Die Workhorse Group (NASDAQ:WKHS) hat sich schon sehr früh für die Revolution der Elektromobilität eingesetzt. Doch die Umsetzung war so mangelhaft, dass jetzt, 16 Jahre nach seiner Gründung als AMP Electric Vehicles, einem Hersteller von emissionsfreien Nutzfahrzeugen, die Zeit drängt.
Fairerweise muss man aber auch dazu sagen, dass das neue Management die vorherrschenden Probleme des Unternehmens direkt angegangen ist. Die Strategie wirkt nun kohärent und die Aussichten des Elektroautobauers weitaus realistischer. Noch besteht also die Chance, dass Workhorse endlich einen Teil seines Potenzials ausschöpft.
Aber eine Chance ist eben noch keine Garantie, und der weitere Weg von Workhorse ist nach wie vor mit turmhohen Risiken behaftet. Das Management muss seine Hausaufgaben machen. Das Problem dabei ist nur, dass es dafür kaum noch Geld übrig hat.
Wie es dazu kommen konnte
Das ursprüngliche Geschäftsmodell von Workhorse bestand in der Umrüstung von Pkws mit Verbrennungsmotor auf elektrische Antriebe. Im Jahr 2013 schwenkte das Unternehmen wegen der Hindernisse, die diesem Geschäftsmodell im Weg standen, auf die Entwicklung elektrischer Lieferwagen um. Workhorse hatte sogar Glück, als Navistar - das jetzt zu dem in München ansässigen Nutzfahrzeughersteller Traton (ETR:8TRA) gehört - sich zum Verkauf seiner Tochtergesellschaft, die für die Herstellung von Fahrgestellen zuständig war, sowie seines Werks in Indiana entschloss.
Workhorse machte sich an die Fertigung seines Flaggschiffs C-1000 Van. Das Unternehmen versprach 2.000 Auslieferungen im Jahr 2018, erreichte dieses Ziel aber nicht annähernd. Insgesamt wurden bisher weniger als 500 Einheiten verkauft. In der Zwischenzeit wurde die Produktion des C-1000 komplett eingestellt.
Bekanntermaßen bemühte sich das Unternehmen auch um einen milliardenschweren Vertrag mit dem United States Postal Service (USPS). Short-Seller aber warnten, dass das Unternehmen einfach nicht in der Lage sei, die benötigten Transportfahrzeuge zu liefern. Und auch der USPS lenkte wenig später ein und vergab den Auftrag schließlich an Oshkosh (NYSE:OSK). Workhorse-Aktien rutschten im Anschluss daran in den Keller.
Gleichzeitig warb das alte Management auch für das Drohnensystem HorseFly aus dem Hause Workhorse. Auch daraus wurde nichts.
Unglaublicherweise verbuchte Workhorse im Jahr 2021 sogar einen negativen Umsatz, der auf die Rückläufer der C-1000 (die alle zurückgerufen wurden) zurückzuführen war. Allerdings erwirtschaftete das Unternehmen im Jahr zuvor nur 1,3 Millionen Dollar Umsatz.
Um es ganz offen zu sagen: Workhorse ist bislang nichts anderes gelungen, als erfolgreich Kapital zu beschaffen. Und bei einem WKHS-Aktienkurs von rund 3 USD stellt sich sogar die Frage, ob das Unternehmen dazu überhaupt in der Lage ist.
WKHS-Aktie ist eine Wette auf einen Turnaround
Fairerweise muss man sagen, dass Workhorse das endlich begriffen hat. Im Juli letzten Jahres ersetzte der Vorstand den ehemaligen Chief Executive Officer Duane Hughes durch Rick Dauch, den ehemaligen Leiter des Autozulieferers Delphi Technologies.
Dauch äußerte sich sehr viel sachlicher zu Workhorse, krempelte aber gleichzeitig das Managementteam und die Strategie des Unternehmens um. Die gesamte Führungsspitze des Autobauers wurde ausgetauscht. Nach den Ergebnissen zum vierten Quartal dieses Jahres hat das Unternehmen endlich einen mehrjährigen und glaubhaften Produktfahrplan vorgestellt. Wie bereits erwähnt, wurde die Fertigung des C-1000 eingestellt (allerdings wird Workhorse die vorhandenen Bestände reparieren und verkaufen; 50-75 weitere Einheiten werden hauptsächlich aus vorrätigen Teilen gefertigt).
Für ein neues Modell, das W750, wird das kanadische Unternehmen GreenPower (NASDAQ:GP) das Fahrgestell bereitstellen. Danach plant Workhorse die Einführung von zwei eigenen Modellen. Der W34 soll in der zweiten Jahreshälfte 2023 in Produktion gehen, während der W56 im Jahr 2024 auf den Markt kommen soll.
Dabei hofft Workhorse, die Modelle insbesondere an Kunden zu verkaufen, die ursprünglich bereits an dem C-1000 interessiert waren. Die Verhandlungen gehen weiter, möglicherweise auch mit UPS (NYSE:UPS), einem Kunden, den das frühere Management von Workhorse wiederholt hervorgehoben hat. (Dauch verzichtete darauf, nähere Angaben zu diesen Gesprächen zu machen.)
