- Der Markt hat die Fed bei jeder wichtigen Senkung oder Anhebung der Zinsen falsch eingeschätzt.
- Der Fed-Funds-Futures und die Fed signalisieren, dass die Zinssätze fast ein Jahr lang auf dem derzeitigen Niveau verharren werden.
- Seien Sie bitte nicht überrascht, wenn die Fed den Leitzins innerhalb eines Jahres um 2 bis 3 Prozent senkt.
Der Fed Funds Futures-Kontrakt für Juni 2024 impliziert, dass die Fed die Zinssätze bis zum Sommer 2024 nur leicht senken wird. Falls sich die Fed-Funds-Prognose als richtig erweist, ist es sehr wahrscheinlich, dass die Renditekurve weiterhin invertiert bleibt und die längerfristigen Renditen stark ansteigen werden.
Egal ob mit Teufel oder Beelzebub - Beide Szenarios werden wirtschaftliche Schwäche auslösen. Warum? Wie wir an dieser Stelle bereits argumentiert haben, hat die Form der Zinsstrukturkurve einen erheblichen Einfluss auf die Kreditvergabe der Banken und damit auf das Wirtschaftswachstum. Und nein, diese Inversion ist nicht „anders“, auch wenn die Medien das behaupten.
Mit der jüngsten Zinspause der Fed wächst die Wahrscheinlichkeit, dass die Fed Funds ihren Höchststand in diesem Zyklus erreicht oder nahezu erreicht haben. Der Markt und die Fed gehen derzeit davon aus, dass das aktuelle Zinsniveau für einen längeren Zeitraum Bestand haben wird. Das ist zwar möglich, aber die Geschichte lehrt uns, die Prognosen der Fed und der Märkte zu ignorieren und auf einen Zinssenkungszyklus zu setzen.
Prognosekraft der Fed Funds Futures
Das folgende Schaubild vergleicht die Differenz zwischen den Erwartungen des sechsmonatigen kontinuierlichen Kontrakts für Fed-Funds und dem Fed-Funds-Satz, der sechs Monate später tatsächlich erreicht wurde. Wie der grüne Bereich zeigt, haben die Fed-Funds-Trader die Zinssenkungen der Fed während der Rezessionen 1990, 2001 und 2008 durchweg um 2,0 % bis 2,5 % unterschätzt.
Als die US-Notenbank den Leitzins anhob, lief es für die Profis etwas besser. In den rot schraffierten Zeiträumen lagen sie um etwa 0,50 % bis 1,00 % daneben.
2019 schrieben wir dazu:
Wenn die Fed Zinssenkungen in die Wege leitet und sich die Daten in den Abbildungen als richtig erweisen, könnten die Schätzungen für einen Leitzins von 1,50 % bis 1,75 % im Frühjahr 2020 deutlich über dem liegen, was wir letztendlich sehen werden. Geht man noch einen Schritt weiter, so ist es nicht allzu weit hergeholt zu denken, dass der Leitzins irgendwann wieder bei Null oder sogar im negativen Bereich liegen könnte, und zwar früher als man es sich heute vorstellen kann.
Im Jahr 2019 konnten wir nicht ahnen, dass eine Pandemie die Grundfesten der Wirtschaft zerstören würde. Aber wir haben davor gewarnt, dass die Fed Funds früher als erwartet bei null Prozent liegen könnten. Das hat sich bewahrheitet.
Die „Dot-Plot“-Matrix der Fed ist unzuverlässig
Wie wir an dieser Stelle noch genauer erläutern werden, haben wir die ursprüngliche Analyse aktualisiert, indem wir jetzt statt dem sechsmonatigen Fed-Funds-Kontrakt den Einjahres-Kontrakt zugrundelegen. Der Grund für diese Wechsel ist, dass die Fed durch ihre „Dot-Plot“-Erwartungen und verschiedene Reden andeutet, dass die Fed Funds wahrscheinlich über ein Jahr lang in der Nähe des aktuellen Niveaus bleiben werden.
Der nachstehende „Dot-Plot“ zeigt, wo die 18 Mitglieder des FOMC den Leitzins im Dezember 2024 sehen. Ein Drittel geht davon aus, dass der Zinssatz bei den derzeitigen 5,125 % oder höher liegen wird. Der Mittelwert liegt bei 4,60 %. Nur ein Mitglied glaubt, dass die Fed Funds bis Ende 2024 unter 4% liegen werden.
