Marktkonzentration im S&P 500: Warum vier Aktien mehr Risiko tragen, als ihr Gewicht zeigt

Die rollierenden Korrelationen der vier größten Titel zum Index liegen über jeweils 252 Handelstage gerechnet deutlich unter ihren langjährigen Werten.

Microsoft liegt heute bei 0,39. Im Schnitt der vergangenen elf Jahre lag der Wert bei 0,74. Apple steht bei 0,37 gegen 0,69 im Schnitt. Beide liegen damit am unteren Rand ihrer gesamten Spanne seit 2015; tiefere Werte als heute gab es nur in den vergangenen Monaten.

Das ist der Teil, der zunächst beruhigt: Zwei der vier größten Titel bewegen sich so wenig mit dem Index wie in elf Jahren nicht.

Nvidia hat sich allerdings in die andere Richtung bewegt: 0,66 heute gegen 0,62 im Schnitt. Alphabet liegt mit 0,55 unter seinem Schnitt von 0,68, aber deutlich über den beiden anderen.

Die Korrelation zweier Aktien, oder einer Aktie zum Index, sagt, wie gleichgerichtet sie sich bewegen. Sie sagt nichts darüber, wie stark.

Für das Risiko eines Index zählt aber beides. Die Schwankung eines Index lässt sich exakt in die Beiträge seiner Einzelteile zerlegen, und der Beitrag eines Titels ist sein Gewicht mal sein Beta. Beta wiederum ist Korrelation mal relativer Schwankung.

Die Korrelation ist also der erste von zwei Faktoren. Der zweite ist bei diesen Titeln groß.

Nvidia schwankt das 2,91-fache des Index, Microsoft das 2,48-fache, Alphabet das 2,43-fache, Apple das 1,89-fache. Eine Aktie mit halber Korrelation, die dreimal so stark ausschlägt wie der Index, trägt nicht weniger Risiko bei, sondern mehr.

Multipliziert man jedes Gewicht mit dem zugehörigen Beta, ergibt die Summe den Anteil der vier an der gesamten Indexschwankung.

26,73 Prozent Gewicht liefern 33,7 Prozent der Indexschwankung. Der Faktor ist 1,26.

Nvidia ist der Treiber. 8,27 Prozent Gewicht ergeben mit einem Beta von 1,91 einen Risikobeitrag von 15,8 Prozent, fast das Doppelte des Gewichts. Knapp ein Sechstel der gesamten Indexschwankung stammt aus einem einzigen Titel.

Alphabet liegt mit 7,4 Prozent Risiko bei 5,54 Prozent Gewicht ebenfalls über seinem Anteil. Apple und Microsoft dagegen liegen darunter: 5,1 Prozent Risiko bei 7,40 Prozent Gewicht und 5,4 bei 5,52.

Bei diesen beiden hat der gefallene Gleichlauf tatsächlich Risiko herausgenommen. Apples Beta ist von 1,17 im langjährigen Schnitt auf 0,69 gefallen, das von Microsoft von 1,28 auf 0,97. Sie dämpfen den Index inzwischen, statt ihn zu verstärken.

Rechnet man den Beitrag der vier mit ihren langjährigen Betas, kommt man auf 35,9 Prozent statt 33,7. Die Entkopplung hat also rund zwei Prozentpunkte Risiko herausgenommen. Der Überhang bleibt trotzdem, weil Nvidia und Alphabet mehr hinzugefügt haben, als Apple und Microsoft weggenommen haben.

Die Rechnung oben beruht auf Beta, und Beta ist eine Modellgröße mit Annahmen. Es gibt eine Prüfung, die ohne all das auskommt.

Vom S&P 500 existiert eine gleichgewichtete Variante: dieselben 500 Unternehmen, jedes mit demselben Anteil. Wenn die Konzentration den Index tatsächlich unruhiger macht, muss die kapitalgewichtete Version stärker schwanken als die gleichgewichtete. Wenn nicht, nicht. Es braucht keine Korrelation, kein Beta und keine Annahme, nur zwei Kursreihen.

Von 2015 bis 2019 lag das Verhältnis im Schnitt bei 0,992: Die Gewichtung war praktisch neutral. Von 2020 bis 2022 fiel es auf 0,951, der kapitalgewichtete Index schwankte in dieser Phase sogar weniger. Seit 2023 liegt der Schnitt bei 1,053, heute steht der Wert bei 1,118.

An 74 Prozent der Handelstage seit Anfang 2023 lag das Verhältnis über eins. In den acht Jahren davor waren es 39 Prozent.

Das ist dieselbe Aussage wie aus der Beta-Rechnung, auf einem völlig anderen Weg: Die Gewichtung des Index fügt heute Schwankung hinzu, statt sie wegzumitteln.

Der Index schwankt derzeit nicht viel.

Die annualisierte Schwankung des S&P 500 liegt bei 13,0 Prozent. Das ist das 36. Perzentil seit 2015 und liegt unter dem Median von 15,0 Prozent. Der Höchstwert der Reihe lag bei 35,0 Prozent im Februar 2021, der tiefste bei 6,7 Prozent Ende 2017.

