Jahrelang waren die Anleger von der saftigen Dividendenrendite des Kommunikationsdienstleisters AT&T (NYSE:T) begeistert. Ein guter Deal war das aber nicht.
Während die Märkte nach der Finanzkrise in die Höhe schnellten, waren AT&T-Aktien bestenfalls totes Kapital, selbst bei einer Rendite von mehr als 7 %.
Im November letzten Jahres notierte die Aktie auf einem 12-Jahres-Tief. Selbst mit so hohen Dividenden schrieben die meisten Aktionäre rote Zahlen.
Heute ist AT&T ein anderes Unternehmen. Nach der Abspaltung von WarnerMedia in das kürzlich in Warner Bros Discovery (NASDAQ:WBD) umbenannte Unternehmen Anfang dieses Monats ist der Telekommunikationsriese nun schlanker geworden. Diese Abspaltung führte auch zu einer geringeren Dividendenausschüttung für AT&T.
Mit der neuen Ausschüttung liegt die Rendite jedoch immer noch über 5 % - und einige Anleger werden sich zweifellos weiterhin auf diese Rendite stürzen. Sie sollten die Lektion beherzigen, die AT&T ausgebufften Anlegern in den letzten zehn Jahren erteilt hat: Eine Dividendenrendite allein ist noch kein Grund für Optimismus.
Es muss immer noch gute Argumente geben, nicht nur die Rendite, sondern auch das Unternehmen zu wollen - und es gibt noch nicht genug Argumente dafür, sich an diesem Unternehmen zu beteiligen.
Fundamentaldaten der AT&T-Aktie
Selbst wenn man von der Dividende absieht, die derzeit bei 1,11 USD pro Jahr liegt, was einer aktuellen Rendite von 5,7 % entspricht, sieht diese Aktie aus fundamentaler Betrachtung immer noch außerordentlich günstig aus. Mit den Ergebnissen des 1. Quartals letzte Woche hat AT&T die Unternehmensergebnisse auf Pro-forma-Basis vorgelegt. Der bereinigte Gewinn je Aktie betrug in den letzten zwölf Monaten insgesamt 2,46 USD, was einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von nur 7,9x entspricht.
Für das laufende Jahr rechnet AT&T mit einem freien Cashflow von etwa 16 Mrd. USD. Bei einer aktuellen Marktkapitalisierung von 140 Mrd. USD ergibt sich ein Kurs-Cash-Flow-Verhältnis von weniger als 9x.
Es drängt sich die Frage auf, warum der Markt die T-Aktie mit einstelligen Multiples bewertet. Die einfache Antwort ist, dass der Markt erwartet, dass die Umsätze und der freie Cashflow von AT&T im Laufe der Zeit zurückgehen könnten.
Diese Erwartung ist alles andere als abwegig, und genau deshalb ist die AT&T-Aktie so günstig. Vor dem Hintergrund der Abspaltung ist das bereinigte EBITDA von AT&T im Jahr 2021 im Vergleich zum Vorjahr letztendlich gesunken - wenn auch um weniger als ein Prozent. Es besteht jedoch das Risiko, dass die längerfristige Entwicklung ebenfalls negativ weiterverläuft.
AT&T ist in jeder Hinsicht mit Problemen konfrontiert. Der Mobilfunkmarkt wächst in puncto Umsatz nicht sonderlich schnell. Der Wettbewerb ist intensiv, und die Investitionsausgaben sind hoch. Im Laufe der Zeit werden die Verbraucher wahrscheinlich bessere Geschwindigkeiten und eine stärkere Netzabdeckung verlangen, aber für höhere Preise gibt es nicht viel Spielraum .
AT&T wird zum 8-fachen des Gewinns der letzten zwölf Monate gehandelt, während der Konkurrent Verizon Communications (NYSE:VZ) auf der gleichen Basis mit knapp über dem 9-fachen bewertet wird. T-Mobile US (NASDAQ:TMUS) verfügt über einen weitaus höheren Multiplikator, dieses Unternehmen wächst jedoch schneller und hat noch Vorteile, die aus der Übernahme von Sprint vor einigen Jahren verbleiben.
Auch sonst sieht sich AT&T mit zahlreichen Herausforderungen konfrontiert. Das Segment Business Wireline, das Telefon- und Internetanschlüsse für Unternehmen bereitstellt, ist langfristig rückläufig. Laut Zahlen aus dem AT&T-Jahresbericht 2021 machte Business Wireline jedoch mehr als 20 % des EBITDA (Gewinn vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen) im Kommunikationssegment aus. Außerdem ist das Kommunikationssegment im Wesentlichen das AT&T der Zukunft.
Das Segment Consumer Wireline steht ebenfalls unter Druck. Der Kundenstamm für DSL und Breitband-Internet schrumpfte sowohl 2019 als auch 2020, bevor die Zahlen sich im letzten Jahr wieder leicht verbesserten. AT&T versucht, das Glasfasergeschäft auszubauen, um diese Effekte zu kompensieren. Die Verlegung von Glasfaseranschlüssen kostet jedoch Milliarden von Dollar (selbst wenn das Unternehmen einen Teil dieser Ausgaben durch den gleichzeitigen Rückbau alter Kupferleitungen ausgleichen kann).
Einige Anleger scheinen noch immer zu glauben, AT&T-Aktien seien "sicher". Das stimmt aber einfach nicht.