Dazu sei noch einmal angemerkt, dass die Fed keine gute Prognosebilanz hat. Zu Beginn des Jahres 2022 rechneten sie damit, dass der Leitzins das Jahr knapp unter 1 % beenden würde. Außerdem gingen sie davon aus, dass der Zinssatz bis 2024 weiter steigen und schließlich bei etwa 2,50 % liegen würde. Wie wir wissen, lag der Schlüsselzins im Jahr 2022 um mehr als 3 % höher als ursprünglich prognostiziert. Die Zinsprognose für 2024 mag zwar richtig sein, aber während die Fed mit einem Anstieg der Zinssätze bis zu diesem Niveau rechnete, erweist sie sich nur dann als zutreffend, wenn die Zinssätze spürbar auf 2,50 % fallen.
Ausblick für die Fed Funds-Futures
Viele Trader orientieren sich an der Fed. Wenn also die Fed mit ihren Erwartungen grob daneben liegt, trifft das in der Regel auch den Markt. Der Markt glaubt den Prognosen der Fed, dass die Zinsen „länger höher“ bleiben werden.
Die Fed Funds-Futures signalisieren, dass der Leitzins bis März 2024 auf oder leicht über dem aktuellen Niveau bleiben wird. An diesem Punkt beginnt der Markt, Zinssenkungen einzupreisen, und geht davon aus, dass der Leitzins im Juni 2024 bei 4,75 % liegen wird, etwa 0,34 Basispunkte niedriger als heute.
Die Prognosen der Fed Funds-Trader und der Fed selbst sind an Wendepunkten unzuverlässig
Die Prognosen der Fed und der Märkte für die Fed-Funds liegen an kritischen Wendepunkten oft daneben. Wenn die höheren Zinsen und die inverse Renditekurve in den nächsten sechs Monaten nicht zu einer Rezession führen, könnten sich die Erwartungen der Fed und der professionellen Trader von Fed Funds-Futures als richtig erweisen. Das setzt voraus, dass die Zinssätze wenig Einfluss auf eine stark verschuldete Wirtschaft haben. Dieser Annahme können wir nicht folgen.
Gehen wir stattdessen davon aus, dass der relativ vorhersehbare Nachlaufeffekt von Zinserhöhungen der Vergangenheit die Wirtschaft einholt, wie wir vermuten. In diesem Fall wird sich für die Fed und den Markt einmal wieder beweisen, dass sie an einem entscheidenden Wendepunkt der Geldpolitik falsch lagen.
Was aber, wenn alle falsch liegen und die Wirtschaft im Laufe des Jahres ins Rutschen kommt? Die Fed wird die Zinssätze wahrscheinlich aggressiv senken, wenn die Inflation weiter nachlässt und diese Entwicklung mit der Abschwächung der Wirtschaftstätigkeit an Fahrt gewinnt.
Das nachstehende Schaubild zeigt die Erwartungen der einjährigen Fed-Funds im Vergleich zur Entwicklung der Fed-Funds in den letzten zwanzig Jahren.
Während der letzten beiden Zinssenkungszyklen von 2008 und 2019-2020 unterschätzten die Händler von Fed Funds-Futures die Fed schon wieder. Im Jahr 2008 lagen sie um über 3 % und im Jahr 2020 um etwa 2 % daneben. Angesichts der aktuellen Leitzinsen und der erheblichen Auswirkungen der Zinssätze auf die Wirtschaftstätigkeit sollten Sie nicht überrascht sein, wenn die Leitzinsen im nächsten Sommer im Bereich von 2 bis 3 % oder sogar darunter liegen.
Fazit
Es mag weit hergeholt klingen, bis Juni nächsten Jahres einen Leitzins von 2 oder 3 % zu prognostizieren. Die Geschichte hat jedoch gezeigt, dass die Prognosen der professionellen Händler und der führenden Experten der US-Notenbank in der Regel falsch sind. Machen Sie sich auf Überraschungen gefasst!
Die Fed Funds sind dafür bekannt, dass sie langsam steigen und dann rapide fallen. Man sagt, dass sie nach oben die Treppe und nach unten den Aufzug nehmen. Angesichts der Abhängigkeit der Konjunktur von den Zinssätzen haben wir keinen Grund zu der Annahme, dass die Fed bei der nächsten Zinssenkungsrunde weniger aggressiv vorgehen wird als in früheren Zyklen.