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Die Goldenen 2020er Jahre #1: Ein weiteres Jahr der Goldenen 2020er
Langsam kommen wir in die richtige Stimmung für die Feiertage. Am Donnerstag steht Thanksgiving an. Chanukka beginnt am Abend des 14. Dezember und dauert bis zum Abend des 22. Dezember. Am 24. Dezember ist Heiligabend. Kwanzaa findet vom 6. Dezember bis zum 1. Januar statt. Und zum Abschluss des Jahres erwartet uns wie immer das Silvesterfeuerwerk. Nach dem Neujahrstag geht es dann zurück an die Arbeit – schließlich steht das Jahr 2026 bereits vor der Tür.
Wir gehen davon aus, dass auch 2026 ein weiteres Jahr der „Goldenen 2020er“ werden wird. Unser „Goldenen 2020er“-Szenario hat sich seit unserer ersten Prognose im Jahr 2020 nun gut sechs Jahre lang bewährt. Auch die jüngsten Monate sahen vielversprechend aus: Aufwärtsrevisionen beim BIP und Abwärtsrevisionen bei den Beschäftigungszahlen deuten darauf hin, dass das Produktivitätswachstum im zweiten und dritten Quartal dieses Jahres besonders robust war. Und selbst das vierte Quartal könnte – trotz des Regierungsstillstands – noch ein überraschend starkes Produktivitätsplus liefern.
In der Ausgabe unseres Morning Briefing vom 24. November 2020 schrieben wir:
„Dies sollte das erste und letzte Thanksgiving sein, an dem wir uns alle sozial voneinander distanzieren müssen. Schon Anfang nächsten Jahres sollte eine Fülle von Impfstoffen und Behandlungen für den Massenvertrieb zur Verfügung stehen. Dann könnte 2020 der Beginn der Goldenen 2020er sein.“
Anschließend untersuchten wir die erwarteten Parallelen zwischen den Goldenen 1920er Jahren und den kommenden Goldenen 2020er Jahren. Eine der wichtigsten erwarteten Gemeinsamkeiten war ein technologiegetriebener Produktivitätsschub:
„Bei der heutigen ’Großen Disruption’, wie Jackie und ich sie gerne nennen, geht es zunehmend darum, dass die Technologie das tut, was das Gehirn tun kann – nur schneller und fokussierter. Da viele der neuen Technologien das Gehirn ergänzen oder ersetzen, eignen sie sich für weit mehr Anwendungen als die technologiegetriebenen Umwälzungen der Vergangenheit, die vor allem darauf abzielten, Muskelkraft zu ersetzen. Die heutigen Innovationen der IT-Branche revolutionieren zahlreiche Bereiche wie Fertigung, Energie, Transport, Gesundheitswesen und Bildung. Meine Freunde bei BCA Research bezeichneten diese Entwicklung als die ‘BRAIN Revolution’, geprägt von Fortschritten in Biotechnologie, Robotik, künstlicher Intelligenz und Nanotechnologie. Das ist clever und treffend formuliert.“
Bis hierhin läuft vieles nach Plan. Trotz zahlreicher Schocks befindet sich das reale BIP auf einem Rekordniveau.
Der reale private Verbrauch pro Haushalt liegt ebenfalls auf einem Rekordhoch.
Die Unternehmensgewinne befinden sich auf einem Rekordhoch.
Das gleiche gilt für die realen Investitionsausgaben
Auch die großen Börsenindizes kletterten am 29. Oktober dieses Jahres auf Rekordhöhen.
Dies alles geschah trotz der Pandemie zu Beginn der Goldenen 2020er. Zwar erlebte die Wirtschaft im Jahr 2020 eine Rezession, diese dauerte jedoch nur zwei Monate. Nach dem Ende der Schließungen, die den Abschwung ausgelöst hatten, folgten Phasen sozialer Distanzierung. Unterbrechungen in den Lieferketten zwischen 2020 und 2023 führten in den Jahren 2021 und 2022 zu einem kräftigen Inflationsschub.
