Boom laut BIP, Pessimismus bei Verbrauchern: Gefahr für Aktienmärkte?

Das Wirtschaftswachstum in den Vereinigten Staaten zeigt sich zuletzt überraschend robust - im Gegensatz zur eher gedämpften Verbraucherstimmung. Nach Schätzungen der Federal Reserve von Atlanta ist das reale Bruttoinlandsprodukt im vierten Quartal 2025 mit einer annualisierten Rate von 4,2 % gewachsen und hat damit eine der stärksten Wachstumsraten der vergangenen zwei Jahre erreicht.

Getrieben wurde die Dynamik vor allem von soliden Konsumausgaben, steigenden Exporten und höheren Staatsausgaben. Die Verbraucherausgaben legten um 3,5 % zu und wuchsen damit so stark wie in keinem anderen Quartal des Jahres. Insgesamt zeichnen die Daten das Bild einer weiterhin expandierenden US-Volkswirtschaft.

Das Bruttoinlandsprodukt (BIP) misst die gesamte Produktion von Waren und Dienstleistungen in den USA. Rund 68 % davon entfallen auf die Konsumausgaben der privaten Haushalte (PE). Mit anderen Worten: Gerät der Verbraucher unter Druck, wirkt sich das in der Regel auch unmittelbar auf die wirtschaftliche Dynamik aus.

Steigt das BIP, deutet das in der Regel auf eine höhere wirtschaftliche Aktivität hin - insbesondere auf eine stärkere Nachfrage der Verbraucher, die wiederum eine breitere Ausweitung der Produktion anstößt. Entsprechend aufmerksam verfolgen politische Entscheidungsträger, Investoren und Unternehmen die Entwicklung der Wachstumsraten. Häufig wird ein steigendes BIP als Hinweis auf künftig höhere Umsätze und Gewinne interpretiert - auch wenn diese Kennzahl wenig darüber aussagt, wie sich die wirtschaftliche Lage einzelner Haushalte tatsächlich entwickelt.

Wichtig ist dabei: Die BIP-Daten spiegeln ausschließlich die Gesamtleistung der Volkswirtschaft wider. Unterschiede bei Einkommen, regionale Disparitäten oder die wirtschaftlichen Realitäten von Millionen Haushalten bleiben darin weitgehend unberücksichtigt. Ein anschauliches Beispiel liefert die Verteilung der Konsumausgaben in den USA nach Einkommensgruppen. Derzeit entfallen rund 50 % aller Verbraucherausgaben auf die obersten 10 % der Einkommensbezieher - mit steigender Tendenz -, während der Anteil der übrigen 90 % zurückgeht.

Mit anderen Worten: Auch wenn sich die BIP-Zahlen gut für Schlagzeilen eignen, verdecken sie häufig den finanziellen Druck, unter dem viele private Haushalte und kleinere Unternehmen stehen. Zudem kann Wachstum, das vor allem durch Exporte oder höhere Staatsausgaben getragen wird, große Teile der Arbeitnehmer kaum erreichen - was das Gesamtbild zusätzlich verzerrt.

Ein anschauliches Beispiel für solche Effekte zeigte sich im Jahr 2025. Damals belasteten vorgezogene Importe, mit denen Unternehmen möglichen Zöllen zuvorkommen wollten, das BIP im ersten Quartal deutlich. Im zweiten Quartal kehrte sich dieser Effekt jedoch um, als die Sorgen nachließen, was zu einem kräftigen Wachstumsschub führte. Auf das Konsumverhalten der privaten Haushalte hatte diese Verzerrung allerdings nur geringe Auswirkungen.

Während die offiziellen Wachstumszahlen somit ein robustes wirtschaftliches Umfeld signalisieren, zeichnen andere gleichlaufende Indikatoren ein deutlich anderes Bild. Dazu zählt etwa der Conference Board Leading Economic Index (LEI), der der Entwicklung der US-Wirtschaft in der Regel um rund sechs Monate vorausläuft. Dieser Indikator ist über einen ungewöhnlich langen Zeitraum hinweg gesunken. Entsprechend galt insbesondere die Veränderungsrate des LEI über sechs Monate hinweg in der Vergangenheit als einer der zuverlässigsten Frühindikatoren für wirtschaftliche Abschwünge und Rezessionen.

