Im Spannungsfeld zwischen einem vielbeschworenen "Soft Landing" und der drohenden Bedrohung eines Wirtschaftskollapses wächst die Unsicherheit in den Reihen der Börsianer und Anleger. Die Frage drängt sich auf: Wird die Federal Reserve eine neue Krise auslösen? Das Wann und Wie dieses potenziellen Desasters bleibt im Dunkeln, doch die Wahrscheinlichkeit dafür ist bedrückend hoch, insbesondere angesichts der Tatsache, dass die Aussicht auf dauerhaft hohe Zinsen so gar nicht zu den sich abschwächenden wirtschaftlichen Kennzahlen passen will.
Die Diskrepanz zwischen den Theorien und der Realität wird am besten deutlich, wenn wir uns die geldpolitischen Maßnahmen der Federal Reserve in den letzten Jahren ansehen. Schon 2021 haben wir in einem Artikel darauf hingewiesen. Einige Zitate daraus:
"Angesichts der Tatsache, dass unser gesamtes Finanzsystem heute stärker von Schulden und Fremdkapital abhängt als je zuvor, ergibt sich das größte Risiko in der vermeintlichen Stabilität.
Das sogenannte 'Stabilitäts-Instabilitäts-Paradoxon' geht davon aus, dass alle Akteure rational handeln und damit einen kompletten Zusammenbruch verhindern. Anders gesagt, alle Beteiligten handeln vernünftig und niemand drückt den "großen roten Knopf".
Die Federal Reserve hängt in hohem Maße von dieser Annahme ab. Nach mehr als 13 Jahren des beispiellosesten geldpolitischen Programms in der Geschichte der USA versucht sie, die im System aufgetürmten Risiken unter Kontrolle zu bringen."
Erfahrungsgemäß drückt jemand auf den "großen roten Knopf", wenn die Fed die Zinsen erhöht und die Renditekurven invers werden.
Das ist aber auch der Trugschluss des derzeitigen Narrativs, das sich auf das "Soft Landing"-Szenario von 1995 stützt. Damals geriet die Wirtschaft zwar nicht in eine Rezession, jedoch gab es einige beunruhigende Entwicklungen. Vor allem kam es 1995 nicht zu einer Inversion der Renditekurve. Die Renditekurve invertierte sich erst 1998, und etwa 24 Monate später folgte eine Rezession.
Aus der obigen Grafik geht hervor, dass Inversionen der Renditekurve etwa 10 bis 24 Monate vor einer Rezession oder einem Krisenereignis auftreten. Das liegt daran, dass es eine gewisse Zeit dauert, bis der "Verzögerungseffekt" höherer Kreditkosten negative Auswirkungen auf die Wirtschaft zeigt.
Die Fed hofft zwar, dass die Marktteilnehmer bei der Straffung der Geldpolitik rational handeln, die Investoren neigen jedoch nicht zu rationalem Handeln. Möglicherweise übersehen die Märkte, dass es nicht nur um die geldpolitischen Entscheidungen der Fed geht.
Eine Häufung von Ereignissen
Wir leben in einer Ära, in der die Verschuldung in den USA einen historischen Höchststand erreicht hat. Im zweiten Quartal 2023 beträgt die Gesamtschuldenlast in der Wirtschaft 97 Billionen US-Dollar, während die Gesamtwirtschaft derzeit ein Volumen von 22,2 Billionen US-Dollar hat. Das bedeutet, dass jedes Dollar an Wirtschaftswachstum 4,36 US-Dollar an Schulden erfordert.
Diese Verschuldung hat sich seit 2008 nahezu verdoppelt, als sie bei 54 Billionen US-Dollar lag und die Wirtschaft rund 16 Billionen US-Dollar wert war. In nur 13 Jahren hat sich die wirtschaftliche Hebelwirkung von 3,38 US-Dollar pro 1 US-Dollar Wachstum auf 4,36 US-Dollar erhöht, was vor allem deshalb möglich war, weil die Zinsen in dieser Zeit nahe Null lagen.
Aufgrund des Hebels im Finanzsystem wird die Kombination aus schuldenfinanzierter Wirtschaftsaktivität und restriktiven Finanzierungsbedingungen zu einer Verlangsamung des Wachstums führen. In der Vergangenheit gingen solche Verschärfungen der Finanzbedingungen immer Rezessionen und Krisen voraus. Interessanterweise traten diese Ereignisse bei einem deutlich niedrigeren gesamten Leverage auf.