Eine ähnliche Wirkung hatte der Einmarsch Russlands in die Ukraine Anfang 2022. Die Fed reagierte auf den starken Preisanstieg mit einer deutlichen Straffung der Geldpolitik in den Jahren 2022 und 2023. Der große Schock in diesem Jahr waren Trumps Zölle. Gleichzeitig hat sich das Tempo des Beschäftigungswachstums auf den Lohn- und Gehaltslisten inzwischen deutlich verlangsamt.
Dennoch hat die Wirtschaft gezeigt, dass sie all diese Belastungen verkraften kann. Sollte sich diese Entwicklung wie erwartet fortsetzen, könnte das laufende Jahrzehnt ohne eine klassische Rezession enden. Stattdessen dürften weiterhin sogenannte rollende Rezessionen auftreten, die einzelne Branchen zu unterschiedlichen Zeitpunkten treffen.
Für dieses Jahr rechnen wir mit einem realen BIP-Wachstum von 2,5 %. Im Jahr 2026 erwarten wir ein Wachstum von 3,0 %, getragen von einem Produktivitätsanstieg von 2,5 % bei lediglich 0,5 % Zuwachs der Erwerbsbevölkerung und Beschäftigung. Die Arbeitslosenquote dürfte in diesem Jahr voraussichtlich bei 4,5 % liegen – vor allem aufgrund einer steigenden Arbeitslosigkeit unter Hochschulabsolventen, die mit der schnellen Verbreitung von KI zusammenhängt. Für das Jahr 2026 gilt die gleiche Prognose.
Die Goldenen 20er Jahre #2: Produktivitätsgetriebenes Wirtschafts- und Gewinnwachstum beflügelt den Bullenmarkt
In den vergangenen drei Jahren ist die durchschnittliche jährliche Produktivitätswachstumsrate wieder auf 2,0 % gestiegen – und liegt damit exakt auf dem historischen Durchschnitt dieser Zeitreihe.
Wir gehen davon aus, dass das Produktivitätswachstum in den verbleibenden Goldenen 2020er Jahren eher im Bereich von 3,0 % bis 3,5 % liegen wird, was das reale BIP-Wachstum für den Rest des Jahrzehnts auf 3,5 % bis 4,0 % anheben dürfte. Unsere optimistische Prognose stützt sich dabei erneut auf die erwarteten Auswirkungen der BRAIN-Technologien auf die Produktivität der vergleichsweise wenigen verfügbaren Arbeitskräfte.
Die Aussichten für die Unternehmensgewinne und den Aktienmarkt bis zum Ende des Jahrzehnts fallen in unserem Basisszenario „Goldene 2020er“ ausgesprochen optimistisch aus. Die wichtigsten Punkte:
(1) Wir erwarten, dass der operative Ertrag des S&P 500 je Aktie von 268 USD in diesem Jahr auf 310 USD im Jahr 2026, 350 USD im Jahr 2027, 400 USD im Jahr 2028 und 450 USD im Jahr 2029 steigt. Diese Entwicklung setzt allerdings voraus, dass die Ertragsspanne des S&P 500 in den kommenden Jahren infolge des schnelleren Produktivitätswachstums auf neue Rekordniveaus anzieht.
(2) Auch unser Ausblick für die künftigen Earnings des S&P 500 fällt optimistisch aus. Um abzuschätzen, wo die Jahresendgewinne künftig liegen könnten, verschieben wir unsere jährlichen Ertragsprognosen jeweils um ein Jahr nach hinten.
(3) Wir gehen davon aus, dass das Forward P/E des S&P 500 – also der Multiplikator, bei dem die Forward Earnings als „E“-Wert dienen – für den Rest des Jahrzehnts in einer Spanne zwischen 18 und 22 liegen wird.
(4) Aus diesen Annahmen ergibt sich, dass der S&P 500 bis Ende 2029 durchaus das Potenzial hat, in einen Bereich von 9.000 bis 11.000 Punkten vorzurücken.
Treffen wir uns in der Mitte – bis zum Ende der Goldenen 2020er sollten wir die Marke von 10.000 Punkten ins Auge fassen! Das wären 3.230 Punkte mehr als Ende 2019, was einem Anstieg von 210 % entspricht.
Ist ein solcher Zuwachs unrealistisch? Keineswegs, denn er wurde in drei der vergangenen Jahrzehnte seit den 1920er Jahren sogar übertroffen. Seit den Goldenen 1920er Jahren gab es insgesamt drei Jahrzehnte, in denen der Aktienmarkt um mehr als 200 % zulegen konnte.
