Leonardo-Aktie: Jetzt Kauf? Analysten sehen Potenzial
Fisher Investments hat kürzlich in einem lesenswerten Artikel die Frage aufgeworfen, ob Aktienrückkäufe von Unternehmen einen Einfluss auf die Märkte haben. Die Antwort des internationalen Vermögensverwalters fällt differenziert aus:
"Jein ... Aktienkurse bewegen sich durch Angebot und Nachfrage. Rückkäufe, bei denen ein Unternehmen eigene Aktien erwirbt und vom Markt nimmt, verringern theoretisch das Angebot. Gleichzeitig können sie den Gewinn pro Aktie steigern – was den Aktionären zugutekommt. Unter gleichen Bedingungen und rein rechnerisch betrachtet wirken Rückkäufe also positiv. Die Realität ist – wie so oft – etwas komplizierter.
Rückkäufe sind nur ein Faktor unter mehreren, die das Angebot beeinflussen. Auch die Nachfrage spielt eine wichtige Rolle. Wenn Rückkäufe lediglich neue Aktien aus Mitarbeiterprogrammen ausgleichen, reduzieren sie das Angebot faktisch nicht. Häufig dienen sie nur dazu, die Wirkung solcher Emissionen zu neutralisieren. Und wenn gleichzeitig andere fundamentale Faktoren negativ wirken, kann die Nachfrage zurückgehen – selbst bei sinkendem Angebot. Rückkäufe sind also ein Faktor, aber nicht der entscheidende."
Diese Einschätzung ist in weiten Teilen nachvollziehbar. Trotzdem bleibt unklar, ob Fisher wirklich die konkreten Auswirkungen von Rückkäufen auf den Gesamtmarkt analysiert hat. Wir haben uns mit diesem Thema – und auch mit früheren irreführenden Schlagzeilen rund um Aktienrückkäufe – bereits ausführlich beschäftigt. Eine Übersicht mit weiteren Hintergrundinformationen finden Sie hier:
- Aktienrückkäufe sind keine Rückzahlung von Kapital an die Aktionäre – das leisten nur Dividenden.
- Tatsächlich gelten Rückkäufe oft als die schlechteste Verwendung von Barmitteln durch Unternehmen.
- Die Vorteile kommen dabei fast ausschließlich Insidern zugute – etwa dem Management, dessen Vergütung häufig an den Aktienkurs gekoppelt ist.
Ohne an dieser Stelle noch einmal auf all die bekannten Schwächen und Kritikpunkte von Aktienrückkäufen im Detail einzugehen, wollen wir uns hier vor allem mit ihrer Wirkung auf den Gesamtmarkt beschäftigen.
Im Mai 2025 dürften die genehmigten Rückkäufe für das laufende Jahr die Marke von 1,35 Billionen USD überschreiten – mit einem tatsächlichen Rückkaufvolumen von über 1 Billion USD. Das wäre mehr als in jedem anderen Jahr seit der Jahrtausendwende.
Überraschen dürfte das nicht: Apple (NASDAQ:AAPL) hat kürzlich ein weiteres Rückkaufprogramm in Höhe von 100 Mrd. USD angekündigt, Google (NASDAQ:GOOGL) steuert weitere 70 Mrd. USD bei. Allein diese beiden Unternehmen stehen damit für rund 12 % des gesamten Rückkaufvolumens.
Diese Entwicklungen führen zwangsläufig zu der Frage, warum Aktienrückkäufe seit der Jahrtausendwende so stark zugenommen haben. Besonders dann, wenn Rückkäufe zunehmend zur Routine werden – nicht um den Unternehmenswert nachhaltig zu steigern, sondern um kurzfristige Kursgewinne zu erzeugen.
Gerade das untergräbt das häufig vorgebrachte Argument, Rückkäufe seien lediglich eine Form der Kapitalrückgabe an die Aktionäre.
