Kevin Warsh: Das müssen Anleger jetzt über den neuen Fed-Chef wissen

Kevin Warsh ist der neue Vorsitzende der US-Notenbank.

Bemerkenswert ist, wie schnell er von vielen Marktteilnehmern als geldpolitischer Falke eingeordnet wird – häufig mit Verweis auf Positionen, die er vor zehn bis fünfzehn Jahren vertreten hat. Das wirkt ein wenig so, als würde man mich anhand alter Fotos mit vollem Haar beurteilen (eines davon findet sich tatsächlich noch auf LinkedIn). Diese Phase liegt eindeutig hinter mir.

Scherz beiseite: Ich habe mir in den vergangenen Stunden zahlreiche aktuelle Interviews mit Kevin Warsh angehört (unter anderem hier und hier), um mir ein möglichst zeitnahes Bild seiner Haltung zu machen.

Im Folgenden die zentralen Gedanken, die er bei diesen Gelegenheiten formuliert hat:

• Die Inflation ist letztlich eine politische Entscheidung, angetrieben durch Geldschöpfung (ein Argument, das auch Friedman vertritt – und das in den meisten Fällen zutrifft);

• Die US-Notenbank fungiert als Stabilisator des Bankensystems, muss sich jedoch zurückziehen, sobald diese Aufgabe erfüllt ist (passt);

• Er vertritt die Ansicht, dass inflationäres Geld gleichermaßen von der Fed und der Regierung geschaffen wird (völlig falsch: Haushaltsdefizite erzeugen inflationäres Geld, während geldpolitische Maßnahmen der Fed wie QE lediglich Bankreserven schaffen);

• Er argumentiert, dass die Fed-Bilanz mittlerweile so groß sei, dass sie den privaten Sektor „verdrängt“ (ebenfalls falsch: Der private Sektor operiert mit einer anderen Geldform – Bankeinlagen –, es findet keine „Verdrängung“ statt);

• Wir müssten aus dem „fiskalischen und monetären“ Schlamassel herauskommen, den wir geerbt haben – begleitet von viel Rhetorik über Zinsausgaben, die höher sind als Verteidigungsausgaben (ok, aber wo ist der konkrete Plan?);

• „Wenn wir die Druckerpresse etwas langsamer laufen ließen, hätten wir niedrigere Zinssätze“;

• Der Ansatz besteht darin, die Fed-Bilanz zu verkleinern, um niedrigere Zinssätze zu ermöglichen, damit der private Sektor florieren kann = höheres Wirtschaftswachstum (Fokus auf die falsche Druckerpresse – Bessent kontrolliert die wirklich relevante, nicht die Fed);

• Die Zinssätze sollten zudem niedriger sein, weil wir seiner Ansicht nach am Beginn eines Produktivitätsbooms stehen (seine Einschätzung, fair enough);

• Die Fed sollte nicht datenabhängig agieren; Wirtschaftsdaten würden ohnehin ständig revidiert – warum also darauf reagieren? Besser sei es, eine klare Meinung zu haben und daran festzuhalten. Zudem solle die Fed keine Wirtschaftsprognosen veröffentlichen, keine Punkte (Dot-Plot) und keine Forward Guidance liefern (die Unsicherheit würde sonst weiter steigen).

Es ist relativ klar, dass Warsh – wie übrigens viele andere auch – von einer falschen Vorstellung der Geldschöpfung ausgeht. Gleichwohl ergeben sich aus dieser Sichtweise mehrere relevante Implikationen für die Finanzmärkte.

Die Schrumpfung der Fed-Bilanz sowie das Narrativ eines bevorstehenden KI-getriebenen Produktivitätsbooms dürften dabei als bequeme Deckmäntel dienen, um eine weitere Senkung der Fed Funds voranzutreiben. Eine zusätzliche Senkung der Leitzinsen würde den US-Dollar tendenziell weiter unter Druck halten.

Gleichzeitig erhöht eine Kombination aus Bilanzreduktion, proaktiven Zinssenkungen am kurzen Ende der Zinskurve und dem Rückzug von Forward-Guidance-Instrumenten die Unsicherheit an den Märkten – mit der Folge steilerer Renditekurven.

Ein zentraler Punkt bleibt dabei: Sollte es Warsh gelingen, die Fed-Bilanz tatsächlich deutlich zu verkleinern, könnte dies spürbare Auswirkungen auf den Repo-Markt haben.

Das nachstehende Diagramm verdeutlicht, wie die Bankreserven in Prozent des gesamten nominalen BIP der USA weiter schrumpfen und sich dem potenziell kritischen Bereich von 8–9 % annähern. Als dieser Schwellenwert zuletzt unterschritten wurde, kam es im Jahr 2019 zu einem Repo-Crash.

Der Hintergrund: Die Bankreserven sind innerhalb des US-Bankensystems äußerst ungleich verteilt. Sobald sie knapp werden, steigt das Risiko, dass die Interbankenliquidität insbesondere für kleinere Institute abrupt austrocknet.

Wissen Sie übrigens, von wem dieses Verhältnis ursprünglich vorgeschlagen wurde?

Von Waller selbst (lesen Sie seine Rede hier).

