Leonardo-Aktie: Jetzt Kauf? Analysten sehen Potenzial
Was könnte ein besseres Finale dieses ohnehin ungewöhnlichen Jahres sein als eine Konjunkturzahl, bei der niemand so genau weiß, wie sie zu lesen ist? In diesem Sinne: Frohes neues Jahr.
Zur Einordnung: Aufgrund des Regierungsstillstands veröffentlichte das US-Arbeitsministerium im September zwar noch den Verbraucherpreisindex (CPI), nachdem Mitarbeiter kurzfristig zurückgerufen wurden, um bereits vorliegende Daten auszuwerten. Die üblichen Verfahren zur manuellen Preiserhebung fanden jedoch nicht statt. Zwar betraf dies nicht den gesamten Index, wohl aber einen substanziellen Teil - weshalb der CPI für Oktober gar nicht erst veröffentlicht wurde. Damit sind wir beim heutigen November-Wert angekommen
Die Daten wurden diesmal größtenteils wieder regulär erhoben. Allerdings mussten die Berechnungsmethoden angepasst werden - und zwar auf eine Weise, die nur begrenzt transparent ist. Naheliegend wäre die Annahme, das Preisniveau einfach zu ermitteln und die Veränderung als Zweimonatsbewegung zu deklarieren. So einfach ist die Sache jedoch nicht. Mehrere erfahrene Beobachter gehen davon aus, dass dieser Ansatz den CPI über mehrere Monate hinweg nach unten verzerren könnte. Unabhängig von der genauen Methodik wird das fehlende Oktober-Ergebnis sämtliche Datenfeeds - etwa von Bloomberg - sowie darauf aufsetzende Skripte und Tabellen durcheinanderbringen.
In einem gestern veröffentlichten FAQ erklärte das Statistikamt BLS: „Die Indizes für November 2025 wurden berechnet, indem die Preise vom November 2025 mit denen vom Oktober 2025 verglichen wurden … Da das BLS für den Referenzzeitraum Oktober 2025 keine Umfragedaten erheben konnte, wurden die Umfragedaten gemäß den üblichen Verfahren von September 2025 auf Oktober 2025 fortgeschrieben.“ Anders formuliert: Der Novemberwert sollte im Kern einer Zweimonatsveränderung entsprechen. Zumindest war das unsere ursprüngliche Annahme - siehe unten.
Ein Blick zurück auf die letzten belastbaren Daten aus dem September zeigt: Der CPI fiel schwächer aus als erwartet, was zu einem großen Teil auf einen offenbar einmaligen Effekt bei den fiktiven Wohnungsmieten (Owners’ Equivalent Rent, OER) zurückzuführen war. Gleichzeitig nahm jedoch die Zahl der Preiskomponenten zu, die an Dynamik gewannen - ein eher ungünstiges Signal. Normalerweise wäre die OER-Thematik im Folgemonat geklärt worden, doch dazu kam es bekanntlich nicht.
Für den aktuellen Monat gilt zumindest eines: Es liegen Marktdaten vor.
Die kurzfristigen Inflationsswaps sowie die Breakeven-Raten sind im Verlauf des Monats deutlich zurückgegangen. Ein wesentlicher Treiber war dabei der anhaltende Rückgang der Benzinpreise. Ein Teil der Bewegung dürfte jedoch auch darauf zurückzuführen sein, dass einige Marktteilnehmer bereits im Vorfeld damit rechneten, dass die Anpassungen des BLS infolge der fehlenden Oktoberdaten den CPI nach unten verzerren könnten.
Und genau das ist eingetreten. Diese Zahl ist schlicht nicht brauchbar.
Künftig lassen sich zwei Inflationsphasen unterscheiden: die Zeit vor dem Shutdown und die Zeit danach. Ähnlich wie bei größeren Einmaleffekten - etwa in Japan nach der landesweiten Mehrwertsteuererhöhung vor einigen Jahren - dürften die Vorjahresvergleiche in den kommenden zwölf Monaten künstlich gedrückt ausfallen. Nicht saisonbereinigte Daten werden vom BLS im Nachhinein grundsätzlich nicht revidiert. Sind sie fehlerhaft, bleiben sie es. Entscheidend ist daher, dass sich diese Verzerrungen nicht in die saisonalen Anpassungen einschleichen, wenn das BLS die neuen Faktoren für das kommende Jahr berechnet. Andernfalls könnte der CPI im nächsten Oktober deutlich nach oben verzerrt werden.
Denn vieles spricht dafür, dass das BLS bei zahlreichen Reihen keine echte Zweimonatsveränderung auf Basis des aktuellen Preisniveaus ermittelt hat. Stattdessen scheint - insbesondere im Wohnungssegment - für Oktober faktisch eine Veränderung von null unterstellt worden zu sein. In diesem Fall entspräche die für diesen Monat ausgewiesene Zweimonatsveränderung in Wahrheit einer Einmonatsbewegung, lediglich auf zwei Monate verteilt.
Ein Beispiel verdeutlicht das Problem: Selbst unter Berücksichtigung des niedrigen OER-Werts im September lag die Vorjahresrate bei 3,76 Prozent, was rund 0,31 Prozent pro Monat entspricht. Nun weist das BLS für OER eine Zweimonatsveränderung von lediglich 0,27 Prozent aus. Das wirft erhebliche Fragen auf.
Vor allem infolge dieses Effekts ist die Kerninflation bei Dienstleistungen innerhalb von lediglich zwei Monaten von 3,5 auf 3,0 Prozent gefallen. Eine Entwicklung, die man so ohne Weiteres hinnehmen soll.
