Die Mayo Clinic beschreibt die Posttraumatische Belastungsstörung (PTBS) als „eine psychische Erkrankung, die durch ein extrem belastendes oder erschreckendes Ereignis verursacht wird – sei es, dass man direkt betroffen war oder es miterlebt hat.“
In der PTBS-Forschung gibt es das Konzept der „Gedächtnisinflation.“ Dieser Begriff beschreibt das Phänomen, bei dem Erinnerungen an traumatische Ereignisse im Lauf der Zeit intensiver werden. Diese verstärkten Erinnerungen können Emotionen und Verhaltensweisen beeinflussen und sogar verstärken. Im Finanzbereich sehen wir ein ähnliches Muster: Die Verzweiflung über die jüngste Preisinflation hat bei vielen Anlegern eine übertriebene Angst geweckt, dass sich solche Ereignisse wiederholen könnten.
Da Inflation und Anleiherenditen eng miteinander verknüpft sind, belastet diese „Gedächtnisinflation“ auch die Anleihekurse. Für manche Anleger kann sie zudem zum Hindernis werden, den Blick auf langfristige Chancen zu wahren und von verzerrten Marktaussichten zu profitieren.
Die Chart-Kriminalität von Apollo Management verstärkt die Gedächtnisinflation
Eine Abbildung von Apollo Management sorgt seit fast einem Jahr in den sozialen Medien für Aufmerksamkeit. Wir glauben, dass sie die Erinnerungen an die hohe Inflation wachhält und so das Bild der Anleger auf die heutige Inflationslage verzerrt.
Die Grafik legt nahe, dass die derzeitige Inflation den Mustern der 1970er und 1980er Jahre genau entspricht. Dies hat uns dazu bewegt, eine vierteilige Artikelserie zu verfassen, in der wir darlegen, warum das aktuelle Umfeld sich grundlegend von damals unterscheidet. Unsere Analysen zeigen schlüssig, dass eine erneute Inflationswelle wenig wahrscheinlich ist, solange kein unvorhersehbares Ereignis, ein sogenannter „schwarzer Schwan“, eintritt.
In diesem Artikel haben wir einen präziseren grafischen Vergleich der beiden Perioden erstellt (siehe unten) und erklärt, warum die Darstellung in der Apollo-Grafik irreführend ist. Es heißt dort u.a.:
Erstens: Die y-Achsen in Apollos Diagramm sind unterschiedlich skaliert, was den Anschein erweckt, dass die Inflationsmuster von damals und heute nahezu identisch sind.
Zweitens: Die x-Achse vergleicht nicht die gleichen Zeiträume. Während die Inflation zwischen 1960 und 1965 unter 2 % schwankte, setzte 1966 eine stetige Steigerung ein. Im heutigen Kontext markiert hingegen das Jahr 2020 den Beginn der Inflationsdynamik.
Die jüngsten Vergleichsdaten sollten daher ab 2020 beginnen und nicht sechs Jahre zuvor, als kaum Inflationsdruck bestand. Unsere Grafik berücksichtigt diese Anpassungen und ermöglicht einen realistischeren Vergleich.
Die Abbildung wurde inzwischen seit ihrer ersten Veröffentlichung einmal aktualisiert
Inflationsraten vs. Preisniveaus
Wenn die meisten Menschen über Inflation sprechen, meinen sie damit, dass die Preise für viele Waren und Dienstleistungen heute viel höher sind als noch vor einigen Jahren. Zum Beispiel: "Ein Abendessen für meine Frau und mich kostet jetzt fast 100 USD, früher waren es 50 oder 60 USD", oder "Unglaublich, dass eine Gallone Milch jetzt 6 USD kostet". Diese Angaben spiegeln die Preisunterschiede zwischen heute und früher wider, nicht aber die aktuelle Veränderungsrate. Der Unterschied erscheint auf den ersten Blick trivial, ist aber wesentlich.
Wenn Ökonomen von Inflation sprechen, geben sie die jährliche oder monatliche Veränderungsrate an - nicht das absolute Preisniveau. Sie könnten zum Beispiel sagen: "Der Milchpreis ist im vergangenen Jahr lediglich um 1,2 % gestiegen". Oder "Die Gebrauchtwagenpreise sind im Jahresvergleich um 7,5 % gesunken".
Wir haben den krassen Unterschied in den Inflationsansichten von Ökonomen und Bürgern in "Warum Ökonomen und Verbraucher die Inflation unterschiedlich wahrnehmen" näher erläutert. Um die Inflationsperspektive von Ökonomen und Bürgern besser einschätzen zu können, haben wir die nachstehende Abbildung erstellt und mit dem folgenden Text erklärt:
Die Ökonomen konzentrieren sich auf die blaue Linie, die die Veränderung der Neuwagenpreise gegenüber dem Vorjahr anzeigt. Im vergangenen Jahr ist der Preisindex für Neuwagen um 0,60 % gesunken. Ökonomen könnten sagen, dass sich die Kosten für den Kauf eines Neuwagens auf einem deflationären Pfad befinden.