Trotz des anhaltenden Rückgangs des LEI ist die US-Wirtschaft bislang jedoch nicht in eine Rezession geraten.

Ja - gemessen an den Wachstumsdaten sieht die Wirtschaft im Moment durchaus solide aus. Wenn wir jedoch genauer hinschauen, entdecken wir unter der Oberfläche gemischte Signale, die den Unterschied zwischen den wirtschaftlichen Schlagzeilen und der wirtschaftlichen Stimmung erklären könnten.

Aktienmarktgewinne und aktuelle Stimmung - ein unstimmiges Bild

Historisch betrachtet ist es plausibel, dass sich Aktienmärkte und wirtschaftliche Fundamentaldaten langfristig in eine ähnliche Richtung entwickeln. Mit genau dieser Fragestellung befasst sich auch unser Artikel ’Sind die Renditeerwartungen für das Jahr 2025 zu hoch?’.

Die folgende Abbildung zeigt die durchschnittlichen jährlichen, inflationsbereinigten Gesamtrenditen (einschließlich Dividenden) seit 1948. Grundlage dafür sind Gesamtrenditedaten von Aswath Damodaran von der NYU Stern School of Business. Demnach erzielte der Markt im Zeitraum von 1948 bis 2024 eine reale Rendite von 9,26 %. Auffällig ist jedoch, dass die inflationsbereinigten Gesamtrenditen nach der Finanzkrise in den drei jüngsten Zeiträumen im Durchschnitt um rund drei Prozentpunkte höher lagen.

Der entscheidende Punkt dabei ist folgender: Die realen Gesamtrenditen von Aktien lassen sich im Kern relativ einfach erklären. Sie ergeben sich aus dem Wirtschaftswachstum (BIP) zuzüglich der Dividendenrendite abzüglich der Inflation. Dieses Verhältnis war über viele Jahrzehnte hinweg - insbesondere zwischen 1948 und 2000 - weitgehend stabil.

Seit 2008 hat sich dieses Bild jedoch verändert. Während das nominale Wachstum des Bruttoinlandsprodukts (BIP) im Durchschnitt bei etwa 5 % liegt und die Dividendenrendite rund 2 % beträgt, haben die Aktienmärkte deutlich höhere Renditen erzielt, als es die zugrunde liegende wirtschaftliche Ertragskraft eigentlich erwarten ließe.

Diese Entwicklung überrascht jedoch kaum. Wie wir bereits in unserem Beitrag „Die Pawlowsche Glocke läutet wieder“ beschrieben haben, lässt sich ein Großteil dieser Divergenz durch das Verhalten der Geld- und Fiskalpolitik erklären.

„In den vergangenen 15 Jahren wurden die Märkte immer wieder durch finanz- oder geldpolitische Maßnahmen vor größeren Korrekturen bewahrt. Dieser neutrale Stimulus - also Interventionen - wurde regelmäßig mit einem zusätzlichen Belohnungsstimulus kombiniert, der die Kurse weiter nach oben trieb. Dadurch wurden Anleger gewissermaßen darauf konditioniert, bei Problemen mit einer Rettung zu rechnen, Rücksetzer zum Einstieg zu nutzen und davon auszugehen, dass dieser Zyklus unbegrenzt anhalten kann. Genau darauf haben wir kürzlich im Zusammenhang mit dem moralischen Risiko hingewiesen.“