Betrachtet man die jährliche Veränderungsrate des systemischen Leverage im Vergleich zur Veränderung der Zinssätze, so zeigt sich eine Zeitverzögerung von rund 36 Monaten zwischen dem Zinsanstieg und einem Krisenereignis. Berücksichtigt man, dass die Zinsen im Jahr 2021 zu steigen begannen, lässt sich daraus ableiten, dass das nächste Krisenereignis erst im Jahr 2024 zu erwarten ist.
Wie bereits erwähnt: Der Zeitpunkt der nächsten Rezession oder Krise im Jahr 2024 wird durch die Inversion der Zinskurve bestätigt. In der Vergangenheit haben die Medien immer dann eine Rezession ausgerufen, wenn die Zinskurve invers wurde. Wenn dieser Effekt nicht sofort eintritt, nehmen sie an, dass es "diesmal anders" ist. Noch ist es nicht so weit, denn der "Lag-Effekt", die zeitliche Verzögerung, muss sich erst noch einstellen.
Angesichts des Volumens der in die Wirtschaft gepumpten "Stimulierungsmaßnahmen" und des nach wie vor hohen Anteils der Geldmenge an der Wirtschaft dürfte die Rezession ähnlich wie 2006 ausfallen.
Nur weil das zeitgleiche Auftreten höherer Kreditkosten, schrumpfender Geldmengen und verlangsamten Wirtschaftswachstums bisher nicht zu einer Krise oder Rezession geführt hat, heißt das keineswegs, dass es so bleiben wird.
Das Risiko eines geldpolitischen Fehlers ist enorm
Das Risiko eines geldpolitischen Fehlers ist enorm. Schon 2021 haben wir darauf hingewiesen, dass ein Krisenereignis eintreten könnte, wenn die Zinsen ansteigen, die Federal Reserve ihre Geldpolitik strafft oder die wirtschaftliche Erholung stockt.
"Die Konjunktur und die Märkte können sich kurzfristig (aufgrund der aktuellen Dynamik) den Gesetzen der finanziellen Schwerkraft widersetzen, wenn die Zinssätze steigen. Sie wirken jedoch als 'Bremse' für die Wirtschaftstätigkeit, da sich die Zinssätze NEGATIV auf eine stark fremdfinanzierte Wirtschaft auswirken:".
Die hohen Zinssätze erhöhen den Schuldendienst und verringern künftige produktive Investitionen.
Der Immobilienmarkt kühlt ab.
Höhere Fremdkapitalkosten führen zu niedrigeren Gewinnspannen.
Die riesigen Derivate- und Kreditmärkte geraten unter Druck.
Variable Zinszahlungen für Kreditkartenschulden und Hypothken steigen.
Die steigenden Zahlungsausfälle werden sich negativ auf die Ertragslage der Banken auswirken.
Viele Aktienrückkaufpläne und Dividendenausschüttungen von Unternehmen wurden bisher durch billige Kredite finanziert.
Die Investitionsausgaben der Unternehmen hängen von niedrigen Kreditkosten ab.
Das Defizit im Verhältnis zum BIP wird aufgrund der steigenden Kreditkosten in die Höhe schießen.
Vor allem aber war in den letzten zehn Jahren der Hauptgrund für den Besitz von Aktien zu überhöhten Preisen die Rechtfertigung hoher Bewertungen durch niedrige Zinsen. Unglücklicherweise sind die Bewertungen angesichts der hohen Inflation, die die Gewinnmargen schrumpfen lässt, und der hohen Zinsen wahrscheinlich ein größeres Problem als allgemein angenommen.
Mohammed El-Erian erklärt:
"Anleger sollten sich auf das Risiko eines abrupten Übergangs von einer relativen zu einer absoluten Bewertung konzentrieren. Wenn dies geschieht, sollten Sie aufhören, sich um die Rendite Ihres Kapitals zu sorgen und sich stattdessen Sorgen um den Erhalt Ihres Kapitals machen."
Im Moment wissen wir nicht, wann das nächste "Krisenereignis" eintreten wird.
Es ist jedoch nur eine Frage der Zeit, bis das "higher for longer" der Fed jemanden dazu veranlasst, den "dicken roten Knopf" zu drücken.