Die Goldenen 2020er Jahre #3: Ein Jahr der nachlassenden Inflation
Im Jahr 2025 verharrte die Verbraucherpreisinflation bei etwa 3,0 % gegenüber dem Vorjahr. Ohne Trumps Zölle, die in diesem Jahr die Preise für langlebige Konsumgüter spürbar nach oben getrieben haben, wäre die Inflation vermutlich bereits auf rund 2,0 % zurückgegangen.
Die zugrunde liegende Inflationsrate auf dem Arbeitsmarkt dürfte weiterhin dämpfend wirken. Dabei handelt es sich schlicht um die jährliche prozentuale Veränderung der Inflation der Lohnstückkosten – also des Stundenlohns geteilt durch die Produktivität. Im 2. Quartal stiegen die Lohnstückkosten lediglich um 2,5 % gegenüber dem Vorjahr. Sollten die Produktivitätszuwächse im kommenden Jahr, wie von uns erwartet, deutlich anziehen, dürfte dieser Wert sogar noch weiter sinken. Unter diesen Voraussetzungen könnte die Fed ihr Inflationsziel von 2,0 % tatsächlich bereits im nächsten Jahr erreichen.
Die Goldenen 2020er Jahre #4: Eine unabhängigere Fed
Was bedeutet all das für die Geldpolitik und den Anleihemarkt? Wir gehen davon aus, dass die Fed im Jahr 2026 tatsächlich unabhängiger agieren wird – selbst wenn Präsident Donald Trump voraussichtlich eine geldpolitische Taube als neuen Fed-Vorsitzenden ernennen wird, der Jerome Powell im Mai 2026 ablöst.
Die übrigen Mitglieder des Offenmarktausschusses (FOMC) dürften sich zunehmend von der Einflussnahme des neuen Vorsitzenden lösen. In der Vergangenheit gelang es Fed-Chefs meist, einen breiten Konsens zu halten, mit nur wenigen oder gar keinen abweichenden Stimmen. Das Protokoll der FOMC-Sitzung vom Oktober zeigt jedoch bereits jetzt, dass der Konsens im Gremium geringer ist als gewohnt.
Für die anstehende FOMC-Sitzung am 10. Dezember erwarten wir keine Zinssenkung, gefolgt von einer Lockerung im kommenden Jahr, die den Leitzins auf 3,50–3,75 % senken dürfte. Zudem rechnen wir damit, dass sich die Anleiherenditen im Jahr 2026 weiterhin in einer Spanne zwischen 4,00 % und 5,00 % bewegen.
Sollten die Zinssätze nicht noch niedriger liegen, wenn die Inflation im nächsten Jahr auf 2,0 % fällt? Möglich wäre das durchaus. Das von uns erwartete Zinsniveau wäre jedoch neutral – also weder bremsend noch stimulierend für die Wirtschaft –, da die Produktivität das reale BIP-Wachstum antreiben und die Inflation moderat bleiben dürfte. Niedrigere Zinssätze hingegen würden das Risiko einer neuen Aktienmarktblase erhöhen.
Die Goldenen 2020er Jahre #5: Wiederherstellung des Gleichgewichts
Die jüngsten Sorgen über eine mögliche KI-Blase haben bereits dazu geführt, dass sich die Übertreibungen leicht zurückbilden – ohne dass die Blase tatsächlich geplatzt wäre. Nahezu sämtliche Überbewertungen konzentrieren sich in den Sektoren Informationstechnologie und Kommunikationsdienste des S&P 500. Zusammen vereinen sie 45 % bzw. 38 % der Marktkapitalisierung und der Gewinnerträge des Index auf sich. Es erscheint zunehmend unwahrscheinlich, dass sie dem restlichen Markt dauerhaft so viel „Sauerstoff“ entziehen können.
Vor diesem Hintergrund raten wir zu einer marktneutralen Gewichtung der Sektoren Informationstechnologie und Kommunikationsdienste, statt beide weiterhin überzugewichten. Unverändert empfehlen wir eine Übergewichtung von Finanzwerten und Industriewerten.