„Die gut gemeinten Interventionen der Federal Reserve haben eine der prägendsten Verhaltensverzerrungen der modernen Finanzmärkte hervorgebracht: die Überzeugung, dass es immer ein Sicherheitsnetz gibt. Nach der globalen Finanzkrise sorgten Nullzinsen und mehrere Runden quantitativer Lockerung dafür, dass Anleger davon ausgingen, politische Unterstützung werde in Phasen erhöhter Volatilität stets zurückkehren. Mit der Zeit entwickelte sich daraus ein Reflex: Bei jeder Schwäche kaufen - denn die Fed wird einen größeren Markteinbruch ohnehin verhindern. Doch was genau bedeutet eigentlich der Begriff moralisches Risiko?“

„Begriff: Ökonomie: Die fehlende Motivation, sich vor Risiken zu schützen, wenn man ohnehin vor deren Folgen geschützt ist - etwa durch eine Versicherung.“

Diese anhaltende Unterstützung für Wirtschaft und Finanzmärkte bildete letztlich die Grundlage für die zunehmende Entkopplung zwischen den wirtschaftlichen Fundamentaldaten und den erzielten Kapitalmarktrenditen.

Während das BIP-Wachstum zuletzt positiv überrascht hat und mehrere Makrodaten auf eine robuste Konjunktur hindeuten, sind auch große Aktienindizes wie der S&P 500 auf neue Höchststände gestiegen. Diese Entwicklung spiegelt jedoch weniger die aktuelle Verbraucherstimmung wider als vielmehr die Erwartungen der Anleger an ein künftig stärkeres Gewinnwachstum. Das zentrale Problem besteht darin, dass sich die Märkte - wie zuvor gezeigt - inzwischen deutlich vom tatsächlichen Ertragswachstum entfernt haben.

Ein weiteres Problem oberflächlicher Dateninterpretationen liegt darin, dass die Entwicklung der Aktienmärkte zwar die historischen Erwartungen übertroffen hat, ihre Wirkung auf die Gesamtwirtschaft jedoch gedämpfter geworden sind. Die kräftigen Kursanstiege haben zwar einen sogenannten „Vermögenseffekt“ ausgelöst, der den Konsum tendenziell stützt. Dieser Effekt konzentriert sich jedoch weitgehend auf die wohlhabendsten Haushalte. Rund 87 % des Aktienvermögens befinden sich im Besitz der oberen 10 % der Bevölkerung. Gleichzeitig entfallen derzeit etwa 80 % der gesamten Konsumausgaben auf die obersten 40 % der Einkommensbezieher.

Diese Divergenz trägt wesentlich dazu bei, die Diskrepanz zwischen der schwachen Verbraucherstimmung und den gleichzeitig starken Wirtschaftsdaten zu erklären.

Schwache Umfragewerte zur Verbraucherstimmung - trotz robuster Daten

Im deutlichen Gegensatz zu den Makroindikatoren und der Entwicklung der Aktienmärkte zeigen die Umfragen zur Verbraucherstimmung eine ausgeprägte Schwäche. Sowohl der Conference Board Index zum Verbrauchervertrauen als auch die Erhebungen der University of Michigan sind in den vergangenen zwei Jahren deutlich gesunken - während der Aktienmarkt gleichzeitig kräftig gestiegen ist.

Grundsätzlich bewegt sich die Verbraucherstimmung meist im Einklang mit den Aktienmärkten und steigt tendenziell, wenn die Kurse zulegen - ein Zusammenhang, der durchaus plausibel ist. Die folgende Abbildung zeigt einen zusammengesetzten Indikator der beiden wichtigsten Stimmungsumfragen unter US-Verbrauchern.

In beiden Umfragen bleiben jedoch sowohl die Einschätzung der aktuellen Lage als auch die Erwartungen für die Zukunft ausgesprochen schwach. Besonders auffällig ist, dass die Erwartungskomponente inzwischen unter Niveaus gefallen ist, die historisch häufig mit Rezessionssignalen in Verbindung gebracht wurden.

