Warum die Zinsen in Japan steigen

Kurz gesagt: Die Bank of Japan (BoJ) lässt inzwischen die Märkte bei der Renditeentwicklung mitreden.

Lange Zeit verfolgte die BoJ eine äußerst lockere Geldpolitik – mit negativen Zinssätzen und einer gezielten Begrenzung der Anleiherenditen auf extrem niedrige Niveaus.

Möglich war das durch jahrelang schwaches Wachstum und geringe Inflation. Doch inzwischen sorgt der zunehmende Inflationsdruck – zusammen mit dem schwachen Yen – dafür, dass die BoJ allmählich ihre Richtung ändert. Der Kurswechsel begann 2023, als die Zentralbank erstmals seit über zehn Jahren zuließ, dass die Renditen 10-jähriger JGBs über die Marke von 1 % steigen.

Heute notieren 10-jährige und 30-jährige japanische Staatsanleihen bei rund 1,60 % bzw. 3,20 %. Diese Niveaus spiegeln stärker die Erwartung wider, dass die Geldpolitik straff bleibt – zumal die Inflation weiterhin über dem 2-%-Ziel der BoJ liegt.

Hinzu kommt: Der schwache Yen – verstärkt durch das Zinsgefälle gegenüber den USA – setzt die BoJ zusätzlich unter Druck, die Zinsen zu erhöhen, um die Währung zu stabilisieren.

Die Kombination aus robusterer Konjunktur und steigender Inflation in Japan führt dazu, dass viele Marktteilnehmer damit rechnen, dass die BoJ bald auch die letzten Zinsobergrenzen und Negativzinsen ganz abschaffen könnte.

Gleichzeitig wächst die Sorge um die langfristige Tragfähigkeit der öffentlichen Finanzen – angesichts einer Staatsverschuldung von über 250 % des BIP. Auch das trägt dazu bei, dass die Renditen steigen.

Was heißt das für internationale Anleger? Das Risiko besteht darin, dass höhere japanische Zinsen und ein stärkerer Yen eine Umkehr beim Yen-Carry-Trade auslösen könnten.

Und viele erinnern sich noch gut daran, wie das im August 2024 ausgesehen hat.

Market Trading Update

Gestern haben wir uns das aktuelle Bild am Anleihemarkt angeschaut.

Weil das Marktumfeld deutlich überverkauft war, haben wir unsere Positionen bei länger laufenden Anleihen in den Portfolios aufgestockt.

Dabei fällt ein Punkt besonders auf: Die gängige Erzählung, wonach steigende „Defizite“ die Renditen nach oben treiben, greift deutlich zu kurz – und ist in dieser Form eigentlich ein grober Denkfehler.

Warum? Weil wir seit über 40 Jahren mit Haushaltsdefiziten leben – und das ohne durchgehend steigende Renditen. Tatsächlich sind die Defizite heute sogar geringer als noch vor fünf Jahren.

Der entscheidende Unterschied zu 2020 liegt also nicht in der Höhe des Defizits – sondern in etwas anderem: den deutlich höheren Zinssätzen.

Wie man sieht, gibt es durchaus eine nachvollziehbare Beziehung zwischen Defiziten und Zinssätzen.

Der Rückgang der Defizite seit 2020 ist vor allem auf stärkeres Wirtschaftswachstum und eine geringere Emission von Staatsanleihen zurückzuführen. Wenn das Wachstum anzieht und gleichzeitig weniger neue Schulden aufgenommen werden, haben Investoren mehr Spielraum, höhere Renditen zu verlangen.

Umgekehrt gilt: In Phasen mit schwachem Wachstum und steigenden Defiziten – etwa weil der Staat vermehrt Anleihen ausgibt – sinken die Renditen tendenziell wieder, weil die Nachfrage nach sicheren Anlagen steigt.

Diese Dynamik lässt sich auch gut in der folgenden Grafik erkennen.

Kurzfristig treiben bestimmte Narrative – zusammen mit massiven Short-Positionen und dem Ausbleiben jeglicher Fed-Intervention – die Renditen weiter nach oben.

