Wie wir am vergangenen Freitag festgestellt haben, haben in den letzten Jahren einige wenige Mega-Caps die Marktrenditen dominiert und den Bullenmarkt befeuert. In diesem Artikel stellten wir die Frage, ob die Dominanz einiger weniger Aktien den Bullenmarkt auch weiterhin am Laufen halten kann. Die Breite der Hausse (oder ihr Fehlen) ist nach wie vor eine Hauptsorge der Bullen. Wir haben dieses Thema bereits in einem früheren Artikel ausführlich diskutiert:
"Während der Markt aufgrund der anhaltenden Dynamik neue Höchststände erreicht, nimmt die Marktbreite weiter ab. Die Anzahl der Aktien, die oberhalb ihrer jeweiligen 50-DMA gehandelt werden, nimmt weiter ab. Darüber hinaus haben sich die Advance-Decline-Linie der NYSE und der Relative-Stärke-Index (RSI) umgekehrt, was die negativen Divergenzen in einem steigenden Markt noch verstärkt. Diese Entwicklung bedeutet nicht unbedingt, dass der Markt kurz vor einem Crash steht, aber sie deutet darauf hin, dass die derzeitige Rallye schwächer ist, als der Index vermuten lässt".
Seit Anfang des Jahres ist das Thema "mangelnde Breite" ein Problem für die aktuelle Rallye. Denn historisch gesehen gehen engen Haussephasen oft vorübergehende Korrekturen und Bärenmärkte voraus. Bob Farrell kommentiert dies wie folgt:
"Die Märkte sind am stärksten, wenn sie breit sind, und am schwächsten, wenn sie eng sind."
Da sich die Fed jedoch auf die erste Zinssenkung seit 2020 vorbereitet, scheint sich eine Veränderung abzuzeichnen. Im Zuge der jüngsten Daten zum Verbraucherpreisindex (VPI) kam es zu einer deutlichen Verschiebung von den Top-Performern hin zu den Nachzüglern.
Noch wichtiger ist jedoch, dass sich die Marktbreite deutlich verbessert hat und die Advance-Decline-Linie der NYSE ein Rekordhoch erreicht hat. Darüber hinaus haben sich auch die zuvor negative Divergenz des Relative Strength Index (RSI) und die Anzahl der Aktien oberhalb ihres 50-DMA im S&P 500 nach oben umgekehrt.
Was sagt uns das?
"Das jüngste Marktgeschehen war erfrischend und könnte ein Zeichen für einen reifenden Bullenmarkt sein, bei dem eine breite Palette von Aktien zur Rallye beiträgt und die Aktienindizes auf Rekordniveau hält" - Yahoo Finance
Historisch gesehen ist eine zunehmende Marktbreite ein Zeichen dafür, dass sich die Gesundheit des Bullenmarktes verbessert. Während sich die Marktbreite zweifellos ausgeweitet hat und die Bullen durch die Aussicht auf Zinssenkungen der Fed ermutigt wurden, stellt sich die Frage, ob die jüngste Marktausweitung nachhaltig ist. Möglicherweise. Sentiment Trader stellte kürzlich fest:
"Nach mehr als einem Monat erheblicher Divergenzen zwischen den Indizes und den einzelnen Aktien wurden diese Ende letzter Woche durch eine historische Entwicklung weitgehend aufgelöst. Während ein neuer Höchststand der kumulativen Breite auf lange Sicht ein positives Zeichen ist, war die Entwicklung der Renditen auf kürzere Sicht fragwürdiger, als der S&P 500 den breiteren Markt weit übertraf".
In diesem speziellen Fall stimmen wir zu. Die derzeitige Rallye bei Small-Cap-Aktien birgt einige Risiken.
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Risiken für den Russell
Vor dem Hintergrund möglicher Zinssenkungen durch die US-Notenbank und der Aussicht auf einen wachstums-, steuer- und zollfreundlichen US-Präsidenten überrascht es nicht, dass die Marktrallye von kleinen und mittelgroßen Unternehmen angeführt wird.
Dennoch gibt es nach wie vor viele Probleme, mit denen diese Unternehmen zu kämpfen haben. Im Bull Bear Report vom vergangenen Wochenende haben wir Folgendes festgestellt:
Erstens sind fast 40 % des Russell 2000 unprofitabel.
“Es gibt jedoch auch einige Probleme, die bei Unternehmen mit geringer Kapitalisierung noch nicht gelöst sind. Das erste ist, wie Goldman Sachs (NYSE:GS) feststellt, nach wie vor ein grundlegendes Problem.
"Ich bin überrascht, wie leicht es ist, jemanden zu finden, der die Spitze der Tech-Entwicklungen erkannt haben will und seine Gewinne in Small-Caps stecken will. Abgesehen von der Tatsache, dass es sich um kurzfristige Pain-Trades handeln könnte, verstehe ich das fundamentale Argument für eine anhaltende Outperformance eines Index nicht, bei dem jedes dritte Unternehmen in diesem Jahr unrentabel sein wird."
Wie die folgende Abbildung von Apollo zeigt, hatten in den 1990er Jahren 15 % der Unternehmen im Russell 2000 ein negatives 12-Monats-EPS. Heute liegt dieser Anteil bei 40 %.