Die Realität sieht so aus: Die Endmärkte bieten ein bescheidenes Umsatzwachstum. Der Wettbewerb ist hart. Die Investitionsausgaben sind hoch.
Und obwohl die Veräußerungen von WarnerMedia, DIRECTV und Vrio die Schulden reduzieren, sieht die Bilanz nicht gut aus, denn selbst nach Abzug der liquiden Mittel hat AT&T noch etwa 130 Mrd. USD an ausstehenden Krediten.
Die Kombination aus einer solchen Verschuldung und rückläufigen Gewinnen kann für einen Aktienkurs absolut schädlich sein. Es ist viel zu simpel, anzunehmen, dass T-Aktien sicher sind, weil sie eine Dividendenrendite von fast 6 % bringen. Das ist derselbe Fehler, den die Anleger in den letzten zehn Jahren begangen und bereut haben.
Argumente für und gegen AT&T
Um fair zu sein: Nur weil T-Aktien nicht sicher sind, heißt das nicht, dass es keine Argumente für diesen Titel gibt. Tatsächlich dominiert der Optimismus die Diskussion derzeit wahrscheinlich so stark wie seit Jahren nicht mehr.
Die jüngsten Transaktionen haben die katastrophale Reihe von Übernahmen, die die T-Aktie unter Druck gesetzt haben, ausgeglichen. Das Unternehmen hat 2015 DIRECTV gekauft - genau zu dem Zeitpunkt, als sich die Abkehr von Kabelfernsehen durch den Aufstieg von Netflix (NASDAQ:NFLX) und anderen Streaming-Diensten beschleunigte. Im folgenden Jahr gab AT&T 109 Mrd. USD für Time Warner (NYSE:TWX) aus. Doch einschließlich der Verbindlichkeiten beträgt der Wert des Unternehmens beim jüngsten Spin-off kaum die Hälfte des Kaufpreises.
AT&T konzentriert sich jetzt einfach auf Kommunikation - mit einigem Erfolg. Die Trends bei den Mobilfunkkunden haben sich dramatisch verbessert, wie das Management anlässlich der Analystenkonferenz in diesem Jahr betonte. Es liegt auf der Hand, dass die Nachfrage nach Datenvolumen in Zukunft exponentiell ansteigen wird, was die Nachfrage nach Glasfaser als schnellste Option verbessert und eine langfristige Preissetzungsmacht wahrscheinlich macht. Das Wachstum im Glasfaser-Segment kann die mehrjährigen Rückgänge bei den Privat- als auch bei den Geschäftskundenverbindungen aufwiegen.
Während der Markt Rückgänge der Erträge und des Cashflows für die T-Aktie erwartet, rechnet die Unternehmensleitung mit einem Anstieg. AT&T prognostizierte anlässlich der Analystenkonferenz einen freien Cashflow von 20 Mrd. USD für das Jahr 2023 gegenüber 16 Mrd. USD in diesem Jahr. Auf dieser Grundlage können selbst relativ stagnierende Betriebsgewinne ein Gewinn- und Cashflow-Wachstum unterstützen, während die Zinskosten im Zeitverlauf sinken.
Wir sehen hier ein schlankeres, potenziell agileres Unternehmen. Das spricht für AT&T.
Das Managementproblem
Doch gibt es bei diesem Fall eine große Hürde: das Management. Die Führungskräfte von AT&T vernichteten durch Übernahmen zweistellige Milliardenbeträge und damit Aktionärswert.
Ein aktivistischer Investor wies darauf hin, dass AT&T mit dem gescheiterten Versuch, T-Mobile im Jahr 2011 zu kaufen, sogar den Grundstein für das Wachstum des Konkurrenten gelegt hat. (Die Vereinbarung sah vor, dass AT&T T-Mobile liquide Mittel und Zugang zu Sendefrequenzen zur Verfügung stellt, falls der Deal scheitern sollte).
Der für diese Transaktionen verantwortliche CEO Randall Stephenson hat das Unternehmen inzwischen verlassen. Aber der jetzige CEO John Stankey war der Chief Strategy Officer, als die Geschäfte mit DIRECTV und Time Warner vereinbart wurden. Nach Abschluss der Übernahmen leitete er beide Unternehmen, deren Wert fast augenblicklich einbrach.
Mit Blick auf den Druck in der Branche und die Bedeutung des Glasfaserausbaus sollten sämtliche Kaufargumente für AT&T in erster Linie vom Management und nicht von der Dividende abhängig gemacht werden. Und um es ganz offen zu sagen: Es ist ausgesprochen schwierig, einem Unternehmen, das bereits so viel Wert vernichtet hat, noch einmal Kapital anzuvertrauen.
Vielleicht läuft es dieses Mal anders bei AT&T, und vielleicht wird ein fokussierteres Unternehmen eine bessere Performance abliefern. Es gibt einige Gründe, einschließlich der Zahlen der letzten Woche, daran zu glauben.
Doch trotz der starken Dividende und bei einer konservativen Bewertung gestaltet sich der Weg nach oben für die Aktie weder geradlinig noch einfach. Umsetzung und Strategie müssen stimmen, aber im Moment lässt sich weder auf das eine noch auf das andere wetten.
Offenlegung: Vince Martin hält zu dem Zeitpunkt der Veröffentlichung dieses Artikels keine Positionen in hier besprochenen Wertpapieren.