Original-Research: Evotec AG - von Montega AG
Einstufung von Montega AG zu Evotec AG
Unternehmen: Evotec AG
ISIN: DE0005664809
Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Halten
seit: 15.08.2014
Kursziel: 3,90
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: -
Analyst: Dr. Stefan Schröder
Starkes H1-Ergebnis mit kleinem Makel
Evotec hat trotz nachteiliger Währungseffekte mit starken Geschäftszahlen
für das erste Halbjahr 2014 überrascht. Der Konzernumsatz stieg in H1 2014
um 9% auf 40,1 Mio. Euro. Bei konstanten Wechselkursen hätte das Umsatzplus
12% betragen. Das bereinigte EBIDTA fiel wider Erwarten positiv aus und
verbesserte sich leicht auf 0,6 Mio. Euro (Vj.: 0,5 Mio. Euro). Auf Basis
konstanter Wechselkurse wäre sogar ein bereinigtes EBIDTA von 1,6 Mio. Euro
erzielt worden.
Der bemerkenswerte Umsatzanstieg ist in erster Linie auf
Abschlagszahlungen, Meilensteine und Lizenzen zurückzuführen, deren Anteil
an den Konzernumsätzen in H1 2014 5,6 Mio. Euro erreichte (Vj.: 3,4 Mio.
Euro), während die Basisumsätze aus dem Servicegeschäft mit einem Wachstum
von 3% (bei konstanten Wechselkursen von 6%) eher im erwartbaren Bereich
des 'business as usual' lagen. Tatsächlich verdienen die erfolgsabhängigen
Umsatzanteile einen näheren Blick, zeigt sich darin doch ein kurioser
Sondereffekt in H1 2014: In den erfolgsbasierten Umsatzerlösen sind neben
Zahlungen eines ungenannten Pharmapartners Meilensteine von Roche
(TargetAD) enthalten. Entscheidenden Anteil aber haben die
Abschlagszahlungen von Janssen aus den lizenzierten CureBeta-Projekten, die
nach dem vorzeitigen Auslaufen ('Phase out') zum Ende April, nicht mehr
anteilig auf die ursprüngliche Laufzeit umzulegen, sondern auf einen Schlag
in voller Höher in Q2 als Umsatz zu verbuchen waren. Bestehende
Umsatzrückstellungen wurden aufgelöst. Ohne diese 'Phase out'-bedingten
Upfrontzahlungen wäre das bereinigte EBITDA leicht negativ ausgefallen.
Wenngleich sich für die Umsätze immer noch ein ansehnliches Plus ergeben
hätte. Paradoxerweise führte also die Negativmeldung in Q2 dazu, dass ein
Misserfolg aus langfristiger Perspektive in einen scheinbaren,
kurzfristigen finanziellen Erfolg umgemünzt werden konnte. Unbeschadet
dieses 'Schönheitsfehlers' bleibt als Fazit festzuhalten, dass Evotec aus
unserer Sicht ein solides Halbjahrsergebnis eingefahren hat, gerade auch
vor dem Hintergrund der nachteiligen Effekte, die sich aus dem schwächer
notierenden Dollar für die Geschäftszahlen ergaben.
Die Guidance für 2014 hat das Unternehmen in unveränderter Form bestätigt:
Im laufenden Geschäftsjahr erwartet Evotec ein Wachstum des Konzernumsatzes
vor Meilensteinen, Upfrontzahlungen und Lizenzen im hohen einstelligen
Prozentbereich. Die F&E-Aufwendungen sollen 2014 auf 10 bis 14 Mio. Euro
ansteigen. Mit einer CAPEX-Guidance von rund 5 bis 7 Mio. Euro wird Evotec
weiterhin kräftig in den Ausbau von Kapazitäten und Technologien
investieren. Das EBITDA vor Änderungen bei Earn-out-Komponenten ebenso wie
der operative Cashflow sollen im Jahr 2014 positiv und auf ähnlichem Niveau
wie in 2013 ausfallen. Seinen hohen Cashbestand von über 90 Mio. Euro plant
Evotec zum Jahresende zu halten.
Evotecs Pipeline lässt folgende Werttreiber erkennen, die für den
kurzfristigen Newsflow in 2014/15 bestimmend sein sollten:
- Die nach China auslizenzierten Produktkandidaten EVT201 (Schlafstörungen)
und EVT401 (Entzündungserkrankungen), die beide noch aus dem Sortiment der
'alten' Evotec stammen, kommen nach exzellenten Vorstudienergebnissen gut
voran. Nachdem JingXin im ersten Halbjahr die Genehmigung erteilt worden
war, plant das Unternehmen mit EVT201, einem partiellen, allosterisch
wirkenden GABA-Agonisten, den Start der Phase-IIb-Studie in H2 2014. CONBA
wird mit EVT401, einem antientzündlichen P2X7-Inhibitor, voraussichtlich
2015 in Phase II nachfolgen.
- Für die zweite Jahreshälfte 2014 kündigen sich zudem wichtige klinische
Fortschritte bei Partnerschaften an, die sich zu maßgeblichen Werttreibern
des Unternehmens entwickeln sollten. Anlässlich des Halbjahresberichts
bestätigte das Management sein Ziel, bis zum Jahresende in langjährigen
Forschungsallianzen mit mindestens zwei Wirkstoffprogrammen den Übertritt
in die klinische Phase zu erreichen.