Ein Beispiel dafür ist Apples Rückkaufprogramm in Höhe von 110 Mrd. USD bis 2024. Einige Anleger stellten sich dabei die Frage, ob sich das Unternehmen nicht zu sehr auf kurzfristige Kurssteigerungen konzentriert – statt Kapital in Maßnahmen zu investieren, die den langfristigen Unternehmenswert erhöhen könnten.
Diese Überlegung ist durchaus berechtigt, wenn man bedenkt, dass das annualisierte Umsatzwachstum über fünf Jahre hinweg – seit 2018 – eher stagniert. (Abbildung mit Genehmigung von SimpleVisor.com)
Wenn Aktienrückkäufe gar kein entscheidender Treiber für steigende Kurse sind – warum setzen Unternehmen dann trotzdem so massiv auf dieses Instrument? Warum nicht einfach die Marktdynamik wirken lassen?
Die Antwort ist einfacher, als viele denken.
„Führungskräfte von Unternehmen nennen eine ganze Reihe von Gründen für Aktienrückkäufe – aber keiner davon ist so aussagekräftig wie diese einfache Wahrheit: Der Großteil ihrer Vergütung besteht aus aktienbasierten Instrumenten, und Rückkäufe treiben die Kurse kurzfristig nach oben.“ – Financial Times
Das wirft unweigerlich die nächste Frage auf: Welchen Stellenwert haben Aktienrückkäufe tatsächlich?
Rückkäufe - ein wichtiger Faktor für den Markt?
Ob Aktienrückkäufe die Kurse tatsächlich beeinflussen, lässt sich recht gut erkennen. Wie wir bereits im vergangenen Jahr aufgezeigt haben, wirken sich Rückkäufe nicht nur auf einzelne Unternehmen aus – ihr Einfluss reicht weit darüber hinaus.
Seit dem Jahr 2000 machen Nettorückkäufe durch Unternehmen nahezu 100 % der Nettokäufe von Vermögenswerten am Aktienmarkt aus. Das ist ein deutliches Signal: Die Beteiligung anderer Anlegergruppen – wie Pensionskassen, Investmentfonds oder Privathaushalte – ist spürbar zurückgegangen.
Hier die Zahlen im Überblick:
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Nettokapitalfluss: +5,2 Bio. USD
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Pensionskassen und Investmentfonds: –2,7 Bio. USD
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Private Haushalte und ausländische Investoren: +2,4 Bio. USD
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Aktiengesellschaften (Rückkäufe): +5,5 Bio. USD
Mit anderen Worten: Ohne die Rückkäufe durch Unternehmen würde der Aktienmarkt heute vermutlich rund 30 % niedriger stehen.
Die folgende Grafik von Pavilion Global Markets unterstreicht, wie stark Aktienrückkäufe die Marktentwicklung im letzten Jahrzehnt geprägt haben. Die Aufschlüsselung der Renditen im S&P 500 zeigt, welche Faktoren das Wachstum tatsächlich getragen haben:
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6,1 % stammen aus Multiplikatorausweitungen – also dem Anstieg des Kurs-Gewinn-Verhältnisses (KGV) oder ähnlicher Bewertungskennzahlen wie dem Kurs-Umsatz-Verhältnis, ohne dass sich die zugrunde liegenden Fundamentaldaten im gleichen Maß verbessert hätten. (Höchstwert: 21 %)
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57,3 % entfallen auf tatsächliche Ertragszuwächse. (im Peak: 31,4 %)
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9,1 % stammen aus Dividenden. (Höchstwert: 7,1 %)
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Und ganze 27 % der Gesamtrendite wurden durch Aktienrückkäufe erzielt. (Höchstwert: 40,5 %)
Ja, Rückkäufe sind tatsächlich so bedeutend.
Und um damit direkt auf die Ausgangsfrage von Fisher zurückzukommen: Es besteht eindeutig mehr als nur eine schwache Korrelation zwischen Aktienrückkäufen und der Entwicklung des Marktes.
Die nachfolgende Abbildung verdeutlicht das: Sie zeigt die 4-wöchige Veränderung der Aktienrückkäufe im Vergleich zur 4-wöchigen Veränderung des S&P 500 – und legt einen klaren Zusammenhang nahe.