Mit dem C-1000 und dem W750 will Workhorse in diesem Jahr "mindestens 250 Fahrzeuge" verkaufen und einen Umsatz von über 25 Millionen Dollar erzielen. Doch das Unternehmen sieht den Markt danach noch lange nicht gesättigt und rechnet fest mit einer steigenden Nachfrage nach seinen W34- und W56-Modellen.
Und obwohl es keinen Mangel an Konkurrenten gibt, argumentierte Dauch in der Telefonkonferenz zum ersten Quartal, dass Workhorse noch immer die Chance hat, sich von der Masse abzuheben. Er erzählte von einem Besuch einer Fachmesse und meinte, dass im Bereich der Elektrofahrzeuge "die Hälfte der hier vertretenen Unternehmen gar keine richtigen Unternehmen sind... Ich habe also das gute Gefühl, dass wir, wenn wir unsere Pläne umsetzen, in unserem Segment immer noch der erste auf dem Markt sein können."
Früher hätten solche Äußerungen des Managements uneingeschränkte Skepsis hervorgerufen. Doch wenn Dauch so etwas sagt, sollten die Anleger zumindest zuhören. Allein die Tatsache, dass Workhorse nach den Q1-Ergebnissen im letzten Monat seine Prognose für das Gesamtjahr bekräftigt hat, ist ein Schritt in die richtige Richtung.
Workhorse war der Inbegriff eines Unternehmens, das zu viel versprochen und (buchstäblich) zu wenig geliefert hat. Einer der Hauptgründe für den Kauf von WKHS-Aktien bei 3 USD ist, dass Workhorse unter Dauch nicht mehr diese Art von Unternehmen ist.
Das Kapitalproblem
Doch es gibt ein Problem. Workhorse hat ein Cash-Problem. Am Ende des ersten Quartals verfügte der EV-Hersteller über 167 Mio. USD in bar. Im Rahmen einer Vereinbarung Anfang April wurden zwar die zuletzt aufgenommenen Schulden von Workhorse in Aktien umgewandelt, aber das Unternehmen verbrennt dennoch in rasantem Tempo seine Reserven.
Im ersten Quartal belief sich der freie Cashflow auf minus 34 Mio. USD. Etwa 6 Mio. USD davon stammten aus einer Einlage bei GreenPower; diese Einlage wird den Cash-Abfluss bei der Auslieferung des W750 begrenzen. Die Einnahmen aus dem C-1000 können angeblich weitere 20 Mio. USD oder mehr einbringen (da die verbleibenden Cash-Kosten für diese Fahrzeuge minimal sein werden).
Dennoch hat Workhorse im vergangenen Jahr 138 Mio. USD an Barmitteln verbrannt, was einer vierteljährlichen Rate von über 34 Mio. USD entspricht. Ohne die Einlage lag der Verbrauch im ersten Quartal bei 28 Mio. USD. Unter Berücksichtigung der Barmittel aus dem C-1000-Projekt verfügt Workhorse vielleicht noch für sieben Quartale über genügend Barmittel.
Die von Workhorse selbst vorgegebene Roadmap lässt den Schluss zu, dass dies nicht ausreicht. Damit wird das Unternehmen nur bis Ende 2023 kommen - also noch bevor der W56 überhaupt auf den Markt kommt. Die Kosten für neue Mitarbeiter, die die Produktion oder den Verkauf der Fahrzeuge unterstützen sollen, sind dabei gar nicht berücksichtigt. Die Markteinführung wird Geld kosten. Workhorse wird Bargeld benötigen, um die Teile zu bezahlen, die für den Aufbau des Lagerbestands für den W34 und den W56 benötigt werden.
Auf der Telefonkonferenz zum vierten Quartal gab Finanzvorstand Robert Ginnan dies zu und sagte, dass die Barmittel des Unternehmens (damals etwa 200 Mio. USD) "für die nahe Zukunft ausreichend" seien. Aber er fügte hinzu, dass "wir längerfristig eine Kapitalerhöhung ins Auge fassen müssen".
Und genau da liegt der Haken. Workhorse kann ohne Einkünfte keine neuen Schulden aufnehmen. Aber mit einer Marktkapitalisierung von nur 460 Mio. USD ist es auch nicht ganz einfach, Aktien zu verkaufen. Die Käufer eines Sekundärangebots müssten einen enormen Abschlag auf den aktuellen Kurs hinnehmen. Workhorse würde vermutlich seine derzeitigen Aktionäre um 30 bis 50 % verwässern, nur um zusätzliche 150 Mio. USD zu beschaffen.
Geling den WKHS-Aktien eine Rallye, mag sich die Situation für das Unternehmen etwas besser gestalten. Aber selbst in einem Best-Case-Szenario steht eine massive Verwässerung bevor. Das allein dürfte schon einen Überhang für die Aktie bedeuten.
Und es ist ein weiterer Grund, warum selbst Anleger, die Dauch und Workhorse optimistisch gegenüberstehen, sich in Geduld üben sollten. Für Workhorse selbst mag die Zeit knapp werden, doch das bedeutet nicht, dass die Investoren jetzt überstürzt handeln müssen.
Disclaimer: Zum Zeitpunkt der Erstellung dieses Artikels hat Vince Martin keine Positionen in den genannten Wertpapieren.