg der Renditespreads klare Warnsignale: Das Risiko am Aktienmarkt ist gestiegen – und damit auch die Wahrscheinlichkeit für weitere Rücksetzer und eine erhöhte Volatilität.
Auch wenn kurzfristig durchaus eine Gegenbewegung möglich ist, nehmen die längerfristigen Risiken spürbar zu.
Natürlich könnten wir als Anleger diese Signale auch ignorieren – es könnte sich tatsächlich nur um eine vorübergehende Korrektur handeln, wie wir sie beispielsweise während der Pandemie 2020 oder beim sogenannten Taper Tantrum der Fed im Jahr 2018 erlebt haben. In beiden Fällen war die Korrektur relativ kurz, und der übergeordnete Bullenmarkt setzte sich anschließend fort.
Wichtig ist in diesem Zusammenhang aber ein entscheidender Punkt: In den genannten Fällen hat die Fed jeweils eingegriffen – entweder durch Zinssenkungen, durch eine Ausweitung der geldpolitischen Lockerung oder durch beides.
Der aktuelle Stand sieht jedoch anders aus. Wie der Liquiditätsindex der Fed zeigt, sind solche unterstützenden Maßnahmen momentan nicht in Sicht.
Aus genau diesen Gründen haben wir damit begonnen, in der aktuellen Erholungsphase das Risiko im Portfolio zu reduzieren.
Technisch gesehen ist der Markt nach wie vor überverkauft – daher würde es uns nicht überraschen, wenn sich die Erholung im Laufe dieser Woche fortsetzt. Das wäre durchaus vergleichbar mit der reflexartigen Gegenbewegung, die wir direkt nach dem wöchentlichen Verkaufssignal im Jahr 2022 gesehen haben. Auch damals griffen Verkäufer wieder ein, obwohl die Sorgen am Markt weiterhin groß blieben.
Ich gehe davon aus, dass wir ein ähnliches Muster auch diesmal beobachten werden – denn die Marktteilnehmer müssen ihre Erwartungen hinsichtlich des künftigen Wirtschaftswachstums und der politischen Rahmenbedingungen weiterhin neu justieren.
Markttiefs entstehen nur selten aus dem Nichts – meist testen die Kurse vorher frühere Tiefpunkte oder setzen sogar neue. Angesichts der technischen Schäden, die der Markt in den letzten Wochen erlitten hat, rechnen wir mit einer Erholung – allerdings wohl noch im Rahmen eines laufenden Korrekturprozesses, der noch nicht abgeschlossen ist.
Aus einer eher bullischen Perspektive wird die Neubewertung am Markt früher oder später vollständig abgeschlossen sein. Aber realistisch betrachtet, wird das wohl weder in den nächsten Wochen noch in den kommenden Monaten der Fall sein.
Sollten sich die Märkte von den aktuellen Niveaus aus deutlich erholen, würden unsere Maßnahmen zur Risikoreduzierung natürlich kurzfristig die Portfolioperformance belasten. Damit kann ich leben – solange ich nicht davon überzeugt bin, dass der Korrekturprozess tatsächlich hinter uns liegt und dass ein höheres Aktienengagement die Risiken für das investierte Kapital überwiegt.
Angesichts der aktuellen Warnsignale – wie der Ausweitung der Renditespannen, des wöchentlichen Verkaufssignals und der Abkühlung bei Wirtschaftswachstum und Inflation – spricht das Risiko im Moment eher gegen die Anleger.
Deshalb bleiben wir vorerst vorsichtig und nutzen die aktuelle Rallye weiterhin, um das Risiko im Portfolio gezielt neu zu gewichten, unsere Allokation anzupassen und die Barquote etwas zu erhöhen.
Viel Erfolg in dieser Handelswoche!