Sollten sich diese ausgewiesenen Zweimonatsveränderungen tatsächlich ganz oder überwiegend als Einmonatsbewegungen entpuppen, ergibt das Gesamtbild der Daten deutlich mehr Sinn. Andernfalls ist kaum nachvollziehbar, wie die Vorjahresrate bei Krankenversicherungen von 4,2 Prozent auf 0,57 Prozent gefallen sein soll - ausgelöst durch einen Rückgang von 2,86 Prozent im November gegenüber September. Zwar misst die Kategorie Krankenversicherung nicht direkt die Prämienkosten, und Oktober ist häufig der Monat, in dem neue BLS-Schätzungen zum Tragen kommen. Ein monatlicher Rückgang von 1,43 Prozent über ein ganzes Jahr hinweg bleibt dennoch unrealistisch.
Entsprechend werde ich auf die meisten meiner üblichen Grafiken verzichten. Die Daten sind von vorn bis hinten unbrauchbar. In meiner eigenen Datenbank lasse ich den Oktober nicht leer, wie es das BLS bei vielen - wenn auch nicht allen - Reihen getan hat. Andernfalls würden automatisierte Tabellen, die Daten etwa aus Bloomberg beziehen, unweigerlich verzerrt. Stattdessen unterstelle ich eine gleichmäßige Anpassung des Preisniveaus über die beiden Monate und interpoliere zwischen September und November. Das ist eine vereinfachende Annahme, aber notwendig, um überhaupt mit den Daten arbeiten zu können - und in jedem Fall plausibler, als für Oktober keinerlei Veränderung anzusetzen.
Welche Konsequenzen das für den Medianwert hat, lässt sich derzeit nicht eindeutig sagen. Sollte die Cleveland Fed der Methodik des BLS folgen, dürfte sie für Oktober ebenfalls eine Lücke ausweisen und für den Zweimonatszeitraum einen Median von rund 0,24 Prozent melden - zumindest ergibt sich dieses Bild aus meinen Berechnungen. Aussagekraft hat auch das kaum. Denn am Ende gilt: Garbage in, garbage out.
Ehrlich gesagt markiert das einen Tiefpunkt für Inflationsanalysten - und auch für mich persönlich. Ich hätte vom BLS mehr erwartet. In der Vergangenheit habe ich diese Behörde oft verteidigt. Erst kürzlich habe ich eine Kolumne darüber verfasst, warum hedonische Anpassungen im CPI kein Ärgernis darstellen sollten. Die Mitarbeiter, die den Verbraucherpreisindex berechnen, sind in der Regel kompetente, überparteiliche Fachleute, die ernsthaft bemüht sind, der ökonomischen Realität so nahe wie möglich zu kommen. In diesem Fall kann ich das jedoch nicht guten Gewissens sagen.
Es ist denkbar, dass sich mit zusätzlichen Daten irgendwann herausstellt, dass die Wirtschaft abrupt in Richtung Preisstabilität oder sogar Deflation gekippt ist - mit einem Wendepunkt im Oktober, als praktisch niemand hingesehen hat. Nach heutigem Stand sieht es für mich jedoch schlicht nach schlechten Daten aus.
Politische Entscheidungsträger müssen dennoch handeln, auch wenn ihnen nur unvollständige oder mangelhafte Daten zur Verfügung stehen. Die richtige Antwort auf hohe Unsicherheit besteht jedoch nicht darin, vorzugeben, Klarheit zu haben, und entsprechend zu agieren. Bei extrem breiten Fehlerbändern wäre Zurückhaltung der angemessene Ansatz. Für die US-Notenbank hieße das, drei bis sechs weitere Monate an Daten abzuwarten, um wieder Vertrauen in den Trend zu gewinnen. Doch so funktioniert die Realität nicht.
In der Praxis wird die Fed die Schwächen der Inflationsdaten erkennen und sie faktisch ignorieren. Geldpolitisch bedeutet das, dass sich die Entscheidungen vorerst nahezu ausschließlich am Arbeitsmarkt orientieren werden. Entsprechend dürfte die Volatilität rund um die Arbeitsmarktberichte spürbar zunehmen. Aus heutiger Sicht spricht vieles für zwei Zinssenkungen in drei der kommenden Sitzungen, bevor der Offenmarktausschuss feststellen muss, dass die neuen Inflationsdaten weiterhin Teuerungsraten von drei bis vier Prozent signalisieren. Möglich ist auch eine Pause im Vorfeld des Amtsantritts des neuen Fed-Vorsitzenden im Mai. Die Inflationsdaten werden einer Lockerung jedenfalls nicht im Weg stehen - und liefern zugleich kein überzeugendes Argument mehr, die Zinsen stabil zu halten, sollte sich das Wachstum abschwächen.
Möglicherweise bin ich mit dieser Einschätzung sogar zu wohlwollend. Es ist ebenso denkbar, dass diese Zahlen die vorgefassten Meinungen vieler FOMC-Mitglieder bestätigen, die ohnehin davon überzeugt waren, dass die Inflation aufgrund des Wohnungsmarktes deutlich zurückgehen würde. In Kombination mit mangelhaften Daten wäre das ein klassisches Fehlurteil. Das Ergebnis wäre jedoch identisch: eine lockerere Geldpolitik, als es für das Währungssystem derzeit gesund wäre.
Es gibt zahlreiche Gründe anzunehmen, dass die Renditen am langen Ende der Zinskurve stabil bleiben oder weiter steigen. Am kurzen Ende hingegen dürften die Renditen zunehmend eine künftig lockerere Geldpolitik einpreisen.
Entschuldigung, dass ich dieses Mal nicht hilfreicher sein konnte. Auf ein besseres Jahr 2026.