Ein interessanter Punkt am Rande: Vor 1982 galten Aktienrückkäufe in den Augen der US-Börsenaufsicht SEC als illegitime Marktmanipulation.
Erst mit der Einführung der Rule 10b-18 im Jahr 1982 wurde ein sogenannter „sicherer Hafen“ geschaffen, der Unternehmen vor rechtlichen Konsequenzen in diesem Zusammenhang schützt.
Mit anderen Worten: Die SEC erkannte durchaus an, dass Rückkäufe das Marktgeschehen beeinflussen – schuf aber gleichzeitig einen regulatorischen Rahmen, der Unternehmen diese Praxis erleichtert. Oder zugespitzt formuliert: Sie stellte einen „Schutzschild“ bereit – durch die Hintertür.
Unsere vorherige Abbildung war aufgrund der umfangreichen Datenlage recht komplex. Die folgende Grafik konzentriert sich daher auf den Zeitraum von 2021 bis heute – und zeigt deutlich, wie sich Veränderungen bei den Aktienrückkäufen, ob steigend oder fallend, unmittelbar auf die Aktienkurse auswirken.
Besonders auffällig: Der Rückgang von fast 20 % im April wurde durch den starken Rückgang der Rückkaufaktivitäten zusätzlich beschleunigt – und umgekehrt lässt sich beobachten, dass Phasen verstärkter Rückkäufe oft mit einer schnellen Erholung der Kurse einhergehen.
Während Fisher die Auffassung vertritt, dass Rückkäufe kaum Einfluss auf Marktbewegungen haben, zeigen die Daten ein anderes Bild: Es besteht eine deutliche Korrelation zwischen der vierwöchigen prozentualen Veränderung der Rückkäufe und der Entwicklung des Aktienmarkts.
Noch entscheidender ist aber der Mechanismus dahinter: Aktienrückkäufe bringen ganz konkret einen Käufer auf den Markt – das Unternehmen selbst. Diese zusätzliche Nachfrage wirkt sich direkt auf den Kurs aus.
Die statistische Korrelation von 0,85 zwischen Rückkäufen und Marktverlauf spricht daher klar gegen die Annahme eines bloßen Zufalls – sie deutet vielmehr auf einen systematischen Zusammenhang hin.
Aber ja – Fisher hat in einem Punkt recht: Es gibt selbstverständlich auch andere Faktoren, die höhere Asset-Preise stützen.
Rückkäufe beeinflussen mehr als nur die Preise
Im Jahr 2023 schrieb Jason Zweig in einem Artikel für das Wall Street Journal:
„Nach Angaben von S&P Dow Jones Indices haben große US-Unternehmen in den letzten fünf Jahren 3,9 Billionen USD für den Rückkauf ihrer eigenen Aktien ausgegeben. Rückkäufe sind weder gut noch schlecht. Sie sind einfach ein Werkzeug. Genauso wie man mit einem Hammer ein Haus bauen oder zerstören kann, können Rückkäufe in den richtigen Händen sinnvoll – und in den falschen gefährlich – sein.“ – Jason Zweig, WSJ
Das bringt es gut auf den Punkt.
Rückkäufe haben einen direkten Einfluss auf das Gewinnwachstum – insbesondere im verarbeitenden Gewerbe –, denn Unternehmensgewinne werden auf Basis des Gewinns pro Aktie gemessen.
Mit anderen Worten: Wenn ein Unternehmen die Zahl seiner ausstehenden Aktien reduziert, steigt der Gewinn pro Aktie – selbst wenn der tatsächliche Gesamtgewinn unverändert bleibt. Die folgende Darstellung zeigt diesen Zusammenhang deutlich.
Und wie bereits erläutert: Die jährliche Änderungsrate der Unternehmensgewinne zählt zu den zuverlässigsten Indikatoren für die zukünftige Entwicklung der Aktienmärkte.
Anleger sollten die Auswirkungen von Aktienrückkäufen auf die Erträge genau verstehen – insbesondere, wenn sie gezielt in einzelne Unternehmen investieren.
