WeWork (NYSE:WEWK), das hoch profilierte Wunder-Startup mit einer unglaublichen Bewertung von 47 Milliarden US-Dollar gemessen an der seiner letzten privaten Finanzierungsrunde, wird schließlich durch einen Börsengang seiner Muttergesellschaft The We Company an den Markt gebracht. Es wird erwartet, dass der Handel mit der Aktie irgendwann im September beginnen wird.
Das Kerngeschäft, WeWork, vermietet und renoviert Büroflächen in 111 Städten auf der ganzen Welt, geht aus dem Börsenprospekt (S-1) von Mitte August hervor. Seine 528 Standorte werden für bestimmte Zeiträume vermietet.
Die "schwammige" Mission des Unternehmens schafft kein Vertrauen: Schaffung von Arbeitsräumen, die Gemeinschaft fördern und aufbauen. Das stimmt mit der Geschäftstätigkeit des Unternehmens überein, die, ausgehend vom Börsenprospekt eine Reihe von Warnsignalen für jeden potenziellen Investor bereithält. Es gibt viele Probleme, einschließlich einer der irreführenden Angabe des Geschäftsfeldes, der auf kreativer Buchhaltung basiert, fehlende Skalierbarkeit, ein kontrollierender Gründer mit potenziellen Interessenkonflikten, hohe Schulden- und Leasingverpflichtungen, kein Weg zur Profitabilität und eine absurde Bewertung.
1. Irreführung, kreative Buchführung
Obwohl die We Company schwer darauf bedacht ist, als Hightech-Unternehmen wahrgenommen zu werden, handelt es sich in Wirklichkeit nur um ein Immobilienunternehmen. Im amerikanischen Börsenprospekt wird The We Company häufig als "Space-as-a-Service" -Unternehmen bezeichnet und vereinnahmt damit die Abkürzung "Saas", die eigentlich für "Software-as-a-Service" steht. Und dennoch, auch wenn SaaS 40 Mal im Prospekt vorkommt, erscheint der korrekte Begriff "Verpachtung" 939 Mal.
Die Muttergesellschaft betreibt derzeit noch zwei weitere Geschäftszweige. Sie vermietet Wohnungen unter dem Namen WeLive und betreibt eine Grundschule in New York City mit dem Namen WeGrow. Da die We Company seine Umsätze nicht in Einzelbereiche aufschlüsselt, ist es unmöglich zu erkennen, wie sich die verschiedenen Geschäftsbereiche tatsächlich entwickeln.
2. Mangel an Skalierbarkeit
Für die meisten Unternehmen lautet die oberste Investitionsthese, dass solange Unternehmen wächst, es erst einmal Geld verlieren kann. Skaleneffekte erlauben in der Zukunft einen effizienteren Kapitaleinsatz, was es irgendwann in die Gewinnzone kommen lässt. Die Finanzdaten der We Company stützen diese Argumentation nicht.
Im Juni 2017 erzielte WeWork einen Umsatz von 197 Millionen US-Dollar, bei Betriebsaufwendungen an den Standorten von 185 Millionen US-Dollar (Verpachtung, Wartung) und Abschreibungen in Höhe von 38 Millionen US-Dollar. Mit einem Umsatz von 197 Mio. USD auf einen Betriebsaufwand von 223 Mio. USD ergab sich für das Unternehmen eine negative Marge von 13%.
Im Juni dieses Jahres wurde ein Umsatz von 720 Mio. USD erzielt, das 3,6-fache des Betrags von 2017, was auf ein starkes Umsatzwachstum hinweist. Die Betriebskosten am Standort beliefen sich jedoch auf 695 Millionen US-Dollar und während die Abschreibungen mit 131 Millionen US-Dollar zu Buche schlugen. Dies entspricht insgesamt 826 Millionen US-Dollar. Das Unternehmen verzeichnete demnach eine negative Marge von 14,7%, obwohl das Geschäft 3,6-mal größer geworden ist.
Dabei werden nur die direkt mit der Vermietung von Büroräumen anfallenden Betriebskosten berücksichtigt. Zusätzliche Kosten - wie Renovierung, Vermarktung und Geschäftsentwicklung - können zumindest als Investition in das Geschäft begründet werden. Diese beliefen sich im ersten Halbjahr 2019 auf insgesamt 1,3 Mrd. USD.
