Aktienbasierte Vergütung: Ein Muss für den Erfolg oder ein gefährliches Spiel?

Aktienbasierte Vergütungen dienen primär dazu, die Interessen der Führungskräfte und Mitarbeiter mit denen der Aktionäre in Einklang zu bringen. Die Grundidee ist, dass Führungskräfte, die einen Teil ihrer Vergütung in Form von Aktien oder Aktienoptionen erhalten, ein starkes persönliches Interesse am Erfolg des Unternehmens entwickeln. Während Aktionäre in der Regel ein höheres Risiko eingehen, um den Unternehmenswert zu steigern, tendieren Manager und Mitarbeiter, die ausschließlich in Cash bezahlt werden, oft dazu, Stabilität und Sicherheit zu bevorzugen, was unter Umständen zu einem konservativen Managementstil führen kann.

Durch die Gewährung von Aktien oder Optionen werden Führungskräfte direkt am Unternehmenserfolg beteiligt und erhalten Anreize, strategische Risiken einzugehen, die den Unternehmenswert potenziell erheblich steigern können.

In den letzten Jahrzehnten hat die Nutzung von aktienbasierten Vergütungen stark zugenommen, insbesondere in jungen, wachstumsstarken Unternehmen. Laut einer Studie von Morgan Stanley hat sich der Anteil der Unternehmen im Russell 3000, die SBC nutzen, deutlich erhöht.

Dieser Trend ist besonders ausgeprägt in technologieorientierten Unternehmen, die häufig auf SBC zurückgreifen, um Top-Talente anzuziehen und zu halten, ohne dabei ihre Liquidität zu stark zu belasten.

Ein wesentlicher Aspekt der aktienbasierten Vergütungen ist die Schwierigkeit, die tatsächlichen Kosten dieser Kompensationen genau zu bestimmen. Diese Kosten hängen von einer Vielzahl von Faktoren ab, darunter die Art der gewährten Aktien (z.B. Restricted Stock, Performance Stock, Aktienoptionen), die Zeitpläne für das Vesting (Erwerb der vollen Eigentumsrechte an den Aktien) sowie der Marktpreis der Aktien zum Zeitpunkt der Ausübung der Optionen.

Beispiel: Berechnung der Kosten einer Aktienoption

Angenommen, ein Unternehmen gewährt einem Mitarbeiter eine Option auf 10.000 Aktien zu einem Ausübungspreis von 50 USD pro Aktie. Die Optionen haben eine Vesting-Periode von vier Jahren, d.h., jedes Jahr erwirbt der Mitarbeiter das Recht, 2.500 Aktien zu kaufen. Der Marktpreis der Aktie zum Zeitpunkt der Gewährung beträgt ebenfalls 50 USD.

Die Kosten für das Unternehmen werden auf Basis des Black-Scholes-Modells berechnet, das verschiedene Faktoren wie den aktuellen Aktienkurs, den Ausübungspreis, die Volatilität der Aktie, die Laufzeit der Option und den risikofreien Zinssatz berücksichtigt.

Formel des Black-Scholes-Modells:

Nehmen wir an, das Black-Scholes-Modell berechnet den Wert jeder Option auf 15 USD. Dann beträgt die Gesamtvergütung für den Mitarbeiter:

10.000 Optionen × 15 USD = 150.000 USD

Diese 150.000 USD werden in der Regel über die Vesting-Periode von vier Jahren als Kosten verbucht, was bedeutet, dass das Unternehmen jedes Jahr 37.500 USD als SBC-Kosten in der Gewinn- und Verlustrechnung ausweist.

Ein besonders bekanntes Beispiel für die Auswirkungen aktienbasierter Vergütungen ist das Vergütungspaket von Elon Musk, dem CEO von Tesla. Im Jahr 2012 erhielt Musk ein Vergütungspaket, das ihm das Recht einräumte, 5 % von Tesla zu einem Ausübungspreis von 31,17 USD pro Aktie zu erwerben. Dieses Paket war jedoch an strenge Leistungsziele gebunden, darunter die Erreichung bestimmter operativer Meilensteine und eines Anstiegs der Marktkapitalisierung von Tesla.

Hätte Tesla diese Ziele nicht erreicht, wären die Optionen wertlos gewesen, und Musk hätte keine nennenswerte Vergütung aus diesem Paket erhalten. Tatsächlich übertraf Tesla jedoch alle Erwartungen, und der Wert der Optionen stieg erheblich. Im Jahr 2018 erhielt Musk ein weiteres, noch größeres Paket, das ihm das Recht einräumte, 12 % von Tesla zu einem Ausübungspreis von 23 USD pro Aktie zu erwerben. Die Ziele waren diesmal an den Umsatz und das EBITDA von Tesla gekoppelt. Auch diese Ziele wurden erreicht, und Musks Optionen hatten zeitweise einen Wert von über 40 Milliarden USD.