Warren Buffett hat sich zu diesen Transaktionen einmal sehr deutlich geäußert:
„Abschließend noch eine wichtige Warnung: Selbst unsere bevorzugte Kennzahl – das Betriebsergebnis – kann von Führungskräften mit wenig Aufwand manipuliert werden, wenn sie das wollen. CEOs, Vorstände und ihre Berater halten solche Spielchen oft für besonders clever. Auch viele Journalisten und Analysten begrüßen diese Praxis – besonders, wenn dadurch vermeintlich ‚Erwartungen übertroffen‘ werden.
Dieses Verhalten ist widerlich. Es erfordert keinerlei Talent, Zahlen zu manipulieren – nur den festen Willen, andere in die Irre zu führen.
Eine ‚kreative‘ Buchführung, wie mir ein CEO sein betrügerisches Verhalten einst nannte, ist zu einem Schandfleck des Kapitalismus geworden.“ – Warren Buffett
Warum greifen CEOs überhaupt zu solchen Methoden?
Es überrascht wenig, dass laut einer WSJ-Umfrage unter Finanzvorständen 93 % der Befragten den „Einfluss auf den Aktienkurs“ und „externen Druck“ als Hauptgründe für die Manipulation von Ertragszahlen nannten.
Es ist natürlich ein weit verbreiteter Irrglaube, dass Unternehmenschefs Rückkäufe durchführen, weil sie glauben, ihre Aktie sei unterbewertet.
In der Realität ist oft das Gegenteil der Fall: Rückkäufe finden typischerweise dann statt, wenn die Stimmung im Management besonders optimistisch ist – sprich: wenn die Kurse bereits gestiegen sind.
Sinken die Aktienkurse dagegen und könnten Rückkäufe tatsächlich wertsteigernd sein, fehlt oft der Anreiz – sei es aus Zurückhaltung, Unsicherheit oder schlicht, weil das verfügbare Kapital gerade anders verplant ist.
Fazit
Die Faktenlage ist eindeutig: Aktienrückkäufe sind keine Randerscheinung – sie sind ein zentraler Treiber für die Kursentwicklung an den Märkten.
Wenn Unternehmen in den vergangenen zwei Jahrzehnten faktisch die gesamte Nettonachfrage nach Aktien gestellt haben, lässt sich schwer behaupten, Rückkäufe seien bloß „ein“ Faktor unter vielen. Sie verringern das Angebot nicht nur auf dem Papier – sie sind die Nachfrage. Ohne sie sähen die Bewertungen an den Aktienmärkten heute ganz anders aus.
Besorgniserregender ist jedoch die Frage nach dem „Warum“.
Entgegen der gängigen Annahme, Rückkäufe seien eine Form der Kapitalrückgabe an die Aktionäre, zeichnen Daten und Verhalten der Unternehmensführung ein anderes Bild: Rückkäufe steigern den Gewinn pro Aktie – und damit kurzfristig auch den Aktienkurs, an den die Vergütung vieler Führungskräfte direkt gekoppelt ist.
Dieser Anreiz verschiebt den Zweck von Rückkäufen zunehmend – weg von langfristiger Wertschöpfung, hin zu kurzfristigem „Finanz-Engineering“.
Man muss Fisher zugutehalten: Die Märkte sind komplex. Natürlich spielen auch andere Faktoren wie Nachfrage, Stimmung, Zinspolitik und makroökonomisches Umfeld eine Rolle. Aber wer Rückkäufe nur als eine Variable unter vielen betrachtet, verkennt ihre tatsächliche Bedeutung.
Ihr Einfluss ist messbar, zielgerichtet – und wird durch finanzielle Anreize innerhalb der Unternehmen zusätzlich verstärkt.
Die Frage ist daher nicht, ob Aktienrückkäufe für Anleger wichtig sind – das sind sie. Die eigentliche Frage lautet: Werden sie genutzt, um echten, nachhaltigen Wert zu schaffen – oder nur, um dessen Abwesenheit zu kaschieren?