Neben der offensichtlichen Tatsache, dass Kleinanleger einer wachsenden Zahl unrentabler Unternehmen hinterherlaufen, sind diese Unternehmen hoch verschuldet und auf die Ausgabe von Schuldtiteln angewiesen, um überleben zu können (so genannte "Zombies"). Diese Unternehmen sind besonders anfällig für Veränderungen in der zugrunde liegenden Wirtschaft.
Angesichts der sich abschwächenden Konjunktur sind diese Unternehmen zur Erzielung von Einnahmen in hohem Maße auf die Verbraucher angewiesen. Mit dem Rückgang der Verbraucherausgaben sinkt auch die Rentabilität, was sich auf die Performance der Aktie auswirken wird. Simon White bemerkte letzte Woche dazu:
"Die auf Inflationserwartungen basierende Zinsstrukturkurve hat sich deutlich abgeflacht und ist heute inverser als je zuvor - und sie wird auch im Falle eines Wahlsiegs von Donald Trump unter Druck bleiben. Diese "Erwartungskurve" deutet darauf hin, dass die Verbraucher viel härtere finanzielle Bedingungen erwarten, als der Markt aufgrund der nominalen Zinskurve annimmt, was ein Risiko für den Konsum, das allgemeine Wirtschaftswachstum sowie die Aktienbewertungen und -renditen darstellt.
Darüber hinaus verfügen die Unternehmen im Russell 2000 (ein guter Indikator für Unternehmen mit geringer und mittlerer Marktkapitalisierung) nicht über das nötige Finanzkapital, um in großem Umfang Aktien zurückzukaufen, um die Vermögenspreise zu stützen und die Verlangsamung des Gewinnwachstums durch eine Verringerung der Aktienzahl auszugleichen. Wie bereits erwähnt, waren seit 2000 die Unternehmen die einzigen Nettokäufer von Aktien, was im Laufe der Zeit zu einer erheblichen Outperformance von Aktien mit hoher Marktkapitalisierung geführt hat.
Auch wenn sich der Aufschwung in puncto Breite verbessert hat, könnten diese Gegenwinde die Nachhaltigkeit des Bullenmarktes erheblich gefährden.
Die Breite hat sich verbessert, aber reicht das aus?
Eine Marktrallye braucht Käufer, um nachhaltig zu sein.
Wenn die derzeitige Umschichtung von einem stark überverkauften Zustand nach einer breiteren Marktkorrektur ausginge, hätte ich mehr Vertrauen in ihre Nachhaltigkeit. Wie wir jedoch bereits festgestellt haben, sind die Anleger (sowohl Privatanleger als auch professionelle Investoren) außergewöhnlich optimistisch.
Darüber hinaus sind die Investoren aufgrund dieser optimistischen Stimmung vollständig in Aktien investiert. Die nachstehende Grafik zeigt die durchschnittliche Aktienquote von Privatanlegern und professionellen Investoren. Historisch gesehen sind Werte über 80 mit Höchstständen an den Börsen verbunden. Der derzeitige Wert liegt bei 87, also im Bereich von eher dünner Luft.
In Anbetracht der aggressiveren Aktienallokation, die sich auch in niedrigen Cash-Beständen niederschlägt, ist die Fähigkeit zu größeren Engagements, die den Markt weiter nach oben treiben könnten, etwas fraglich.
Und schließlich ist die Marktstimmung zwar optimistisch, gleichzeitig zeigen sich aber auch erste Risse auf dem Kreditmarkt. Wenn sich die Kreditspreads auszuweiten beginnen, geht das in der Regel einem Anstieg der Marktvolatilität voraus. Wie man sieht, steigen die Spreads bei den Junk Bonds wieder an. Solche Anstiege der Differenz zwischen Unternehmensanleihen mit CCC-Rating und solchen mit B-Rating sind ein frühes Warnsignal für Marktverwerfungen.
Ja, im Markt könnten sich weiterhin massive Umschichtungen von Large-Caps zu klein- und mittelkapitalisierten Unternehmen vollziehen. Angesichts des derzeitigen Niveaus der Bullen-Stimmung und der Allokationen vor dem Hintergrund schwächerer Wirtschaftsdaten und sich ausweitender Spreads lässt dies jedoch vermuten, dass es sich bei der gegenwärtigen Rotation lediglich um eine signifikante Rallye handeln könnte, die durch die Eindeckung von Leerverkäufen angestoßen wurde. Darüber hinaus lassen die derzeitigen überkauften und stark gestreckten technischen Bedingungen darauf schließen, dass die Nachhaltigkeit der Entwicklung fraglich bleibt.
Wo jetzt die Anleger bereits stark in Aktien investiert sind, stellt sich die Frage: "Wer kann jetzt überhaupt noch kaufen?"
Außerdem gibt es da noch das Risiko einer breiteren Marktkorrektur vor den Wahlen. Das würde wahrscheinlich große und kleine Unternehmen gleichermaßen treffen.
Sehen wir jetzt, wie Yahoo andeutet, den Beginn einer echten Hausse?
Natürlich können die Märkte immer etwas völlig Unerwartetes tun. Wenn sich die Umschichtungen fortsetzen und sich das wirtschaftliche Umfeld deutlich verbessert sowie das Ertragswachstum unterstützt, werden wir unsere Portfolios entsprechend anpassen.
All das ist denkbar.
Wir werden jedoch in der "Show me" -Phase unseres Portfoliomanagements bleiben, bis uns der Markt wirklich überzeugt.
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