Früher oder später werden die Fed und das Finanzministerium allerdings eingreifen – allein schon, um die Finanzstabilität zu sichern. Und wenn dieser Moment kommt, dürfte die Bewegung bei den Renditen recht heftig ausfallen – in die Gegenrichtung. Bis dahin kann es allerdings noch eine Weile dauern – vielleicht Monate, vielleicht sogar ein ganzes Quartal.

In der Zwischenzeit gilt es, die Schwankungen am Anleihemarkt gezielt zu nutzen, um die Erträge in unseren festverzinslichen Positionen zu verbessern.

Wie schon gezeigt, sind insbesondere Anleihen mit längerer Laufzeit derzeit deutlich überverkauft – was die Chance auf eine technische Erholungsrally erhöht.

Was könnte den Startschuss für diese Bewegung geben? Schwer zu sagen. Aber wie so oft wird es wohl irgendeine Schlagzeile sein – vielleicht zu sinkender Inflation oder schwächerem Wachstum – die dann eine schnelle Reaktion der Renditen auslöst.

Der iShares 20+ Year Treasury Bond ETF TLT etwa liegt aktuell drei Standardabweichungen unter dem historischen Mittel. Das signalisiert eine mögliche Rückkehr in Richtung 88 – dem Durchschnittswert – und macht das Ganze zu einem durchaus attraktiven kurzfristigen Setup.

Gleichzeitig kassieren wir einen Kupon in Höhe von 4,5, während wir auf einen kurzfristigen Anstieg warten.

Die 20-Jahres-Auktion war bei weitem nicht so schlecht, wie es die Schlagzeilen vermuten lassen.

Einige der Kommentare in den sozialen und klassischen Medien klangen dramatisch:

„Die beängstigenden Auswirkungen der heutigen desolaten Auktion der 20-jährigen Anleihe“ – Twitter/X
„Die USA haben gerade eine 20-jährige Staatsanleihe auktioniert, das Ergebnis war furchtbar“ – Twitter/X
„Auktion 20-jähriger Staatsanleihen läuft schlecht“ – Barron’s

Die Auktion vom Mittwoch wurde vielerorts als eine der schwächsten des US-Finanzministeriums überhaupt dargestellt. Aus unserer Sicht war das übertrieben – das Ergebnis war eher durchwachsen bis verhalten. Hier ein paar Fakten, die helfen, sich ein eigenes Bild zu machen:

Zunächst: Die 20-jährige Staatsanleihe ist gewissermaßen ein Sonderfall. Im Vergleich zu anderen US-Staatsanleihen – wie den liquideren 2-jährigen, 3-jährigen, 5-jährigen, 10-jährigen und 30-jährigen – ist sie weniger stark nachgefragt. Geringere Liquidität und ein kleineres Emissionsvolumen führen bei dieser Laufzeit häufig zu schwankenderen Auktionsergebnissen.

Ein zentraler Punkt: Das sogenannte Tail – also die Differenz zwischen dem höchsten akzeptierten Gebot und der Rendite vor Auktionsbeginn – lag bei 1,2 Basispunkten. Das heißt: Der Auktionssatz lag minimal über dem Marktniveau im Vorfeld. Unsere Daten zeigen: Solche Abweichungen im Bereich von ±1 Basispunkt sind bei Auktionen durchaus üblich.

Positiv zu werten ist auch die Nachfrage durch indirekte Bieter, darunter vor allem Zentralbanken: Sie sicherten sich rund 88 % des gesamten Emissionsvolumens. Die Direktbieter – oft ein Gradmesser für die Beteiligung großer Banken – machten nur 8 % aus. Das bedeutet: Die Auktion kam gut ohne starke Beteiligung der Primärhändler aus. Unsere Grafik zeigt, dass dieser Wert zuletzt ohnehin häufiger niedrig lag.

Kurz gesagt: Ja, das Ergebnis war nicht überragend. Aber es war auch keineswegs katastrophal – und sicher kein Grund für die dramatische Rhetorik, die derzeit vielerorts bemüht wird.

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