Während die Grafik die Herzen der Ökonomen und der Fed erwärmen mag, sehen die meisten Menschen die orangefarbene Linie, den VPI-Preisindex für Neuwagen. Sie zeigt, dass die Preise für Neuwagen seit der Pandemie um rund 20 % gestiegen sind. Ja, sie sind in letzter Zeit vielleicht etwas gesunken, aber die heutigen Preise sind noch lange nicht wieder auf dem Niveau von vor vier Jahren. Der Durchschnittsverbraucher empfindet die Inflation bei Neuwagen als erheblich.
Welche Aussage ist schmerzlicher?
- Ein neues Auto kostet 55.000 USD im Vergleich zu 35.000 USD vor ein paar Jahren.
- Der Preis für einen Neuwagen ist im letzten Jahr um 1 % gesunken.
Wir gehen davon aus, dass die meisten Leser den ersten Punkt gewählt haben. Beide Aussagen können zutreffen, aber während die eine Stress verursacht, wirkt die andere beruhigend. Als Verbraucher werden wir durch spürbar höhere Preise bei vielen Produkten und Dienstleistungen ständig an die hohe Inflation erinnert. Diese wiederholten Preissteigerungen prägen sich in unser Gedächtnis ein und verstärken unser Gefühl für Inflation – mit Ausnahme derer, die sich intensiv und analytisch mit der Materie beschäftigen, wie etwa engagierte Ökonomen.
Anleiheinvestoren sollten wie Ökonomen denken
Ob es nun logisch ist oder nicht - die Erinnerung an frühere Inflationen weckt die Angst, dass ein weiterer Inflationsschub bevorstehen könnte. Für Anleiheinvestoren kann das eine Chance sein, wenn sie wie die Fed und wir der Meinung sind, dass die Inflation wieder auf 2 % zusteuert und wahrscheinlich dort verharren wird, sofern kein unvorhergesehenes Ereignis eintritt.
Heute und im Laufe der Zeit sollten Anleiheinvestoren immer eine Rendite anstreben, die sie für Inflations- und Kreditrisiken entschädigt. Je höher das wahrgenommene Risiko, desto höher die Rendite. Wir glauben, dass die Erinnerung an die Inflation viele Anleger unbewusst dazu bringt, höhere Anleiherenditen zu verlangen. Dieser Zustand wird bleiben. Wenn sich die Inflation jedoch weiterhin auf das 2 %-Ziel der Fed zubewegt oder darunter liegt, wird die Angst mit der Zeit abnehmen. Wenn sie nachlässt, werden sich die Anleiherenditen den Inflationsraten anpassen.
Aus der Sicht eines Anleiheanlegers müssen wir uns darüber klar werden, wie es um die Inflation heute wirklich bestellt ist, während wir mit der Erinnerungsinflation der vergangenen Jahre zu kämpfen haben. Bei der Analyse von Anleihen müssen wir versuchen zu vergessen, dass Autos heute mehr als 60.000 USD kosten und Milch 5 USD pro Gallone kostet. Denken Sie stattdessen wie ein Ökonom und konzentrieren Sie sich auf die Änderungsrate der Inflation.
Auch die Fed leidet unter Gedächtnisinflation
Wenn Sie sich Sorgen machen, dass Ihre Inflationssorgen anhalten werden, obwohl sich die Anzeichen verdichten, dass die Inflation abnimmt, sind Sie damit nicht allein. Die Fed hat das gleiche Problem.
Im September lagen die langfristigen BIP- und PCE-Preisprognosen der Fed bei 1,80 % bzw. 2,00 %. Im Jahr 2019, vor der Pandemie, lag die Langfristprognose der Fed für das BIP bei 1,90 % und für den PCE bei 2,00 %. Mit anderen Worten: Die Wachstumsaussichten haben sich leicht verschlechtert, die Inflationsprognose ist unverändert.
Trotz nahezu identischer Konjunktur- und Inflationsaussichten liegt die niedrigste langfristige Prognose der 19 Februar-Mitglieder für die Fed-Funds-Rate bei 2,40 % und damit deutlich über der durchschnittlichen Fed-Funds-Rate in der Zeit nach der Finanzkrise.
Fazit
Die Gedächtnisinflation bewirkt, dass Anleiherenditen höher sind, als sie es ohne die jüngste Inflationsphase wären. Sie führt zudem zu einer eher konservativen Geldpolitik.
Die Gedächtnisinflation wird nicht von heute auf morgen verschwinden. Doch mit der Zeit, wenn sich der Inflationsdruck abmildert, wird auch die belastende Erinnerung an die hohe Inflation verblassen. Können wir also erwarten, dass die Gedächtnisinflation nachlässt?
Historisch betrachtet stehen die Anleiherenditen in einem stabilen Verhältnis zur Inflation und zum Wirtschaftswachstum. Betrachtet man die wirtschaftlichen Fundamentaldaten, die heute kaum anders aussehen als vor der Pandemie, fragt man sich, warum die Renditen weiterhin so hoch sind. Einige führen die hohen Renditen auf die großen Haushaltsdefizite oder die Verkäufe von Staatsanleihen durch ausländische Investoren zurück. Wir sind jedoch der Ansicht, dass ein großer Teil dieses Renditeaufschlags auf die Gedächtnisinflation zurückzuführen ist und weniger auf die tatsächliche Inflation, die üblicherweise der zentrale Treiber der Renditen ist.