Trump überrascht mit Fed-Kandidat: Warum Kevin Warsh Hoffnung macht

Bevor ich auf Trumps Kandidaten für den Posten des Fed-Chefs, Kevin Warsh, eingehe, ist eine Vorbemerkung notwendig: Meine Einschätzung von Fed-Chef Jerome Powell hat sich seit dessen erster Nominierung mehrfach verändert. Das ist weniger eine persönliche Eigenheit als vielmehr ein Warnhinweis an die Leser - denn geldpolitische Bewertungen sind selten statisch. Ich beobachte die Fed seit etwa 1990 und habe seinerzeit sogar ein Buch verfasst, das sich explizit gegen die Wahrnehmung von Chairman Alan Greenspan als eine Art „Maestro“ richtete. Wenn jedoch Personen auf Institutionen treffen, verändern sich stets beide. Ein bekanntes Beispiel ist, dass Präsidenten am Ende häufig deutlich näher an der politischen Mitte regieren, als es ihre Wahlkampfrhetorik erwarten lässt - ein allgemeines Prinzip, das auch hier gilt.

Im Fall Powell war ich anfangs ausgesprochen optimistisch. Er war kein Ökonom - der erste seit der kurzen Amtszeit von G. William Miller vor Paul Volcker -, und genau darin sah ich eine Chance. Vielleicht, so meine Hoffnung, würde Powell weniger geneigt sein, die seit Jahrzehnten schwach performenden Modelle der Fed unkritisch zu übernehmen und sich stärker von ihnen zu lösen. Diese Erwartung verflog jedoch rasch, als er als Chairman deutlich machte, dass er im Wesentlichen alles, was er über Geldpolitik wissen müsse, vom bestehenden Fed-Apparat gelernt habe - ein klassischer Fall regulatorischer Vereinnahmung.

Hinzu kam, dass Powell zu Beginn der COVID-Krise zu zögerlich reagierte, obwohl absehbar war, dass massive staatliche Nachfrageimpulse bei gleichzeitig einbrechenden Lieferketten zu einem deutlichen Inflationsanstieg führen würden. Stattdessen folgte er konsequent der „vorübergehend“-These - und lag damit fundamental falsch.

Die Einschätzung änderte sich erneut, als die Fed schließlich eine aggressive Zinserhöhungsphase einleitete, deutlich entschlossener, als man es von einer traditionell eher taubenhaften Institution erwartet hätte. Zwar hielt ich den Ansatz weiterhin für verfehlt - aus meiner Sicht hätte man die Zinsen niedrig halten und stattdessen die Bilanz massiv reduzieren sollen -, doch zumindest verstand sich Powell selbst als restriktiv. Diese positive Neubewertung endete jedoch endgültig, als die Fed im Vorfeld der Wahl 2024 aus meiner Sicht offen politisch motivierte Zinsentscheidungen traf.

In der Gesamtabwägung ordne ich Powell klar über der desaströsen Amtszeit von Janet Yellen und über dem von der realen Wirtschaft weitgehend entkoppelten Ben Bernanke ein - jedoch unter Greenspan. Auch wenn ich Greenspan keineswegs für einen „Maestro“ halte und er der Fed in mancher Hinsicht erheblich geschadet hat, etwa durch eine übermäßige Transparenz, erscheint mir meine frühere Kritik im Rückblick fast milde. Seine drei Nachfolger waren allesamt schwächer.

Das ist eine ausführliche Einleitung, doch der zentrale Punkt ist klar: Über Jerome Powell wissen wir heute erheblich mehr als über Kevin Warsh. Zugleich soll sie als Warnhinweis verstanden werden: Unabhängig davon, welche Einschätzung wir Warsh aktuell zugestehen, werden letztlich seine konkreten Entscheidungen den Maßstab für das Urteil bilden.

Vor diesem Hintergrund folgt meine Einschätzung - und ich formuliere sie ausdrücklich deshalb, weil mehrere Leser danach gefragt haben:

Meiner Ansicht nach hätte Donald Trump mit Warsh deutlich schlechtere Optionen wählen können. Auch wenn Trump seine Kritiker regelmäßig überrascht, indem er solide Personalentscheidungen trifft, wenn eigentlich die nächste Provokation erwartet wird, kam auch diese Nominierung für mich unerwartet. Trotz seiner wiederholten Klagen über zu hohe Zinsen und eine aus seiner Sicht zu zögerliche Fed hat er sich letztlich für einen Kandidaten entschieden, der auf der restriktiveren Seite zu verorten ist - zumindest im Vergleich zu anderen angeblich geprüften Namen.

