Korrektur an den Aktienmärkten – Alles nur ein Missverständnis?

„Wir haben die Brutalität der Marktreaktion auf Ben Bernankes Kommentare unterschätzt“, entschuldigte sich der Manager eines der populärsten Publikumsfonds, des Carmignac Patriomine, in der vergangenen Woche bei seinen Anlegern. Der Fonds, der in Anleihen und Aktien investiert, ist in den vergangenen vier Wochen so ziemlich unter die Räder gekommen. Die in diesem Jahr bereits erzielten Gewinne wurden seit dem Höchststand Mitte Mai nicht nur aufgezehrt, der Liebling vieler deutscher Privatanleger liegt jetzt sogar mit drei Prozent im Minus, zehn Prozent Verlust in den vergangenen vier Wochen. Die Gründe sind einfach nachzuvollziehen. Wenn an den Finanzmärkten gar nichts mehr steigt, sondern neben Aktien nicht nur sämtliche Rohstoffe sondern auch Anleihen fallen, dann hat auch ein gut diversifizierender Mischfonds so seine Probleme.

Noch interessanter allerdings als diese Reaktion war für mich die kurze Interpretation der Journalistin, welche über das Interview des Fondsmanagers berichtete. Der Artikel war überschrieben mit dem Titel „Carmignac: Wir haben Bernankes Kommentare unterschätzt.“ Carmignac hat aber nicht die Kommentare sondern nur die Reaktion der Märkte unterschätzt. Ein kleiner, aber sehr feiner Unterschied, wie ich finde. Denn Bernanke sollte man gerade auch nach seinen Worten sowohl Mitte Mai vor dem Kongress als auch nach der letzten Notenbanksitzung nicht unterschätzen. Er hat das einzig Richtige getan, nämlich den Investoren die bis dahin offene Frage beantwortet, unter welchen Umständen und vor allem wann er bereit wäre, die Anleihekäufe von derzeit monatlich 85 Milliarden US-Dollar zu reduzieren. Aber er hat damit umgekehrt auch klar gemacht, sollten sich seine Bedingungen, konkret die Lage am US-Arbeitsmarkt, nicht in die gewünschte Richtung entwickeln, nimmt er keinen Fuß vom Gas der Notenpresse.

Ohne Inflation keine Reduzierung der Anleihekäufe
Er hat aber auch klar gemacht, dass eine konjunkturelle Erholung allein nicht ausreichen würde, um die Liquiditätszufuhr zu drosseln, solange die Inflation nicht in die Nähe des Zielwertes von zwei Prozent kommt. Davon sind wir aktuell mit 1,1 Prozent noch weit entfernt und mit Blick auf die anhaltende Talfahrt bei den Rohstoffpreisen kommt über diesen Weg zumindest keine Inflationsgefahr auf. Teuerung wird nur dann ein Thema, wenn der wirtschaftliche Aufschwung eine solche Stärke entwickelt, dass eine wachsende Nachfrage nach Arbeitskräften auf die Löhne drückt, so dass diese steigen und so die Verbraucherpreise mitziehen. Damit einhergehend steigen die Unternehmensgewinne, die ihrerseits wieder die Grundlage für fair bewertete Aktienkurse sind. Da Bernanke ganz klar kommuniziert hat, dass nur die Kombination aus beidem, also Konjunkturerholung und Inflation, die Grundlage seiner Entscheidungen bildet, sollte er weder unterschätzt und schon gar nicht missverstanden werden.

Steigende Anleihezinsen als Alternative für unsichere Investoren
Rein fundamental bereiten mir die in den vergangenen Wochen gestiegenen Renditen am Anleihemarkt etwas Sorgen. Oft genug habe ich an dieser Stelle auf die fehlenden Alternativen zur Aktie hingewiesen, da die Zinsen für festverzinsliche Wertpapiere unter der Inflationsrate lagen. Dieses Bild hat erste Risse bekommen, denn ein Anleger in zehnjährigen US-Staatsanleihen, die aktuell schon wieder bei über 2,4 Prozent rentieren, kann sich über eine reale Verzinsung seines Kapitals von über einem Prozent freuen.

Ein Investor, der also eher von stürmischen Zeiten an den Aktienmärkten ausgeht, kann die Alternative eines sicheren Hafens, wie es die Anleihen von Staaten hoher Bonität traditionell sind, also durchaus in Betracht ziehen. Aktienmärkten fiel es in der Vergangenheit immer schwer, sich von steigenden Zinsen abzukoppeln. Es sei denn, diese gingen mit einem konjunkturellen Boom einher, der neben steigenden Zinsen auch steigende Aktienkurse rechtfertigt.

Doch allerdings gibt es ein Ungleichgewicht zwischen der niedrigen Verzinsung von Anleihen einerseits und der Wertentwicklung von Aktien andererseits. Ein Indikator dafür ist auch die Tatsache, dass es aktuell viele Unternehmen gibt, die sich verschulden, um unter anderem eigene Aktien zurück zu kaufen. Die Manager erwarten durch die positive Gewinnentwicklung ihres Unternehmens eine bessere Kursentwicklung ihrer Aktie als sie Zinsen für die aufgenommene Kredite bezahlen müssen. Laut aktueller Schätzungen sollen die Gewinne amerikanischer Unternehmen im laufenden Jahr um 8 bis 10% zulegen. Wenn, wie von der Fed antizipiert, die Wirtschaft weiter anzieht, könnte dieses Plus sogar auf 10 bis 12 Prozent steigen.

Gesunde Korrektur macht Weg für neue Höchstkurse frei
Noch sind wir allerdings von einem konjunkturellen Aufschwung ein Stück entfernt. Genau deshalb aber werden eine Bank of Japan, eine Europäische Zentralbank, eine Bank of England, aber nicht zuletzt auch eine US-Notenbank auf dem besagten Gaspedal bleiben. Nichts anderes hat Bernanke stellvertretend für die amerikanische Federal Reserve in seinen Auftritten bestätigt, nicht mehr aber auch nicht weniger. Größere Kopfzerbrechen hätte mir bereitet, wenn er in den nächsten Monaten den Märkten immer nur weiterhin einen Blankoscheck über milliardenschwere Anleihekäufe ohne jegliche Bedingungen ausgestellt hätte, denn dieser wäre über kurz oder lang nicht mehr gedeckt gewesen.

Da hätte man dann langfristig über den Kollaps des gesamten Finanzsystems diskutieren müssen, wenn die Blasen an den Wertpapiermärkten geplatzt wären. Langfristig ist diese Korrektur, die wir zurzeit erleben, sehr gesund. Jetzt schon von Einstiegskursen zu reden, könnte etwas verfrüht sein, hängt aber immer auch vom zeitlichen Horizont und von der Risikoausstattung des Engagements ab. Wer gehebelt in den Markt gehen will, sollte erst Recht einen Risikopuffer von weiteren fünf Prozent einkalkulieren. Kurzfristig rechne ich mit weiterhin sehr schwankungsanfälligen Börsen. Mit Blick auf die kommenden sechs Monate gehe ich aber davon aus, dass wir bei DAX und Dow Jones die Höchstkurse in diesem Jahr noch nicht gesehen haben.