Dieses Beispiel verdeutlicht, dass die tatsächlichen Kosten einer solchen Vergütung für das Unternehmen und die Aktionäre weit über den in der Bilanz ausgewiesenen Kosten liegen können. Im Fall von Tesla führte das Vergütungspaket von Musk zu einer erheblichen Verwässerung der Anteile der Aktionäre.

Für Investoren ist es entscheidend, die Auswirkungen von SBC auf die Unternehmensbewertung zu verstehen. Eine Möglichkeit, die Auswirkungen von SBC auf die Unternehmensbewertung zu berücksichtigen, besteht darin, die potenzielle Verwässerung der Aktienanzahl und die daraus resultierende Verwässerung des Aktienwerts zu berechnen.

Beispiel: Verwässerung der Aktienanzahl

Angenommen, ein Unternehmen hat derzeit 10 Millionen ausstehende Aktien und gewährt jedes Jahr SBC im Umfang von 1 Million Aktien. Das Unternehmen erwirtschaftet einen Nettogewinn von 100 Millionen USD, was einem Gewinn pro Aktie (EPS) von 10 USD entspricht.

Nach einem Jahr gibt es 11 Millionen ausstehende Aktien. Wenn der Gewinn konstant bleibt, sinkt der Gewinn pro Aktie auf:

100 Millionen USD​ / 11 Millionen Aktien = 9,09 USD

Dies bedeutet eine Verwässerung des EPS um etwa 9 %. Investoren sollten daher bei der Bewertung eines Unternehmens, das stark auf SBC setzt, diese potenzielle Verwässerung berücksichtigen und in ihre Bewertung einbeziehen.

Unternehmen haben die Möglichkeit, die durch aktienbasierte Vergütungen verursachte Verwässerung ihrer Aktien durch Aktienrückkäufe zu kompensieren. Das bedeutet, dass ein Unternehmen seine eigenen Aktien am Markt zurückkauft, um die Anzahl der ausstehenden Aktien zu reduzieren. Dies kann helfen, den Effekt der Verwässerung abzumildern und den Gewinn pro Aktie (EPS) stabil zu halten, selbst wenn neue Aktien durch SBC ausgegeben werden.

Wie funktionieren Aktienrückkäufe?

Aktienrückkäufe sind ein gängiges Instrument, das von Unternehmen genutzt wird, um überschüssige Liquidität zu verwenden und den Wert für die Aktionäre zu steigern. Wenn ein Unternehmen Aktien zurückkauft, reduziert es die Anzahl der ausstehenden Aktien, was wiederum den Anteil der verbleibenden Aktionäre am Unternehmen vergrößert. Das kann den Aktienkurs stützen oder sogar steigern.

Beispiel für die Kompensation von SBC durch Aktienrückkäufe

Stellen wir uns ein Unternehmen vor, das jährlich 1 Million Aktien als Teil von SBC an seine Mitarbeiter ausgibt. Wenn das Unternehmen diese 1 Million Aktien am Markt zurückkauft, bleibt die Gesamtzahl der ausstehenden Aktien unverändert. Dadurch verhindert es die Verwässerung des Gewinns pro Aktie, weil die zusätzlichen ausgegebenen Aktien durch die Rückkäufe neutralisiert werden.

Rechenbeispiel:

Anfangssituation:

• Ausstehende Aktien: 10 Millionen
• Jahresgewinn: 100 Millionen USD
• Gewinn pro Aktie (EPS): 10 USD (100 Millionen USD / 10 Millionen Aktien)

Ausgabe von Aktien durch SBC:

• SBC-Ausgabe: 1 Million neue Aktien
• Neue Anzahl ausstehender Aktien: 11 Millionen
• Neues EPS (ohne Rückkäufe): 9,09 USD (100 Millionen USD / 11 Millionen Aktien)

Aktienrückkauf zur Neutralisierung:

• Aktienrückkauf: 1 Million Aktien
• Neue Anzahl ausstehender Aktien nach Rückkauf: 10 Millionen
• EPS nach Rückkauf: 10 USD (100 Millionen USD / 10 Millionen Aktien)

In diesem Beispiel bleibt das EPS trotz der Ausgabe von 1 Million Aktien durch SBC unverändert, denn das Unternehmen kauft die gleiche Anzahl an Aktien zurück.

