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Kaum zu glauben, was wir gerade beobachten: Der US-Dollar gerät massiv unter Druck.
Anleger versuchen ja immer, für jede Kursbewegung eine passende Erklärung zu finden – diesmal wird auf Trumps unberechenbare Politik, die sinkende Attraktivität von US-Anlagen und auf „Dumping aus China“ verwiesen. Zwei dieser Erklärungen klingen tatsächlich plausibel (Sie ahnen sicher, welche).
Es gibt aber einen noch viel wichtigeren Treiber für die jüngste Schwäche des USD: die Abflüsse aus Währungsabsicherungsgeschäften der richtig großen Player – der sogenannten "Wale".
Diese Wale verwalten gigantische 30 Billionen USD (!) an auf Dollar lautenden Vermögenswerten, davon rund 13 Billionen in Aktien und der Rest in festverzinslichen Anlagen.
Vielleicht kennen Sie einige dieser Wale sogar beim Namen: GPIF, Norges Fund, CPPIB, APG, SuperAnnuation…
Es handelt sich um Pensionsfonds, Versicherer und große Vermögensverwalter außerhalb der USA – und sie könnten noch deutlich mehr Dollar auf den Markt werfen, um ihre traditionell eher niedrige Absicherung gegenüber dem USD zu erhöhen.
In diesem Artikel möchte ich erklären, wie genau diese Devisenabsicherungsströme (also Verkäufe von USD) ausgelöst werden könnten, wie groß diese Bewegungen ausfallen könnten – und welche Länder und Währungen dabei wahrscheinlich die Hauptrolle spielen.
Um das besser einschätzen zu können, müssen wir uns zunächst anschauen, wie groß der Bestand an USD-Vermögenswerten im Verhältnis zur jeweiligen heimischen Wirtschaft ist – und in welchem Umfang diese Bestände aktuell nicht abgesichert sind.
Aber bevor wir tiefer einsteigen, stellen wir uns erstmal eine grundsätzliche Frage: Warum sichern ausländische Wale ihr USD-Risiko überhaupt nur so unzureichend ab?
Stellen Sie sich vor, Sie wären die CPPIB – Kanadas größter Pensionsfonds mit einem Vermögen von über 500 Mrd. USD.
Ihre Aufgabe: Sie müssen eine konstante Rendite von etwa 6–7 % erwirtschaften, um die künftigen Rentenzahlungen abzusichern. Das bedeutet, Sie investieren in ein breit aufgestelltes Portfolio aus Aktien, Anleihen, Immobilien und alternativen Anlagen.
Ihre Verbindlichkeiten lauten auf kanadische Dollar (CAD), weil Sie die Renten später an Kanadier auszahlen müssen. Ihre Anlagen können aber nicht nur in CAD erfolgen – um Ihre Renditeziele zu erreichen, müssen Sie auch in US-Aktienmärkte, in auf USD lautende Hedgefonds, Treasuries und andere Vermögenswerte investieren.
Damit sind Sie automatisch dem Wechselkursrisiko im USD/CAD ausgesetzt.
Die zentrale Frage lautet also: Wie viel von diesem USD-Risiko sollte abgesichert werden? Oder anders gesagt: Wie viel USD/CAD sollten Sie verkaufen, um Ihre Position zu hedgen?
Die oben erwähnte Studie von Schroders (LON:SDR) beschreibt den branchenüblichen Ansatz: Man schaut sich an, wie stark die Korrelation zwischen USD/xxx (zum Beispiel USD/CAD) und der jeweiligen Anlageklasse (zum Beispiel Aktien) ist.
In den letzten Jahren war es oft so: Immer wenn der Aktienmarkt nachgab, zog der USD an, weil Anleger weltweit in den "sicheren Hafen" US-Dollar geflüchtet sind – gestützt von robuster US-Politik und Wirtschaft (= das sogenannte "USD-Smile"). In so einem Umfeld war es vorteilhaft, unter-hedged zu sein, also mehr USD-Risiko zu tragen.
Gerade für eine rohstoffabhängige Währung wie den CAD (siehe Tabelle unten) hat sich ein aktives Long-Exposure im USD/CAD, also ein bewusstes Unter-Hedging, in turbulenten Phasen besonders ausgezahlt. Deshalb lag die empfohlene Absicherungsquote für ein typisches 60/40-Portfolio bei etwa 40 %.
Aber was passiert, wenn der USD in einem risikoscheuen Marktumfeld nicht stärker wird – so wie wir es gerade sehen?
In diesem Fall wird das Unter-Hedging richtig schmerzhaft: Man verliert nicht nur bei Aktien (und möglicherweise auch bei Staatsanleihen), sondern zusätzlich durch den fallenden USD.
Dann geraten die großen Wale unter Druck und müssen anfangen, ihre USD-Positionen zu sichern – was zu erheblichen Verkäufen des Dollars führen kann.
Schauen wir uns dazu nun konkret die Zahlen an – und beantworten wir zwei zentrale Fragen:
A) Wie groß könnten diese USD-Verkäufe tatsächlich werden?
B) Welche Währungen wären davon am stärksten betroffen – und warum?
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Haftungsausschluss: Dieser Artikel wurde ursprünglich auf The Macro veröffentlicht. Werden Sie Teil der lebendigen Community von Makro-Investoren, Asset Allocators und Hedge-Fonds - finden Sie heraus, welche Abo-Stufe am besten zu Ihnen passt, indem Sie auf diesen Link klicken.