Wir gehen inzwischen auch davon aus, dass Gesundheitsversorgungstitel sich im Jahr 2026 ebenfalls gut entwickeln werden.
Es wird zunehmend schwer, weiterhin „Stay Home“ statt „Go Global“ zu empfehlen. Globale Aktien haben US-Aktien in diesem Jahr übertroffen. Zwar hat die Stay-Home-Strategie seit 2010 gut funktioniert – der US-Anteil an der Marktkapitalisierung des MSCI All Country World stieg Ende letzten Jahres auf über 65 % –, doch wir sehen inzwischen wieder attraktive Chancen im Ausland. Entsprechend werden wir auch 2026 verstärkt nach internationalen Möglichkeiten Ausschau halten.
Die Goldenen 2020er Jahre #6: Ein gutes Jahr für USD und Gold
Wir bleiben auch in diesem Jahr optimistisch für den USD und sehen seine jüngste Schwäche lediglich als Korrektur innerhalb eines übergeordneten Bullenmarkts. Genau diese Einschätzung gilt auch für 2026. Zudem erwarten wir, dass sich Stablecoins, die durch US-Schatzwechsel gedeckt sind, weltweit stärker verbreiten und dadurch sowohl die Nachfrage nach US-Staatsanleihen als auch nach dem US-Dollar-Index weiter erhöhen.
Wir halten weder den Debasement-Trade für überzeugend noch sehen wir Anzeichen für eine unmittelbar bevorstehende Schuldenkrise in den USA.
Wir bleiben außerdem für Gold positiv gestimmt und erwarten, dass der Preis bis Ende des nächsten Jahres auf 5.000 USD und bis Ende 2029 auf 10.000 USD steigen wird.
Die geopolitischen Unwägbarkeiten dürften auch im weiteren Verlauf des Jahrzehnts hoch bleiben. Zentralbanken werden ihre internationalen Reserven daher voraussichtlich weiterhin verstärkt in Gold diversifizieren. Auch chinesische Investoren dürften starke Käufer bleiben, in der Hoffnung, auf diesem Weg Verluste aus ihren „Geisterwohnungen“ und dem volatilen heimischen Aktienmarkt abfedern zu können.
Die Goldenen 2020er Jahre #7: Ein schlechtes Jahr für Bitcoin
Bitcoin wurde oft als „digitales Gold“ bezeichnet. Der jüngste starke Abverkauf lässt jedoch vermuten, dass es sich eher um digitales Katzengold handeln könnte. Ja, uns ist bewusst, dass der Preis Ende 2021 bis 2022 massiv gefallen war – und sich dieser Einbruch rückblickend als hervorragende Kaufgelegenheit erwies.
Das könnte auch diesmal wieder so sein. Der Aufschwung von 2023 bis 2024 war allerdings zu großen Teilen der Unterstützung durch die Wall Street und die Trump-Regierung geschuldet. Das GENIUS-Gesetz vom Juli 2025 legitimiert Stablecoins für Transaktionszwecke und nimmt Bitcoin damit praktisch die Rolle, zumal es sich als sehr volatiles Wertaufbewahrungsmittel erweist.
Das kommende Jahr dürfte daher erneut schwierig werden – insbesondere für die Firma Strategy des Bitcoin-Fans Michael Saylor.
Die Goldenen 2020er Jahre #8: Werden die Goldenen 2020er Jahre ein böses Ende nehmen?
In unserem Morning Briefing vom 6. Januar 2020 haben wir erstmals über die Goldenen 2020er Jahre geschrieben – und das Szenario erscheint weiterhin realistisch. Das historische Problem liegt jedoch auf der Hand: Auf die Goldenen 1920er folgte die Große Depression der 1930er Jahre. Sollte sich dieses Muster wiederholen, hätten wir noch rund zehn Jahre, die wir unbeschwert feiern könnten.
Trumps Zölle haben die US-Wirtschaft und die globale Konjunktur bereits einem Stresstest im Stil des Smoot-Hawley-Tarifs der 1930er Jahre unterzogen – allerdings ohne erkennbare gravierende Belastungserscheinungen.
Mit anderen Worten: Auch die 2030er Jahre könnten sich durchaus als weiteres Goldenes Jahrzehnt entpuppen.
