Für die meisten börsennotierten Freizeitunternehmen kehrt nach Jahren einer globalen Pandemie endlich wieder Normalität ein. Für Las Vegas Sands (NYSE:LVS), den international führenden Entwickler von Resorts, die Besucher mit Glücksspiel, Unterhaltung und Einkaufszentren locken, trifft dies jedoch noch nicht zu.
Während in den meisten Teilen der Welt die Geschäfte wieder laufen, gelten in China weiterhin erhebliche Reisebeschränkungen, auch für Macau, wo LVS mehrere große Immobilien besitzt. An dieser Politik scheint sich nur langsam etwas zu ändern; im Rahmen der sogenannten "Null-Covid-Strategie" gilt in der Großstadt Shanghai seit Wochen ein harter Lockdown, wenngleich dieser im Juni im Wesentlichen aufgehoben werden soll.
In diesem Umfeld hat das operative Ergebnis von Las Vegas Sands wenig überraschend einen enormen Einbruch erlitten. Eine Erholung wird voraussichtlich noch einige Quartale, wenn nicht sogar mehrere Jahre auf sich warten lassen.
Aber das bedeutet nicht, dass der Kurs von LVS sich nicht erholen kann. Es spricht sogar einiges dafür, dass genau das passieren wird. Die Frage ist nur, wann.
Der spektakuläre Einbruch der LVS-Aktie
Ende 2019 handelte die Aktie von LVS noch bei 70 USD. Am Dienstag schloss sie knapp über 30 USD.
In Anbetracht der Fundamentaldaten des Unternehmens hätte der Rückgang sogar noch schlimmer ausfallen können. Im Jahr 2019 erwirtschaftete Las Vegas Sands ein bereinigtes Immobilien-EBITDA (Gewinn vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen) in Höhe von 4,9 Mrd. USD bei einem Umsatz von knapp unter 12 Mrd. USD. (In beiden Zahlen ist der Beitrag einer Immobilie in Pennsylvania, die 2019 veräußert wurde, nicht enthalten, ebenso wenig wie die Aktivitäten des Unternehmens in Las Vegas, die im Rahmen einer im Februar abgeschlossenen Transaktion verkauft wurden.)
Im Jahr 2021 war der Umsatz um mehr als 60 % niedriger. Das bereinigte Immobilien-EBITDA lag bei weniger als 800 Mio. USD - ein Rückgang von über 80 %. Angesichts dieser Performance ließe sich argumentieren, dass der Kursrutsch der LVS-Aktie um 57 % seit Ende 2019 eher zu gering als zu heftig war.
Eine Erholung (vielleicht) irgendwann in der Zukunft - und andere Risiken
Gegenwärtig deutet nichts darauf hin, dass sich die Lage schnell bessern wird. Im 1. Quartal dieses Jahres war der Umsatz um 21 % niedriger als im Vorjahr. Das bereinigte Immobilien-EBITDA sank um mehr als die Hälfte. Vergleicht man die Zahlen mit dem 1. Quartal 2019 (auch hier ohne das US-Geschäft), sieht es noch schlechter aus: Der Umsatz ist um 69 % gesunken, das bereinigte Immobilien-EBITDA um mehr als 90 %.
Shanghai wird den Lockdown voraussichtlich nächsten Monat aufheben, zumindest gab dies die Stadtregierung am Wochenende bekannt. Allerdings wird es in ganz China weiterhin Beschränkungen geben, von denen die Immobilien in Macau und das Marina Bay Sands in Singapur ebenfalls betroffen sind.
COVID ist nicht die einzige Sorge von LVS. In China (wo 2019 etwa zwei Drittel des Pro-forma-Gewinns erwirtschaftet wurden) muss LVS eine Lizenz von der Zentralregierung erhalten. Ursprünglich konnte das Unternehmen diese im Jahr 2022 durch eine sogenannte Unterkonzession sichern, die im nächsten Monat ausläuft.