Der Rückgang spiegelt einen zunehmenden Pessimismus hinsichtlich der Beschäftigungsaussichten, der Geschäftslage und der künftigen Einkommensentwicklung wider. Viele Verbraucher äußern zudem Sorgen über Inflation, hohe Preise sowie steigende Kosten für Lebensmittel, Energie und Krankenversicherungen. Hinzu kommen geopolitische und politische Unsicherheiten. Trotz dieses breit wahrgenommenen Unbehagens ist das BIP jedoch weiter gestiegen.

Die Divergenz zwischen Stimmung und Wirtschaftsdaten ist allerdings kein neues Phänomen. Analysten weisen seit Langem darauf hin, dass die Verbraucherstimmung häufig hinter den sogenannten harten Daten zurückbleibt. Entsprechend besteht die Hoffnung, dass sich die Stimmung mit weiterem Wirtschaftswachstum wieder verbessert. Kurzfristig spiegeln Umfragen oft vor allem Unsicherheit und Ängste wider, was die Stimmung belasten kann - selbst wenn das tatsächliche Konsumverhalten vergleichsweise stabil bleibt.

Die nominalen Daten deuten zwar weiterhin auf stabile Konsumausgaben hin. Diese Stabilität beruht jedoch weniger darauf, dass Verbraucher „mehr“ kaufen, sondern vielmehr darauf, dass die gleiche Menge - oder teilweise sogar weniger - zu höheren Preisen erworben wird. Genau dieser Effekt trägt auch zur Schwäche der Stimmungsindikatoren bei.

Entscheidend ist die Erkenntnis, dass die Stimmung der Verbraucher eine wichtige Triebkraft für den Konsum darstellt - und dieser wiederum rund 68 % der Wirtschaftsleistung ausmacht. Der Konsum bildet damit die zentrale Nachfragebasis sowohl für kleine als auch für große Unternehmen. Entsprechend sollte sich ein robustes Wirtschaftswachstum normalerweise in einer breiteren Verbesserung der wirtschaftlichen Stimmung widerspiegeln.

Wie der kombinierte Indikator jedoch zeigt, bleiben die Stimmungswerte weiterhin schwach. Auffällig ist dabei insbesondere die enge Korrelation zwischen der Verbraucherstimmung und der zukünftigen Entwicklung der wirtschaftlichen Aktivität.

Diese schwachen Stimmungswerte bedeuten jedoch nicht zwangsläufig, dass die Wirtschaft unmittelbar in eine Schrumpfungsphase übergeht. Sie weisen vielmehr auf eine zunehmende Vorsicht bei Haushalten und Unternehmen hin.

Eine solche Zurückhaltung kann auf beiden Seiten der BIP-Gleichung zu geringeren Ausgaben führen. Bleibt die wirtschaftliche Stimmung gedämpft, erscheint eine entsprechende Abschwächung der wirtschaftlichen Dynamik daher durchaus plausibel.

Weshalb diese Diskrepanz wichtig ist und was sie über die Zukunft aussagt

Die Diskrepanz zwischen sich verbessernden Wirtschaftsdaten, steigenden Aktienmärkten und gleichzeitig schwacher Verbraucherstimmung hat weitreichende Implikationen. Zum einen deutet sie auf eine Wirtschaft hin, die sich auf mehreren unterschiedlichen Bahnen entwickelt. Die Makrodaten signalisieren weiterhin Expansion und stützen damit steigende Aktienkurse sowie höhere Gewinnerwartungen. Gleichzeitig wirken jedoch genau jene Akteure, die diese Expansion letztlich tragen sollen - Verbraucher und Unternehmen -, zunehmend verunsichert und pessimistisch.

Damit stellen sich mehrere zentrale Fragen:

• Kann das Wachstum nachhaltig bleiben, wenn die Stimmung schwach ist?
• Können hohe Unternehmensgewinne anhalten, wenn Verbraucher ihre Ausgaben zurückfahren?
• Und könnte der verbreitete Pessimismus letztlich selbst zum Auslöser werden, indem er das Konsumverhalten verändert und damit Wachstum und Ausgaben bremst?

