Warum macht die Aktie von Steinhoff (DE:SNHG) International (WKN: A14XB9) derzeit keine Freude mehr? Weil das Eigenkapital vernichtet und der Weg zur Profitabilität noch weit ist. Trotzdem könnte das geschundene Unternehmen wieder interessant werden für Anleger, wenn sich einige Dinge positiv entwickeln. Hier sind drei davon.
Conforama und Mattress Firm gelingt der Turnaround Steinhoff war für mich eine spannende Achterbahnfahrt. Unter großen Unsicherheiten habe ich immer wieder versucht, eine neue Lageeinschätzung zu geben. Dabei war ich lange Zeit überzeugt, dass von den angeblichen 16 Mrd. Euro Eigenkapital von vor dem Skandal zumindest eine Milliarde übrig bleiben müsste. Eine Marktkapitalisierung von 1 Mrd. Euro würde einem Aktienkurs von etwa 0,23 Euro entsprechen, weshalb die Aktie nicht nur für Zocker, sondern auch für langfristig orientierte Anleger attraktiv aussah.
Allerdings lief vieles schlechter, als ich erwartet hatte. Die Probleme beschränkten sich längst nicht nur auf den Finanzbereich. Auch operative Töchter schlitterten mitten im Wirtschaftsboom in die roten Zahlen: POCO, Conforama und Mattress Firm, denen ich zumindest einen gewissen Wert beigemessen hätte, wurden alle zu barmittelauffressenden Sanierungsfällen.
Mit den Zahlen für das im September abgelaufene Geschäftsjahr wurde das traurige Ergebnis präsentiert: Sämtliches Eigenkapital ist weg. Damit war meine Investitionsthese futsch, weshalb ich einen zwischenzeitlichen kleinen Kursanstieg zum Ausstieg nutzte. Aber genau die beiden, die Steinhoff vielleicht das Genick gebrochen haben, könnten nun dazu beitragen, das Schlimmste doch noch abzuwenden.
Zwar gehören der Holding nur noch etwa die Hälfte der Anteile an Conforama und Mattress Firm, aber die beiden Töchter standen im Geschäftsjahr 2018 für zusammen rund 6 Mrd. Euro Umsatz. Wenn die Sanierungsmaßnahmen also greifen, dann könnte hier wieder sichtbarer Wert für den Konzern entstehen. Schon eine Umsatzrendite von 2 % ergäbe einen Gewinn von gut 100 Mio. Euro, wodurch die Steinhoff-Anteile sicherlich wieder mehr als eine halbe Milliarde wert wären.
Erste Anzeichen gibt es bereits: Mattress Firm eröffnet nach der drastischen Bereinigung wieder neue Filialen und hatte zuletzt 50.000 US-Dollar für einen wohltätigen Zweck übrig. Conforama ist aktuell noch in Aufruhr, weil beschlossen wurde, dass 42 Filialen geschlossen werden sollen. Was schlecht für die betroffenen Mitarbeiter ist, könnte mittelfristig ein gesundgeschrumpftes Unternehmen mit knapp 300 Standorten hervorbringen.
Eine erfolgreiche Entwicklung dieser beiden Töchter hat folglich durchaus das Potenzial, das Eigenkapital wieder in den positiven Bereich zu hieven.
Die südafrikanische Pepkor Holdings überrascht Mindestens so wichtig wäre allerdings, dass Pepkor in der Erfolgsspur bleibt. Die Südafrika-Tochter steht für gut 4 Mrd. Euro Umsatz und die 71-%-Beteiligung ist aktuell (23.08.) etwa 2,3 Mrd. Euro wert. Zuletzt hat die Aktie praktisch alle zwischenzeitlichen Kursgewinne wieder abgegeben, was für Steinhoff ziemlich katastrophal ist. Dabei waren die Halbjahreszahlen zum 31. März insgesamt erfreulich. Das Update zum 30. Juni sprach allerdings von einem „extrem herausfordernden“ Marktumfeld mit durchwachsenem Ausblick.
Grundsätzlich bleibt das südliche Afrika allerdings ein Wachstumsmarkt, schon allein wegen der demografischen Entwicklung. Pepkor ist ausgezeichnet positioniert, um von einer Verbesserung der Bedingungen direkt zu profitieren. Von daher könnte die Aktie jederzeit nach oben ziehen. Steigt der Kurs von derzeit etwa 1.600 Rand-Cent auf 2.300 Rand-Cent, dann hätte das bei Steinhoff einen Bilanzeffekt von 1 Mrd. Euro, soweit die Währung einigermaßen stabil bleibt.
Es gibt hier also einen großen Hebel, den interessierte Anleger unbedingt im Blick behalten sollten.
Der Börsengang von Pepkor Europe löst die Probleme Ganz besonders gespannt bin ich allerdings, wie es mit Pepkor Europe laufen wird, der schnell expandierenden Perle im zerfallenden Steinhoff-Imperium. Zuletzt war beispielsweise zu lesen, dass die Poundland-Schwester Dealz weiter zahlreiche Filialen in Euroland und Osteuropa eröffnet. Hier entsteht gemeinsam mit Pepco und den anderen Marken des Teilkonzerns eine paneuropäische Plattform für Haushaltsartikel und Kleidung, die von Estland bis Spanien reicht.
Nun wurde bekannt, dass die Pläne für einen Börsengang oder Verkauf konkreter werden. Die große Frage ist da natürlich, wie viel Steinhoff dafür erlösen kann. Operativ sprangen 2018 bei 3 Mrd. Euro Umsatz immerhin 243 Mio. Euro heraus, beziehungsweise nach Abschreibungen 185 Mio. Euro (EBIT). Das entspricht einer EBIT-Marge von 6 %. Die starke Entwicklung der besonders in Polen sehr beliebten Einzelhandelsketten verleitet von The Times befragte Beobachter dazu, einen Wert von 4 Mrd. Euro anzusetzen.
Wenn man bedenkt, dass hier pro Umsatz-Euro mit mehr als einem Euro Unternehmenswert kalkuliert wird, beginnt bei mir fast wieder die Fantasie zu blühen, was das Potenzial von Conforama und Mattress Firm angeht. Auf alle Fälle könnte sich am Erfolg dieses Deals entscheiden, ob für Aktionäre etwas übrigbleibt oder der Verkauf des Tafelsilbers nur den Gläubigern zugutekommt. Pepkor Europe könnte sogar 5 Mrd. Euro wert sein, aber vielleicht auch lediglich die Hälfte davon. Das sind 2,5 Mrd. Unterschied.
Noch sehe ich nicht genug Wert Das Potenzial ist da: Wenn alle drei Punkte positiv überraschen, dann könnten schon allein die vier betroffenen Töchter genug Vermögenswert aufbringen, um das Eigenkapital wieder in einen soliden Bereich zu heben und die drückenden Schulden abzulösen. Nach dem Verkauf der beiden Pepkors und dem Ausstieg bei Mattress Firm und Conforama hätte Steinhoff immer noch das profitable Australiengeschäft und ein paar weitere kleinere Sachen im Portfolio.
Damit die Aktie von Steinhoff aber für mich wieder attraktiv wird, muss sie entweder noch ein gutes Stück billiger werden oder es müssen sich die Anzeichen verstärken, dass die Chancen wirklich gut stehen, dass dieses positive Szenario sich entfaltet. Bis dahin beobachte ich entspannt von der Seitenlinie, wie die Steinhoff-Saga ausgeht.
Ralf Anders besitzt keine der erwähnten Aktien. The Motley Fool besitzt keine der erwähnten Aktien.
Motley Fool Deutschland 2019