- Für das Diabetesmittel DiaPep277(R) stehen in Q1 2015 die Ergebnisse einer
zweiten Phase-III-Studie an. DiaPep277(R) (Umsatzpotenzial 500 Mio. bis 1,3
Mrd. EUR) hatte in einer ersten Phase-III-Studie seine primaren und
sekundaren Endpunkte erreicht und steht, positive Daten vorausgesetzt,
kurz vor der Markteinführung (geplant 2016).
- Resultate der von Roche mit EVT302 in Alzheimer durchgeführten
Phase-IIb-Studie werden in H1 2015 erwartet. Sofern der MAO-B-Inhibitor mit
positiven Befunden überzeugt, werden Evotec bei Start der Phase III in
2015/16e Meilensteine von rund 15-50 Mio. Euro in die Kasse fließen.
Stand August hat Evotec seine für das Geschäftsjahr 2014 gesteckten
Mindestziele bei strategischen und operativen Maßnahmen bereits weitgehend
umgesetzt: (1) Ausweitung bestehender Forschungsallianzen (Vifor, Active
Biotech), (2) neue langfristige Verträge mit großen und mittleren Pharma-
und Biotech-Unternehmen (Shire, Convergence), (3) Abschluss mindestens
einer neuen integrierten Forschungsallianz (Shire, Convergence), (4)
Erweiterung des Netzwerks an hochkarätigen akademischen Forschungsallianzen
(Fraunhofer-Institut, Yale Universität), (5) erhöhte Investitionen in
strategische Cure X/Target X-Initiativen, (6) Kommerzialisierung mindestens
einer Cure X/Target X-Initiative (Entwicklungspartnerschaft mit Debiopharm
zu TargetCanMet). Die Fahnenstange dürfte für dieses Jahr freilich kaum
erreicht sein. Nach der kräftigen Aufstockung des Business Development
Teams rechnen wir künftig mit einem deutlichen Plus bei diesen
Businessaktivitäten.
Anlageurteil
Mit Blick auf die starken H1-Zahlen sehen wir Evotec auf gutem Wege, die
vom Management erneut bestätigte Guidance zu erreichen. Mit der jüngsten
Akquisition von Euprotec (rd. 20 Mitarbeiter, Kaufpreis: 2,5 Mio. GBP in
bar, max. Earn out Komponente 1,3 Mio. GBP) baut das Unternehmen zudem ein
neues Standbein im Indikationsbereich Infektionskrankheiten auf und stärkt
seine Position als Qualitätsführer bei Wirkstoffforschungsdienstleistungen.
Der gestiegene Anteil des US-Geschäftes im ersten Halbjahr 2014 von 60%
gegenüber 41% in FY 2013 lässt außerdem einen Trend erkennen. Evotec
profitiert zunehmend von den Fundraising-Erfolgen der US-Biotech- und
Pharmabranche der vergangenen Jahre. Die verbesserte Finanzausstattung der
US-Firmen, insbesondere der US-Biotech, dürfte auch künftig das
amerikanische Geschäft beflügeln. Dagegen erwiesen sich die chronischen
Finanzengpässe der europäischen Biotech-Unternehmen bisher als Hemmschuh,
den Anteil der Biotech-Umsätze kräftig auszuweiten. Bislang rekrutierte
Evotec rund 70-80% seiner Umsätze aus dem Geschäft mit Big Pharma, ein
Zeichen wie stark die Pharmarestrukturierung dominiert, und nur ca. 20-30%
aus Aufträgen von Biotech-Unternehmen oder kleineren
Non-Profit-Organisationen wie CHDI. Die exzellente Finanzierungssituation
der US-Biotech könnte folglich auch hier eine Trendwende herbeiführen.
Für die zweite Jahreshälfte kündigen sich wichtige klinische Fortschritte
an, die die Grundlage für einen deutlich verbesserten Newsflow bilden und
sich zu maßgeblichen Werttreibern des Unternehmens entwickeln sollten. Die
daraus resultierenden Wertsteigerungen der Pipeline bleiben jedoch bis zur
Erfolgsmeldung unberücksichtigt. Nach Fortschreibung unser
Bewertungsmodelle und Anpassungen infolge der Euprotec-Akquisition lautet
unser neues Kursziel 3,90 Euro (zuvor: 3,80 Euro). Das Rating bleibt
Halten.
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bestimmter Börsengeschäfte. Bitte lesen Sie unseren RISIKOHINWEIS /
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Über Montega:
Die Montega AG zählt zu den größten unabhängigen Research-Häusern in
Deutschland. Zum Coverage-Universum des Hamburger Unternehmens gehören eine
Vielzahl von Small- und MidCaps aus unterschiedlichsten Sektoren. Montega
unterhält umfangreiche Kontakte zu institutionellen Investoren,
Vermögensverwaltern und Family Offices mit dem Fokus 'Deutsche Nebenwerte'
und zeichnet sich durch eine aktive Pressearbeit aus. Die
Veröffentlichungen der Analysten werden regelmäßig von der Fach- und
Wirtschaftspresse zitiert. Neben der Erstellung von Research-Publikation
gehört die Organisation von Roadshows und Field Trips zum Leistungsspektrum
der Montega AG.
Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden:
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