Trotz fortgesetzter Bemühungen der Federal Reserve (Fed), durch Quantitative Tightening (QT) die Liquidität im Finanzsystem zu verringern, scheinen die gewünschten Effekte nicht in dem erwarteten Maße einzutreten.
Die Anleihebestände der Fed sind seit ihrem Höchststand um 1,3 Bio. USD zurückgegangen (aufgrund des QT in Form eines Abbaus geldpolitischer Wertpapierbestände), doch nur die Hälfte dieser angeblichen Straffung hat sich auf die Bankreserven (die Liquidität) ausgewirkt, die nur um magere 0,7 Bio. USD gesunken sind.
Dieses fortwährende "Eigenleben des Geldes" hat viele überrascht und viele optimistische Vorstellungen genährt: Die bekannteste ist, dass eine höhere "Liquidität" die Aktienmärkte im Jahr 2023 gestützt hat.
2024 wird ein weiteres Jahr sein, in dem schnelle Lösungen eine große Rolle spielen werden.
Um die Mechanismen hinter diesem Zaubertrick zu verstehen, lassen Sie uns beim QT beginnen.
Nachfolgend fünf einfache Schritte, die zeigen, wie Quantitative Tightening funktioniert:
Schritte 1-2: Die Fed reinvestiert auslaufende Anleihen (1) aus ihrem QE-Portfolio nicht (= führt passives QT durch) und vernichtet damit Reserven (2) - auch "Liquidität" genannt;
Schritte 3-5: Der Staat muss seine Finanzierung erneuern, die Fed hält ihre Anleihebestände hingegen nicht auf dem bisherigen Niveau (3).
In dieser Phase müssen die Banken aktiv werden und einen größeren Teil der neu emittierten Wertpapiere aufsaugen (4-5).
Die daraus resultierenden Bilanzveränderungen sind in den folgenden Tabellen zusammengefasst: Die Fed reduziert ihre Bilanz um 100, was zu einer Verringerung der Reserven (also der "Liquidität") im Verhältnis 1:1 führt, schließlich müssen die Banken ja die neuen Anleihen absorbieren.
So funktioniert QT normalerweise.
Doch dieses Mal läuft es anders.
Damals, im Jahr 2021, hatte die Fed ein Problem: Die Zinsen lagen bei 0 % und es war zu viel Geld im System.
Die Käufe der Geldmarktfonds (Money Market Funds, MMF) verteuerten die Schatzwechsel so sehr, dass die Renditen negativ (!) wurden. Um die Geldmarktzinsen zu stabilisieren, brachte die Fed eine hilfreiche Alternative ins Spiel: die Reverse Repo Facility (RRP).
Das motivierte die Geldmarktfonds, Geld bei der Fed zu parken, und zwar in großem Stil: Das Volumen der Reverse Repos erreichte 2,5 Bio. USD.
Man kann sich das als aufgestaute "Liquidität" vorstellen, die in einer Ecke unseres Finanzsystems lagert.
Und darum geht es:
Im Jahr 2023 haben Geldmarktfonds diese aufgestaute Kraft freigesetzt: Der Einsatz von umgekehrten Pensionsgeschäften ist deutlich zurückgegangen, und diese Welle stützender "Liquidität" strömte in die Märkte.
Diese Entwicklung dürfte sich 2024 fortsetzen.
Wie funktioniert das?
Lassen Sie uns wie immer unsere vereinfachten Bilanzen überprüfen, um die Antworten zu finden:
Geldmarktfonds bauen ihre riesigen Bestände in Form von Reverse Repos (orange) ab und kaufen T-Bills (grün).
Der Staat muss seine Schulden prolongieren, während die Fed ein QT durchführt (rot), aber in diesem Fall wird die Lücke von den Geldmarktfonds und nicht von den Banken geschlossen.
Das Ergebnis ist, dass QT keine "Liquidität" absaugt, sondern dass die Reverse-Repo-Geschäfte leiden (blauer Kreis).
Im Grunde haben wir es mit einer abgemilderten Version des QT zu tun:
Mit anderen Worten: Die Fed reduziert ihre Bilanz, ohne die "Überschussliquidität" (Bankreserven) aus dem System zu nehmen.
Ein Liquiditätsproblem.
Wie geht es nun weiter?
Die RRP-Fazilität ist von über 2 Bio. USD auf 600 Mrd. USD geschrumpft, so dass dieser "Sterilisationsmechanismus" im Jahr 2024 noch etwas länger funktionieren kann, aber letztlich auslaufen wird.
Und eine sinkende Liquidität kann im weltweit größten monetären Reparaturmechanismus für monetäre Probleme eine Menge Ärger verursachen.
Der Repo-Markt.
Die Behauptung, die Höhe der Reserven ("Liquidität") im Bankensystem wirke sich irgendwie auf die Asset-Preise aus, ist schlichtweg falsch: Die Banken verwenden ihre Reserven nicht, um Aktien zu kaufen, und deshalb gibt es den vermeintlich direkten Zusammenhang zwischen Liquiditätsveränderungen und Aktienmarktrenditen nicht.
Die Banken verwenden jedoch Reserven, um untereinander Repo-Geschäfte durchzuführen. Und das ist wichtig.
Wie das obige Schaubild zeigt, steigt der geforderte Aufschlag für das Verleihen von Geld auf den Repo-Märkten im Vergleich zu einer einfachen Einlage bei der Fed langsam an - das Niveau ist noch nicht besorgniserregend, aber es scheint sich ein Trend abzuzeichnen.
Die roten Kreise in der Grafik zeigen, wie sehr die Repo-Märkte im Jahr 2019 aus den Angeln gehoben wurden.
Hier sind die 7 Schritte zum echten monetären Problem für das Jahr 2024:
- Die Fed setzt das QT fort, aber die Geldmarktfonds fangen die negativen Auswirkungen auf die Liquidität nicht mehr ab;
- Die Bankreserven werden stark in Mitleidenschaft gezogen, und der Anreiz für die Banken, sich an den Repo-Märkten zu beteiligen, nimmt ab;
- Das US-Finanzministerium begibt weiterhin große Mengen an Anleihen;
- Das Ungleichgewicht zwischen den zu absorbierenden Sicherheiten (Anleihen) und der verfügbaren Liquidität (Reserven) nimmt zu;
- Die Repo-Sätze steigen stetig an und signalisieren weitere Spannungen im Bereich der Geldmärkte;
- Verschuldete Akteure, die sich auf konstante Repo-Sätze verlassen, geraten in Schwierigkeiten;
- Es findet ein Abbau des Verschuldungsgrades statt.
Kurz gesagt: Der geldtechnische Taschenspielertrick, der das QT im Jahr 2023 so einfach aussehen ließ, könnte später im Jahr 2024 verschwinden.
Es handelt sich dabei um ein stark unterschätztes Risiko, das kaum jemand auf dem Schirm hat.
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Haftungsausschluss: Dieser Artikel wurde ursprünglich auf The Macro Compass veröffentlicht. Werden Sie Teil der lebendigen Community von Makro-Investoren, Asset Allocators und Hedge-Fonds - finden Sie heraus, welche Abo-Stufe am besten zu Ihnen passt, indem Sie auf diesen Link klicken.