Auch The We Company hat durch die Ausweitung des Immobiliengeschäfts keinen Nutzen erfahren, und es gibt auch keine Anzeichen dafür, dass dies jemals der Fall sein wird. Da es Grundstücke nur pachtet, besitzt es keine Immobilien, sondern nur so genannte Nutzungsrechte - eine kreative Möglichkeit, diese Pachtverträge zu kennzeichnen, sind eigentlich kein konkreter Wertbesitz sind.
3. Kostspielige Pachtverträge
In seinem Börsenprospekt sagt The We Company, einer ihrer Hauptvorteile sei die Flexibilität und globale Mobilität, die es den Mietern bietet. Allerdings besteht der einzige Weg, auf dem sie dies erreichen kann, dass sie selbst langfristige Pachtverträge eingeht, in der Hoffnung, die Risikobelastung an Mieter oder Aktionäre weiterzugeben.
Die We Company schließt Mietverträge mit einer durchschnittlichen Anfangslaufzeit von 15 Jahren ab. Bisher hat das Unternehmen bereits Pachtverpflichtungen im Umfang von erstaunlichen 47,2 Mrd. USD angehäuft. Mit einem erwarteten Umsatz in 2019 von rund 3,5 Milliarden US-Dollar belaufen sich die zukünftigen Leasingverpflichtungen auf das 13,5-fache des diesjährigen Umsatzes.
4. Problematische Unternehmensstruktur
Seine "Up-C"-Struktur ist eine weitere rote Fahne. Diese ist eine amerikanische Steuersparkonstruktion deren Vorteile aber nur den Alteigentümern nicht aber den neuen Aktionären zugute kommen. Diese müssen hingegen mit den Kosten durch die komplexere Unternehmensstruktur leben.
Der Börsengang von WeWork ist ebenfalls ein Angebot mit mehrere Klassen von Aktien, mit einer Stimme je Aktie auf Aktien der Klasse A und 20 Stimmen je Aktie der Klassen B und C. Dies gibt dem Gründer und CEO Adam Neumann die vollständige Kontrolle über die Unternehmensführung, einschließlich des Verwaltungsrates des Unternehmens, seiner Akquisitionen und mehr.
Eine Vielzahl von Interessenkonflikten sind ebenfalls aufgedeckt worden: WeWork mietet Gebäude, die teilweise Neumann gehören; als das Unternehmen in The We Company umbenannt wurde, wurde die Marke „We“ für 5,9 Mio. USD von einer Holdinggesellschaft gekauft, an der Neumann beteiligt ist. Schließlich wurde berichtet, dass Neumann sich mehr als 700 Millionen US-Dollar in Aktien und Schulden vor dem bevorstehenden Börsengang auszahlen ließ.
5. Beunruhigende Höhe der Bewertung
In seiner letzten Finanzierungsrunde im Januar wurde die Bewertung von The We Company mit 47 Milliarden US-Dollar angegeben. Mit einem Umsatz von 3,5 Milliarden Dollar für das Gesamtjahr 2019 würde dies das Unternehmen mit dem 15-fachen des Umsatzes bewerten. Vergleichen Sie das mit dem ehemals in Privatbesitz befindlichen, Liebling der Wachstumsinvestoren Uber Technologies (NYSE:UBER) (NYSE:UBER), der in diesem Jahr voraussichtlich Einnahmen in Höhe von 14 Mrd. USD erzielen wird. Dessen Marktkapitalisierung beträgt 60 Milliarden US-Dollar, dem 4,2-fachen des Umsatzes.
Fazit:
Aus dem Börsenprospekt von We Company geht hervor, dass das Unternehmen auf absehbare Zeit kein positives Ergebnis nach GAAP erzielen will. Dies bedeutet, dass eine Fremdfinanzierung erforderlich ist, nur um im Geschäft zu bleiben. Mit einem unbewiesenen Geschäftsmodell und einem unklaren Weg zur Profitabilität bietet diese hochriskante Wette bestenfalls fragwürdige Gewinnchancen.