Trump liegt nicht grundsätzlich falsch, wenn er der Fed ein schlechtes Management des Inflationsschubs und seiner Folgen vorwirft. Wie ich seit Langem argumentiere, ist Inflation primär eine Frage der Geldmengensteuerung - Zinssätze haben damit nur indirekt zu tun. Ich gehe nicht davon aus, dass Trump diese Unterscheidung in dieser Form trifft, doch das implizite Ergebnis wäre korrekt: eine Verkleinerung der Bilanz, eine Eindämmung des Geldmengenwachstums auf anderem Wege - und gleichzeitig niedrigere Zinsen. Denn eines ist unstrittig: Die Umlaufgeschwindigkeit des Geldes wird von den Zinsen beeinflusst. Auf diese Weise ließe sich Wachstum ohne Inflation erzeugen. Es wäre beinahe ironisch, wenn Trump genau dort unbeabsichtigt landen würde. Oder vielleicht doch nicht.

So jedenfalls gilt Warsh als positioniert: kurzfristig eher locker in der Zinspolitik, zugleich jedoch restriktiv mit Blick auf die Bilanz. Ebenso relevant ist ein weiterer Punkt: Wie bereits im Zusammenhang mit der zunehmenden Transparenz der Fed angedeutet, gilt Warsh als Befürworter einer deutlich zurückhaltenderen Kommunikation geldpolitischer Absichten. Will man ein gefährlich hoch verschuldetes globales Finanzsystem entschulden, wäre ein erster Schritt, die Vorhersehbarkeit der Geldpolitik zu reduzieren. Mehr Transparenz führt zu höherer Risikobereitschaft - und damit letztlich zu mehr systemischem Risiko.

Mit Warsh verbinde ich eine Hoffnung: dass er den jüngsten Ratschlag von Bill Dudley ignoriert, den dieser in einer Kolumne bei Bloomberg formuliert hat. Dudleys zentrale Empfehlung lautet sinngemäß, Warsh müsse zunächst das Vertrauen seiner Kollegen innerhalb der Federal Reserve gewinnen. Zwar leite der Chairman den Stab, setze die Agenda der Sitzungen des Federal Open Market Committee (FOMC) und strukturiere die geldpolitischen Diskussionen, letztlich verfüge er jedoch nur über eine von zwölf Stimmen. Um tatsächlichen Einfluss auszuüben, müsse er sich daher Respekt erarbeiten - etwas, das er sich durch seine wiederholte Forderung nach einem „Regimewechsel“ und pointierte Formulierungen über mögliche personelle Konsequenzen selbst erschwert habe.

Genau diesen Ratschlag sollte ein künftiger Chairman vollständig ignorieren. Er ist sachlich falsch - und Dudley weiß das. Die Macht, die Agenda zu bestimmen, ist die entscheidende Macht innerhalb der Fed. Kein Fed-Vorsitzender war jemals ernsthaft in Gefahr, überstimmt zu werden, schon allein deshalb nicht, weil kein Chairman eine Abstimmung ansetzt, die er verlieren könnte. Dudley und andere langjährige Fed-Karrieristen verfolgen vielmehr das Ziel, den umfangreichen Apparat im Eccles Building weiterhin zum maßgeblichen Akteur zu machen und sicherzustellen, dass die Bürokratie die Politik bestimmt. Genau darüber beklagt sich der Präsident - und damit liegt er nicht falsch.

Die Fed muss nicht abgeschafft werden, wohl aber deutlich weniger transparent agieren und erheblich selbstkritischer mit ihrer eigenen historischen Bilanz umgehen - insbesondere im Hinblick auf den Schaden, den sie im Vergleich zu ihrem Nutzen angerichtet hat. Die Bilanz sollte restriktiver geführt werden; die kurzfristigen Zinsen bewegen sich in etwa im neutralen Bereich und sind letztlich von untergeordneter Bedeutung.

Auf den ersten Blick steht Warsh aus meiner Sicht auf der richtigen Seite dieser Fragen. In Anlehnung an meine frühere Warnung, dass sich meine Einschätzung mit neuen Informationen jederzeit ändern kann, halte ich fest: Zum jetzigen Zeitpunkt bin ich positiv überrascht.