Anlässlich der Telefonkonferenz zum ersten 1. Quartal erklärte Sands, dass das Unternehmen mit einer Verlängerung seiner Lizenz rechne, wobei die endgültigen Einzelheiten über eine neue Lizenz in der zweiten Jahreshälfte festgelegt werden sollen. Doch seit dem Säbelrasseln von Präsident Biden mit China zum Thema Taiwan sind einige Altlasten wieder zum Leben erwacht. Pessimisten argumentieren seit langem, dass Sands (und der Rivale Wynn Resorts (NASDAQ:WYNN)) zu geopolitischen Spielbällen werden könnten, wenn sich die Beziehungen zwischen den USA und China verschlechtern.
Das ist einer der Gründe, warum die Aktien von LVS und WYNN auf dem Höhepunkt des Handelskriegs während der Präsidentschaft Trump abstürzten. Weitere Spannungen könnten weitere schlechte Nachrichten mit sich bringen, gerade jetzt, wo Sands sie überhaupt nicht brauchen kann.
Die langfristige Sicht
Alles in allem gibt es derzeit erheblichen Grund zur Sorge. Und selbst wenn LVS ein 11-Jahres-Tief, das Anfang des Monats erreicht wurde, erst einmal hinter sich gelassen hat, scheint es noch zu früh zu sein, den Kurs und das Timing der Talsohle zu bestimmen. Es gibt jedenfalls kaum Anzeichen dafür, dass sich die Rahmenbedingungen in nächster Zeit verbessern werden. Es gibt auch keine Anzeichen dafür, dass die Anleger derzeit solche Risiken eingehen wollen.
Langfristig betrachtet ist die LVS-Aktie jedoch zumindest interessant. Das Unternehmen steht mit Sicherheit unter Druck, aber es hat durchaus Möglichkeiten, seine Abhängigkeit von China zu verringern. Mit dem Geld, das durch den Verkauf der Vegas-Aktivitäten eingenommen wurde, schaut sich Sands im potenziell lukrativen Markt von New York City um. Ein Resort in Thailand könnte ebenfalls interessant sein.
In China und Singapur wird irgendwann so etwas wie eine Normalität zurückkehren, und damit kommen dann die Glücksspieler zurück. Die meisten US-Casinos verzeichneten 2021 Rekordergebnisse, was zum Teil auf Nachholbedarf zurückzuführen war. Irgendwann in der Zukunft werden die Immobilien von Las Vegas Sands in Macau und Singapur ebenfalls von einer solchen Entwicklung profitieren.
Zugegeben, die Aussichten erscheinen tatsächlich düster - aber nur wenige Analysten empfahlen im März oder April 2020 amerikanische Glücksspielaktien. In den folgenden 18 Monaten gehörte der Sektor zu den besten des gesamten Marktes.
Und wenn eine Normalität zurückkehrt, werden die LVS-Aktien irgendwann furchtbar billig erscheinen. Das Unternehmen hat derzeit einen Unternehmenswert (Marktkapitalisierung plus Nettoverschuldung) von etwa 31 Mrd. USD. Das ist weniger als das 8-fache des bereinigten Immobilien-EBITDA 2019 aus Asien, selbst wenn man den 70-prozentigen Anteil des Unternehmens an seinem Macau-Geschäft berücksichtigt. (Die chinesische Tochtergesellschaft von Sands, Sands China (HK:1928), ist an der Hongkonger Börse notiert.)
Vor der Pandemie wurde LVS auf dieser Basis normalerweise mit dem 12- bis 15-fachen gehandelt. Angenommen, das Unternehmen kann selbst das untere Ende dieser Spanne wieder erreichen, dann verdoppelt sich die Aktie nahezu - selbst ohne Wertzuwachs durch neue Entwicklungen oder die rund 1 Mrd. USD, die in die Verbesserung und Erweiterung des Grundstücks in Singapur investiert werden.
Diese Erträge sind nicht garantiert. Man braucht für ein solches Investment einen langen Atem. Aber bis vor kurzem hatten die Anleger diese Geduld. Wenn der Markt wieder anfängt, langfristig zu denken, sollte sich die LVS-Aktie erholen.
Haftungsausschluss: Vince Martin hält zu dem Zeitpunkt der Veröffentlichung dieses Artikels keine Positionen in hier besprochenen Wertpapieren.
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