Die Europäische Zentralbank (EZB) tut ihr Bestes, um die Wirtschaft der Eurozone mit einer Vielzahl von Programmen zum Kauf von Vermögenswerten zu stimulieren, aber sie hat in dieser Hinsicht eine weitaus schwierigere Aufgabe als die US-Notenbank Fed.
Während die Fed über einen tiefen und liquiden Anleihemarkt verfügt, einschließlich der 20 Billionen Dollar an ausstehenden Treasury-Wertpapieren, muss die EZB mit den rückständigen europäischen Anleihemärkten zurechtkommen.
Deutschland, die größte Volkswirtschaft der Eurozone, ist stolz darauf, in den vergangenen Jahren keine neuen Schulden machen zu müssen, und alle Länder der Eurozone sind in ihrer Kreditaufnahme durch die Grenzen der Staatsverschuldung und der Haushaltsdefizite, die sich aus dem Festhalten an der Gemeinschaftswährung ergeben, eingeschränkt.
Dieses Jahr ist wegen der Auswirkungen der COVID-19-Pandemie auf die Volkswirtschaften natürlich anders. Deutschland hat im Jahr 2020 ein Haushaltsdefizit und eine höhere Kreditaufnahme, aber seine Verschuldung liegt immer noch unter der im Stabilitäts- und Wachstumspakt vorgeschriebenen Obergrenze von 60%.
Italien hingegen kommt mit einer Staatsverschuldung von 134% des Bruttoinlandsprodukts (BIP) mehr als auf das Doppelte seiner erlaubten Höchstgrenze. Das Land wurde bereits ermahnt, die Schulden zu reduzieren, indem es sein jährliches Haushaltsdefizit unter der Obergrenze von 3% hält. Italien verbuchte im vergangenen Jahr ein beachtliches Defizit von 1,6% und strebte in diesem Jahr, bevor die Pandemie ausbrach, ein Defizit von 2,2% an. Jetzt rechnet es mit einem Defizit von über 11% des BIP.
Dennoch können die Länder der Eurozone nicht mit dem Appetit der EZB auf Anleihenkäufe mithalten. Das Wall Street Journal hat letzte Woche tabellarisch dargestellt, dass die Zentralbank in diesem Jahr bisher 676 Milliarden Euro für Staatsanleihen ausgegeben hat. Dem stehen Neuemissionen in Höhe von 367 Milliarden Euro gegenüber. Die Überschrift lautete, die EZB ersticke den europäischen Markt für Staatsanleihen.
Wie anders könnte Italien sonst eine Rendite von etwa 1% auf seine zehnjährigen Staatsanleihen bieten - eine Rendite, die im Vergleich zu Deutschlands zehnjähriger Anleiherendite von fast minus 0,5% bei vergleichbarer Laufzeit üppig erscheint.
Investoren sind bei solchen Dingen aber nicht sonderlich wählerisch. Sie nehmen das 1%, wenn es das Beste ist, was angeboten wird. Die Gegenüberstellung von EZB-Käufen und Neuemissionen bedeutet nicht, dass die EZB diese Neuemissionen kauft. Das Verbot der Staatsfinanzierung durch die Geldpolitik bedeutet, dass die EZB ihre Käufe auf dem Sekundärmarkt tätigen muss.
Das ist eine feine Unterscheidung, die sich nicht auf die Anleihekurse auswirkt. Die Käufe der EZB stützen die Preise für Neuemissionen von Anleihen, und da sich die Renditen umgekehrt zu den Kursen bewegen, dämpft dies die Renditen.
Es ist kein Zufall, dass die europäische Benchmark-Anleihe, also die deutschen Bundesanleihen, eine negative Rendite aufweist, so wie auch der Referenzzinssatz der EZB mit minus 0,5 % ebenfalls im Minusbereich liegt.
Die US-Notenbank sieht all diese negativen Anleiherenditen mit Argwohn. Sie hält ihren Tagesgeldsatz nahe Null, hat sich aber bisher geweigert, diesen ins Minus zu treiben. Auch die Renditen der Staatsanleihen sind weiterhin im positiven Bereich angesiedelt, obwohl sie im historischen Vergleich mikrig sind.
Die Fed hat in diesem Jahr bisher etwa 2 Billionen Dollar an Treasury-Wertpapieren gekauft, während die staatlichen Emissionen allein im zweiten Quartal mit 3 Billionen Dollar ungewöhnlich hoch ausfielen. Die US-Zentralbank hat ihre Bilanz seit Ausbruch der Pandemie um 3 Billionen Dollar erhöht, aber ein guter Teil davon entfällt auf Asset-Backed Securities und Unternehmensanleihen - Märkte, die in den USA ebenfalls viel liquider sind als in Europa.
Die Pandemie hat Europa in eine schwierige Übergangsphase gebracht, da sich die Währungsunion nur sehr langsam zu einer Banken- und Kapitalmarktunion transformiert. Die Fortschritte waren in der Tat so langsam, dass man sich fragt, ob diese Ziele jemals erreicht werden oder ob die Mitgliedsländer dies überhaupt wollen.
Gegenwärtig ist die Eurozone einfach weniger gut gerüstet, um den Herausforderungen der Pandemie zu begegnen. Die Eurozone hat ein jährliches BIP von etwa 13 Billionen Dollar, während die USA auf 21 Billionen Dollar kommen. Daher benötigt sie zwar weniger monetäre Anreize als die USA, aber immer noch einen beträchtlichen Betrag.
Und vielleicht mehr, als sie bewältigen kann. Das Wort "Ersticken" ist sicherlich kein zu starker Ausdruck, um zu beschreiben, wie sich der Kauf von Vermögenswerten durch die Zentralbank auf den Markt für Staatsanleihen in Europa auswirkt. Es mag in diesem Umfeld als ein smarter Schachzug erscheinen, italienische Anleihen anstelle von deutschen Anleihen zu kaufen, aber für wie lange noch?