Wenn Zentralbanken die Kontrolle verlieren

Ökonomen bezeichnen die Zeit von den 1980er Jahren bis zur Finanzkrise 2008 als "Great Moderation" - eine Periode außergewöhnlicher wirtschaftlicher Stabilität. Doch diese Ära endete nicht einfach mit einem Finanzcrash, sondern wurde durch eine fundamentale Wende in der Geldpolitik beerdigt: den Übergang zu quasi-MMT-Politik und massiver Geldmengenausweitung, die mit Corona ihren Höhepunkt fand und heute die Inflation anheizt.

Die Great Moderation beschreibt eine Epoche deutlich geringerer Schwankungen beim Wirtschaftswachstum und der Inflation in entwickelten Ländern. Diese Stabilität basierte auf einem einfachen, aber wirkungsvollen Prinzip: disziplinierte Geldpolitik mit klaren Regeln und Grenzen. Nach 2008 warfen die Zentralbanken diese Prinzipien mit dem Einführen der “Modern Monetary Theory” (MMT) schlussendlich komplett über Bord und öffneten die Schleusen für eine beispiellose Geldflut, deren inflationäre Folgen wir heute erleben.

Um die heutige Situation zu verstehen, lohnt ein Blick zurück in die turbulenten 1970er Jahre, die verblüffende Ähnlichkeiten zu unserer aktuellen Lage aufweisen. Die Ölkrisen von 1973 und 1979 vervierfachten die Energiepreise und lösten globale Inflationswellen aus.

Gleichzeitig erlebten die USA das Phänomen der Stagflation - hohe Inflation bei schwachem Wachstum. Das Bruttoinlandsprodukt schwankte wild, und die Inflation erreichte in den späten 1970er Jahren Spitzenwerte von über 13 Prozent. Die damaligen Zentralbanken verfolgten eine akkommodierende Politik, die die Inflation anheizte statt sie zu bekämpfen

Der Wendepunkt kam mit Paul Volcker, der 1979 das Amt des Fed-Vorsitzenden übernahm. Volcker brach radikal mit der vorherigen Politik und erhöhte die Zinsen auf über 20 Prozent. Diese schmerzhafte, aber notwendige Medizin beendete die Inflationsspirale und etablierte ein neues Paradigma: Geldpolitik sollte primär der Preisstabilität dienen, nicht der kurzfristigen Konjunkturstimulierung.

Die darauf folgenden Jahrzehnte waren geprägt von diesem disziplinierten Ansatz. Die Zentralbanken verfolgten klare Inflationsziele um 2% und ließen sich nicht von politischem Druck zu lockerer Geldpolitik verleiten. Die Geldmenge wuchs moderat und im Einklang mit der Wirtschaftsleistung. Das Ergebnis war beeindruckend: Die Volatilität des BIP-Wachstums halbierte sich, die Inflation stabilisierte sich auf niedrigem Niveau, und schwere Rezessionen wurden seltener.

Entscheidend für diese Stabilität war die Selbstdisziplin der Zentralbanken. Sie widerstanden der Versuchung, jede konjunkturelle Schwäche mit Zinssenkungen und Gelddrucken zu bekämpfen. Die M2-Geldmenge in den USA wuchs zwischen 1980 und 2008 im Schnitt um etwa 6% jährlich - ein moderates Tempo, das grob der Kombination aus realem Wachstum und Inflationsziel entsprach.

Die Finanzkrise von 2008 markierte das Ende dieser disziplinierten Ära. Was als temporäre Notfallmaßnahme begann, entwickelte sich zu einer dauerhaften Abkehr von den Prinzipien der Great Moderation. Die Fed senkte die Zinsen auf null und begann mit "Quantitative Easing" - einem euphemistischen Begriff für Gelddrucken in historisch beispiellosem Ausmaß. Zwischen 2008 und 2015 verdreifachte sich die Fed-Bilanz von etwa 900 Milliarden auf 4,5 Billionen Dollar.

Dieser radikale Politikwechsel folgte einem neuen Paradigma, das verblüffende Ähnlichkeiten zur Modern Monetary Theory (MMT) aufwies, auch wenn es offiziell nie so genannt wurde. Die Grundannahme war, dass Gelddrucken ohne inflationäre Konsequenzen möglich sei, solange Arbeitslosigkeit und ungenutzter Kapazitäten existierten. Die Zentralbanken begannen, nicht mehr nur Preisstabilität anzustreben, sondern aktiv Vollbeschäftigung, Vermögenspreise und sogar Klimaziele zu verfolgen.

Die M2-Geldmenge, die während der Great Moderation stetig aber moderat gewachsen war, begann nach 2008 zu explodieren. Zwischen 2008 und 2020 verdoppelte sie sich von etwa 8 auf 16 Billionen Dollar. Doch das war erst der Anfang. Mit der Corona-Pandemie erreichte diese Politik ihren absoluten Höhepunkt. Allein zwischen Februar 2020 und April 2021 stieg die M2-Geldmenge um weitere 6 Billionen Dollar - ein Anstieg von 40 Prozent in nur 14 Monaten

Diese beispiellose Geldmengenausweitung war kein Zufall, sondern folgte der MMT-Logik: Da die Wirtschaft schwächelte und Arbeitslosigkeit herrschte, könne man bedenkenlos Geld drucken. Die Zentralbanken finanzierten direkt oder indirekt massive Staatsausgabenprogramme und hielten künstlich die Zinsen niedrig. Jerome Powell verkündete sogar eine neue Strategie des "Average Inflation Targeting", die bewusst höhere Inflation tolerierte, um vergangene Perioden niedriger Inflation "auszugleichen".