Eine weitere Schrumpfung der Fed-Bilanz würde die Stabilität des Repo-Marktes gefährden. Vor diesem Hintergrund ist auch zu sehen, dass die Fed im Dezember 2025 erneut mit dem Ankauf von T-Bills begonnen hat, um genau diesen Risiken entgegenzuwirken (siehe hier).

Entsprechend gering erscheint die Wahrscheinlichkeit, dass Warsh seine Kollegen davon überzeugen kann, die Bilanz weiter zu verkürzen.

Nehmen wir jedoch einmal an, es gelänge ihm dennoch, sein Narrativ einer niedrigeren Bilanzsumme in Kombination mit KI-getriebener Produktivität durchzusetzen und damit schnellere Zinssenkungen zu rechtfertigen.

In diesem Szenario würde sich die US-Renditekurve weiter versteilen – ein Ergebnis, das im klaren Widerspruch zu den Interessen der US-Regierung steht:

Moment – warum zeige ich Ihnen eigentlich ein Diagramm der Renditen 30-jähriger JGBs im Vergleich zu 30-jährigen US-Treasuries aus Sicht japanischer Investoren?

Weil es sich um einen äußerst wichtigen Chart handelt, der Bessent in die richtige Richtung lenken sollte – und der für die US-Regierung eine Reihe positiver Effekte haben könnte.

Seit Jahren investieren japanische Anleger in ausländische Anleihen ohne Absicherung des Wechselkursrisikos. Der Grund dafür ist einfach: Sie gingen davon aus, dass der JPY weiter an Wert verlieren würde – und dass sich daraus eine doppelte Ertragsquelle ergibt:

1. eine höhere laufende Rendite auf ausländischen Anleihemärkten;

2. zusätzlich ein Gewinn aus der Schwäche des JPY.

Genau dieser Mechanismus läuft jedoch den Interessen der US-Regierung zuwider – und es liegt klar in ihrem strategischen Interesse, diese Dynamik umzukehren.

Würden japanische Anleger verstärkt in JGBs investieren, würde dies Kapitalrückflüsse nach Japan begünstigen, den JPY aufwerten und zugleich den heimischen Anleihemarkt stützen. In der Folge könnte dies auch zur Stabilisierung der globalen Renditen am langen Ende beitragen.

Schon in absehbarer Zeit könnten japanische Investoren kaum noch einen echten Vorteil darin sehen, 30-jährige US-Treasuries zu kaufen, wenn man die Kosten der Währungsabsicherung berücksichtigt – verglichen mit einer Anlage in japanische Staatsanleihen.

Eine steilere US-Renditekurve würde japanische Anleger hingegen zurück in ihre alten Muster treiben. Genau das liegt jedoch nicht im Interesse der USA. Ziel ist es vielmehr, diese Dynamik zu durchbrechen.

Warsh dürfte versuchen, die Reduzierung der Fed-Bilanz und das Narrativ der KI-Produktivität zu nutzen, um Zinssenkungen zu rechtfertigen. Auch wenn es unwahrscheinlich ist, dass ihm dies vollständig gelingt, dürfte der übergeordnete Trend dennoch klar in Richtung einer lockereren Geldpolitik weisen (wenig überraschend).

Das würde zu einem schwächeren USD und steigenden Aktienkursen beitragen – zwei erklärte Ziele der US-Regierung. Gleichzeitig hätte eine von Warsh forcierte Versteilerung der Renditekurve Nebenwirkungen. Sollten die Renditen langfristiger Anleihen außer Kontrolle geraten, könnten Scott Bessent und Japan bereit sein, gegenzusteuern.

Bessent hätte die Möglichkeit, die Emission von US-Treasuries weiter an das kurze Ende der Kurve zu verlagern, während Japan seine eigenen langfristigen Anleihen verstärkt absichern könnte.

Daraus ergibt sich mittelfristig folgendes Szenario:

• Die globalen Volkswirtschaften laufen infolge umfangreicher fiskalischer Ausgabenprogramme weltweit heiß;

• die Fed bleibt bei einer lockeren Geldpolitik;

• die Anleiherenditen stagnieren oder gehen zurück;

• der USD verharrt auf dem aktuellen Niveau oder gibt nach;

• Rohstoffe und Aktien weisen die stärkste Konvexität nach oben auf.

Vor diesem Hintergrund dürften aus heutiger Sicht in den kommenden drei bis sechs Monaten insbesondere die folgenden Anlageklassen die besten risikobereinigten Renditen erzielen:

• internationale, Value-orientierte Aktienmärkte (z. B. Europa, Japan, Kanada sowie ausgewählte Schwellenländer);

• Edelmetalle und Industrierohstoffe (z. B. Kupfer).

Das war’s von unserer Seite für heute. Vielen Dank für Ihr Interesse an unserem Artikel.

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Dieser Artikel wurde ursprünglich auf The Macro Compass veröffentlicht. Werden Sie Teil der lebendigen Community von Makro-Investoren, Asset Allocators und Hedge-Fonds - finden Sie heraus, welche Abo-Stufe am besten zu Ihnen passt, indem Sie auf diesen Link klicken.