Die Wirtschaftsgeschichte liefert zahlreiche Beispiele dafür, dass negative Stimmungen Abschwüngen vorausgehen können. Nicht weil die Daten zuvor falsch gewesen wären, sondern weil sich die Stimmung irgendwann tatsächlich im Verhalten von Haushalten und Unternehmen niederschlägt.

Zum anderen wirft diese Divergenz auch Verteilungsfragen auf. Gesamtwirtschaftliches Wachstum berücksichtigt - wie bereits gezeigt - weder Einkommens- noch Vermögensunterschiede. Während Haushalte mit hohem Einkommen rund 50 % der gesamten Konsumausgaben tragen, profitieren einkommensschwächere Haushalte deutlich weniger von einer makroökonomischen Expansion. Diese Ungleichverteilung trägt zu einer insgesamt schwächeren Stimmung bei und macht die Märkte anfälliger für Ereignisse, die zu Ausgabenkürzungen bei den wohlhabenderen Haushalten führen könnten. Besonders problematisch wird dies, wenn zwischen den „Besitzenden“ und den „Habenichtsen“ kaum noch eine stabilisierende Mittelschicht vorhanden ist.

Aus Anlegersicht erfordert dieses gemischte Bild ein besonders sorgfältiges Risikomanagement. Zwar steigen die Märkte derzeit vor allem aufgrund höherer Gewinnerwartungen, doch können sich diese Erwartungen rasch verändern, wenn sich die wirtschaftliche Realität anders entwickelt. Anleger sind daher gut beraten, sowohl makroökonomische Signale als auch das tatsächliche Verhalten der Verbraucher in ihre Einschätzungen einzubeziehen.

• Prüfen Sie Bewertungen sorgfältig. Steigende Indizes schließen Überbewertungen nicht aus. Der Fokus sollte auf Unternehmen mit soliden Bilanzen, stabilen Cashflows und nachhaltiger Preissetzungsmacht liegen.
• Diversifizieren Sie sektorenübergreifend. Die Performance einzelner Sektoren verläuft selten gleichmäßig. Defensive Bereiche wie Versorger, Basiskonsumgüter oder Gesundheitswesen entwickeln sich in Phasen nachlassender Konjunkturdynamik häufig stabiler.
• Behalten Sie wichtige Wirtschaftsindikatoren im Blick. Dazu zählen Konjunkturindizes, Arbeitsmarktdaten sowie Entwicklungen bei den Verbraucherkrediten. Eine schwache Stimmung kann ein früher Hinweis auf nachlassendes Wachstum sein.
• Achten Sie auf ausreichende Liquidität. Barreserven schaffen Flexibilität, um auf veränderte Marktbedingungen reagieren zu können. Uneinheitliche Marktphasen gehen häufig mit erhöhter Volatilität einher.
• Nutzen Sie Absicherungsstrategien. Instrumente wie Anleihen oder Volatilitätsstrategien können helfen, Risiken in Phasen größerer Marktbewegungen zu begrenzen.
• Konzentrieren Sie sich auf Qualität. Unternehmen mit nachhaltigen Wettbewerbsvorteilen und stabilen Geschäftsmodellen sind in der Regel besser in der Lage, wirtschaftliche Umbrüche zu bewältigen.

Die aktuelle Divergenz zwischen Wirtschaftsdaten, Marktentwicklung und Stimmung stellt ein wichtiges Signal dar. Niemand kann die Zukunft mit Sicherheit vorhersagen. Auch wenn es viele Argumente dafür gibt, warum die Märkte weiter steigen könnten und Anleger Rücksetzer zum Einstieg nutzen sollten, lohnt es sich, diese Sichtweise stets auch kritisch zu hinterfragen.

Bob Farrell brachte es einmal auf den Punkt:

„Historisch gesehen hat es sich ausgezahlt, diszipliniert zu bleiben, wenn sich alle Experten einig sind - und sich darauf vorzubereiten, dass am Ende doch etwas völlig anderes passiert.“