Die Parallelen zu den 1970er Jahren sind frappierend, aber mit einem wichtigen Unterschied: Während die Inflation der 1970er hauptsächlich durch externe Schocks ausgelöst wurde, ist die heutige Inflation primär hausgemacht durch die massive Geldmengenausweitung. Die Pandemie und geopolitische Spannungen wirkten lediglich als Katalysator für eine Inflation, deren Grundlage bereits durch Jahre des Gelddruckens gelegt worden war.

Die Folgen ließen nicht lange auf sich warten. Nachdem die Inflation jahrelang künstlich niedrig gehalten worden war - teilweise durch statistische Tricks und die deflationäre Wirkung billiger chinesischer Importe -, brach sie 2021 mit voller Wucht durch. In den USA erreichte sie 2022 über 9 Prozent, in der Eurozone ähnliche Werte. Anders als die Fed der 1970er reagierte die heutige Zentralbank zunächst nicht, da sie die Inflation als "vorübergehend" einstufte - ein fataler Fehler, der an die Untätigkeit der Arthur Burns-Ära erinnerte.

Die heutige Situation ist in vielerlei Hinsicht schlimmer als die der 1970er Jahre. Damals war die Staatsverschuldung niedrig, heute ist sie astronomisch hoch und macht aggressive Zinserhöhungen politisch eigentlich fast unmöglich. Die Abhängigkeit von niedrigen Zinsen ist systemisch geworden - nicht nur bei Staatsfinanzen, sondern auch bei Unternehmen und Haushalten, die sich an das billige Geld gewöhnt haben.

Besonders problematisch ist, dass die MMT-inspirierte Politik eine ganze Generation von Politikern und sogar Ökonomen konditioniert hat, die glauben, Gelddrucken sei eine Lösung für wirtschaftliche Probleme. Die Versuchung, bei der nächsten Krise wieder zur Geldpresse zu greifen, ist immens. Bereits heute mehren sich die Stimmen, die trotz hoher Inflation vor zu aggressiven Zinserhöhungen warnen und eine "weiche Landung" fordern - ein Euphemismus dafür, die Inflationsbekämpfung der Vollbeschäftigung unterzuordnen.

Die institutionellen Schutzwälle, die während der Great Moderation existierten, sind weitgehend abgebaut. Die Unabhängigkeit der Zentralbanken ist zwar formal intakt, aber praktisch ausgehöhlt durch den politischen Druck, die Konjunktur zu stützen und Staatsfinanzierung zu betreiben. Die klaren Mandate der Preisstabilität wurden durch vage "duale Mandate" oder sogar "triple Mandate" ersetzt, die es den Zentralbanken erlauben, fast jeden Politikwechsel zu rechtfertigen.

Die Wahrheit ist unbequem: Die Great Moderation endete nicht 2008 mit einem Finanzcrash, sondern wurde bewusst durch den Übergang zu einer Politik des permanenten Gelddruckens beerdigt. Was als Notfallmaßnahme begann, wurde zur neuen Normalität und gipfelte in der Corona-Zeit in einer beispiellosen Geldflut, die heute die Inflation anheizt.

Die Geschichte lehrt uns eine unbequeme Wahrheit: Wirtschaftliche Stabilität entsteht nicht von selbst, sondern erfordert disziplinierte und prinzipientreue Politik. Die Grundpfeiler der Great Moderation - moderate Geldmengenausweitung, eindeutige Inflationsziele und die strikte Unabhängigkeit der Zentralbanken von politischen Einflüssen - wurden nach 2008 systematisch demontiert. An ihre Stelle trat die gefährliche Illusion, Wohlstand ließe sich durch das Drucken von Geld aus dem Nichts erschaffen.

Diese Politik bewirkt jedoch das genaue Gegenteil dessen, was ihre Befürworter versprechen. Inflation wirkt wie eine regressive Steuer, die überproportional die unteren und mittleren Einkommensschichten trifft. Während Vermögensbesitzer durch durch den Cantillon Effekt über steigende Aktien- und Immobilienpreise profitieren, erodiert die Kaufkraft der Löhne und Ersparnisse des Mittelstands. Das Ergebnis ist nicht mehr Wohlstand für alle, sondern eine wachsende Kluft zwischen Vermögenden und jenen, die auf ihr Einkommen angewiesen sind.

Solange diese grundlegenden Fehler nicht korrigiert werden, ist eine Rückkehr zur Stabilität gelinde gesagt mehr als nur unwahrscheinlich. Stattdessen droht eine Rückkehr zur Volatilität der 1970er Jahre - oder schlimmeres. Denn anders als damals haben wir heute eine Staatsverschuldung und eine Abhängigkeit vom billigen Geld erreicht, die eine Volcker-artige Schocktherapie politisch nahezu unmöglich machen. Die Rechnung für jahrzehntelange geldpolitische Verantwortungslosigkeit wird letztendlich von den Bürgern durch Inflation, Instabilität und sinkenden Lebensstandard bezahlt werden müssen.

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