Konzentration ist ein Verstärker, kein Auslöser. Sie sorgt dafür, dass der Index heftiger reagiert, wenn etwas passiert. Sie sorgt nicht dafür, dass etwas passiert. Ein ruhiger Markt mit hoher Konzentration bleibt ein ruhiger Markt. Er hat nur weniger Puffer, wenn er aufhört, ruhig zu sein.

Über das Timing sagt eine Konzentrationszahl nichts. Dafür sind die Marktbreite und die Bewertung die besseren Anhaltspunkte.

Wer einen S&P-500-ETF hält, hält heute ein Papier, dessen Schwankung zu rund einem Drittel aus vier Unternehmen kommt und zu knapp einem Sechstel aus einem einzigen. Das ist nicht per se falsch. Es ist nur etwas anderes als „der breite US-Markt“, als der ein solcher Fonds oft beschrieben wird. Beim passiven Investieren ist genau das der Punkt: Der Index bildet nicht die Wirtschaft ab, sondern die Marktkapitalisierung. Wer diese vier Titel meiden will, findet international nur begrenzt Ersatz: Unternehmen dieser Größenordnung gibt es außerhalb der USA kaum.

Die gleichgewichtete Variante ist kein automatisch besseres Produkt. Sie hat ein anderes Risikoprofil, nicht ein kleineres: mehr Gewicht auf kleineren Unternehmen, höhere Umschichtungskosten durch das regelmäßige Zurücksetzen der Gewichte, und über die vergangenen Jahre eine deutlich schwächere Kursentwicklung. Seit Anfang 2023 steht der kapitalgewichtete Fonds bei plus 101,6 Prozent, der gleichgewichtete bei plus 49,7 Prozent, jeweils ohne Ausschüttungen. Sie ist eine Alternative mit eigenen Nachteilen, keine Korrektur.

Die praktisch brauchbare Konsequenz ist unspektakulär: Wer neben einem S&P-500-ETF einzelne der vier Schwergewichte hält, hat mehr davon im Depot, als die Depotübersicht anzeigt. Und wer sein Gesamtrisiko steuern will, sollte den Risikobeitrag rechnen und nicht das Gewicht ablesen.

Die Korrelationen der Schwergewichte zum Index sind gefallen, bei Microsoft und Apple an den unteren Rand ihrer Spanne seit 2015. Für den Risikobeitrag zählt aber die Schwankungsbreite mit, und die ist bei denselben Titeln zwei- bis dreimal so hoch wie beim Index. Unter dem Strich tragen 26,73 Prozent Gewicht 33,7 Prozent der Indexschwankung, und die Gegenprobe über die gleichgewichtete Variante bestätigt das ohne jede Modellannahme.

Gleichzeitig ist der Index ruhig wie selten. Beides gilt zur selben Zeit: ein Index, der derzeit wenig schwankt, und eine Gewichtung, die jede Bewegung verstärkt. Wie weit Index und Durchschnittsaktie im September 2026 auseinanderliefen, zeigt der Monatsrückblick zum September.

Dass ein großer Teil des Index in wenigen Unternehmen steckt. Aktuell entfallen 26,73 Prozent auf Nvidia, Apple, Alphabet und Microsoft. Der S&P 500 ist nach Marktkapitalisierung gewichtet, große Unternehmen bekommen also automatisch mehr Anteil.

Weil sie nur die Gleichrichtung misst, nicht die Stärke der Ausschläge. Der Risikobeitrag eines Titels ist Gewicht mal Beta, und Beta ist Korrelation mal relativer Schwankung. Eine gefallene Korrelation kann von einer gestiegenen Eigenschwankung mehr als ausgeglichen werden, genau das ist hier passiert.

15,8 Prozent der Indexschwankung bei 8,27 Prozent Gewicht, gerechnet über die vergangenen 252 Handelstage. Das ist das 1,9-fache des Gewichts.

Er schwankt derzeit weniger, das Verhältnis der beiden Schwankungen liegt bei 1,118 zugunsten der kapitalgewichteten Variante. Dafür trägt er mehr Gewicht in kleineren Unternehmen, verursacht höhere Umschichtungskosten und lag seit Anfang 2023 im Kurs 52 Prozentpunkte zurück. Anderes Risiko, nicht weniger.

Nicht im Sinne eines Signals. Seine absolute Schwankung liegt mit 13,0 Prozent im unteren Drittel der vergangenen elf Jahre. Die Konzentration verstärkt Bewegungen, sie löst sie nicht aus.

Dieser Artikel dient ausschließlich Informationszwecken und stellt keine Anlageberatung dar. Genannte Wertpapiere sind Beispiele zur Veranschaulichung der Rechnung, keine Empfehlung. Investitionen in Aktien und ETFs sind mit Risiken bis zum Totalverlust verbunden.