Warum Rückkäufe nicht immer die perfekte Lösung sind

Obwohl Aktienrückkäufe ein effektives Mittel sind, um die Verwässerung durch SBC auszugleichen, sind sie nicht ohne Nachteile und Risiken:

1. Kapitalbindung: Unternehmen müssen ausreichend Liquidität haben, um Aktien zurückzukaufen. Diese Liquidität könnte alternativ in andere wertsteigernde Aktivitäten wie Investitionen, Forschung und Entwicklung oder Schuldenabbau investiert werden.
2. Timing-Risiko: Rückkäufe können zu einem schlechten Zeitpunkt erfolgen, z.B. wenn die Aktie überbewertet ist. In solchen Fällen kann das Unternehmen mehr für die Aktien zahlen, als sie wirklich wert sind, was zu einer schlechten Kapitalallokation führt.
3. Signalwirkung: Manche Investoren interpretieren Aktienrückkäufe als Zeichen dafür, dass dem Unternehmen bessere Investitionsmöglichkeiten fehlen. Das kann negativ aufgenommen werden, insbesondere wenn Rückkäufe in Zeiten niedrigen Wachstums oder hoher Verschuldung erfolgen.
4. Versteckte Verwässerung: Selbst wenn Unternehmen Rückkäufe durchführen, um SBC zu neutralisieren, kann es Fälle geben, in denen das Unternehmen nicht genügend Aktien zurückkauft, um die gesamte Verwässerung auszugleichen. Das führt zu einer schleichenden Verwässerung, die erst langfristig sichtbar wird.

Ja, SBC ist definitiv eine echte Ausgabe – auch wenn es nicht direkt in Cash gezahlt wird. Skeptiker haben gute Gründe, darauf hinzuweisen. SBC führt zur Verwässerung der Anteile, was bedeutet, dass bestehende Aktionäre am Ende weniger vom Unternehmensgewinn abbekommen. Das ist besonders in der Tech-Branche ein Problem. Unternehmen wie Salesforce verwenden oft erhebliche Mengen an Cash, um eigene Aktien zurückzukaufen. Aber anstatt den Aktienbestand zu verringern und den Wert pro Aktie zu erhöhen, wird das Geld nur eingesetzt, um die durch SBC entstandene Verwässerung auszugleichen. Diese Mittel könnten eigentlich besser verwendet werden – etwa für Dividenden, Übernahmen oder wirkliche Aktienrückkäufe, die den Aktionären zugutekommen.

Der wahre Test für SBC könnte aber noch bevorstehen. Gerade in Zeiten strikterer Ausgaben oder in einer Rezession wird sich zeigen, ob die Anreize, die SBC schaffen soll, wirklich funktionieren. Wenn die Aktienkurse steigen, profitieren Mitarbeiter und Führungskräfte – und das nicht zu knapp. Wenn die Kurse jedoch fallen, könnten Unternehmen gezwungen sein, weitere Aktien oder Optionen zu einem niedrigeren Preis auszugeben, um den Wert der Vergütungspakete zu erhalten. Das würde die Verwässerung noch weiter verstärken.

In so einem Fall wäre SBC nicht nur eine reale Ausgabe, sondern könnte sich als eine größere Belastung herausstellen, als viele bisher angenommen haben. Es könnte gut sein, dass die Skeptiker, die vor den langfristigen Folgen von SBC warnen, am Ende recht behalten.

1. Warum setzen Unternehmen auf aktienbasierte Vergütungen?

Aktienbasierte Vergütungen dienen dazu, die Interessen von Führungskräften und Mitarbeitern mit denen der Aktionäre in Einklang zu bringen. Sie schaffen Anreize für das Management, strategische Risiken einzugehen, die den Unternehmenswert steigern können.

2. Was sind die Risiken aktienbasierter Vergütungen?

Zu den Risiken gehören die potenzielle Verwässerung der Anteile der Aktionäre und die Unsicherheit über die tatsächlichen Kosten der Vergütungspakete. Dies kann insbesondere bei stark schwankenden Aktienkursen problematisch werden.

3. Wie können Investoren die Auswirkungen von SBC auf die Unternehmensbewertung berücksichtigen?

Investoren sollten sowohl die buchhalterischen Kosten für SBC als auch die potenzielle Verwässerung der Aktienanzahl in ihre Bewertung eines Unternehmens einbeziehen. Eine gründliche Analyse der Unternehmensberichte und der Offenlegungen zu SBC ist hierfür unerlässlich.

Aktienbasierte Vergütungen sind ein mächtiges Instrument zur Motivation von Führungskräften und Mitarbeitern, bergen jedoch auch erhebliche Risiken, insbesondere für Aktionäre. Die Kosten und Auswirkungen von SBC sollten sorgfältig analysiert und bei der Bewertung eines Unternehmens berücksichtigt werden. Investoren müssen ein Verständnis dafür entwickeln, wie SBC in den Unternehmensberichten erfasst wird und welche Auswirkungen dies auf ihre Anteile und die zukünftige Wertentwicklung des Unternehmens haben kann.

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