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Der Hype um die künstliche Intelligenz erzeugt einen sehr engen Markt. Wie Bob Farrell einmal witzelte:
"Märkte sind am stärksten, wenn sie breit sind, und am schwächsten, wenn sie sich auf eine Handvoll Blue-Chip-Namen beschränken."
Die Breite ist wichtig. Eine Rallye bei geringer Breite deutet auf eine begrenzte Beteiligung hin, und die Wahrscheinlichkeit eines Scheiterns ist überdurchschnittlich hoch. Der Markt kann seine Rallye nicht fortsetzen, wenn nur einige wenige Large Caps (Generäle) den Weg bereiten. Kleine und mittelgroße Unternehmen (Truppen) müssen ebenfalls an Bord sein, um der Rallye Glaubwürdigkeit zu verleihen. Eine Rallye, die "alle Boote hebt", deutet auf eine umfassende Stärke hin und erhöht die Chancen auf weitere Gewinne.
Der Chart unten zeigt den ARMS-Index. Dieser volumenbasierte Indikator, der 1967 von Richard W. Arms entwickelt wurde, bestimmt die Marktstärke und -breite durch die Analyse des Verhältnisses zwischen dem Durchschnitt der ansteigenden Aktien (advancing issues) und dem Durchschnitt der absteigenden Aktien (declining issues) in Verbindung mit dem Handelsvolumen. Er wird in der Regel als kurzfristiges Messinstrument für die Marktstärke herangezogen. Wenn der Index jedoch mit einem 34-Wochen-Durchschnitt geglättet wird, fallen extrem niedrige Werte oft mit kurzfristigen Marktspitzen zusammen. Genau das ist derzeit der Fall.
Die Rallye in diesem Jahr steht auf sehr wackeligen Beinen. Wie im Artikel von letzter Woche zur "KI-Revolution" zitiert:
"Der KI-Boom und -Hype ist enorm. So heftig, dass der S&P 500 ohne die beliebten KI-Aktien in diesem Jahr um 2 % gefallen und nicht um 8 % gestiegen wäre - Société Générale
Deutlicher wird diese Anomalie, wenn man sich die Aktien des S&P 500 als "Heatmap" über die letzten drei Monate ansieht. Wie man sieht, haben die größten Aktien im Index nach Marktkapitalisierung den Index im positiven Bereich gehalten.
Unglücklicherweise sind die Aktien, in die sich die Anleger derzeit stürzen, auch die mit Abstand teuersten in Bezug auf das Kurs-Umsatz-Verhältnis.
Das wirft natürlich zwei Fragen auf.
Was ist TINA? TINA ist ein Akronym für die Phrase "There is no alternative".
Für Investmentmanager ist die Erzielung von Performance notwendig, um das "Karriererisiko" zu reduzieren. Wenn ein Manager sehr lange hinter seinem relativen Referenzindex zurückbleibt, wird er höchstwahrscheinlich keine "Karriere" im Investmentmanagementgeschäft machen.
Gegenwärtig gibt es zwei Gründe für den Run auf großkapitalisierte Titel. Erstens sind diese Aktien hochgradig liquide, und die Manager können ohne nennenswerte Kursschwankungen schnell Geld rein- und rausziehen. Der zweite Grund ist der passive Indexierungseffekt. Sobald Anleger Geld in den Markt zurückführen, strömt es ungleichmäßig in die Aktien mit der größten Kapitalisierung innerhalb eines Indexes.
Wie gezeigt, fließen für jeden in den S&P 500 Index investierten Dollar 0,32 Dollar direkt in die 10 größten Aktien. Die restlichen 0,68 Dollar werden auf die übrigen 490 Aktien aufgeteilt. Dieser "passive Indexierungseffekt" hat die Marktdynamik in den letzten zehn Jahren völlig auf den Kopf gestellt.
Betrachtet man die bisherige Jahresperformance dieser 10 Top-Werte, so wird deutlich, woher die Performance des Gesamtindex stammt.
Wie mein Kollege Doug Kass kürzlich in seinem stets ausgezeichneten Daily Digest feststellte.
"Heute kann TINA wohl mit einer kleinen Gruppe von Large-Cap-Tech-Aktien in Verbindung gebracht werden - Microsoft (NASDAQ:MSFT), Meta (NASDAQ:META), Apple (NASDAQ:AAPL), Alphabet (NASDAQ:GOOGL), Nvidia (NASDAQ:NVDA) und Amazon (NASDAQ:AMZN). Für viele gibt es keine Alternative zu diesen sechs Aktien, und ihre Führerschaft ist so unübersehbar wie der letzte eng begrenzte Marktanstieg in der Geschichte... jener der Nifty Fifty.
Der folgende Chart unterstreicht die beachtliche Outperformance des ungewichteten Nasdaq gegenüber dem gleichgewichteten Index im bisherigen Jahresverlauf. Die Differenz zwischen NDX und NDXE beträgt jetzt +11 % auf Jahressicht und ist damit die bei weitem größte Differenz über einen Zeitraum von 4,5 Monaten in den letzten 18 Jahren."
Wie Jefferies vor kurzem feststellte, sind Long-Positionen im Technologiebereich derzeit sowohl extrem überfüllt als auch überkauft.
"Wir haben in den letzten Tagen immer wieder darauf hingewiesen, dass der US-Tech-Sektor an einem ziemlich schlüssigen Erschöpfungsmuster arbeitet. Wir wollen natürlich nicht immer wieder das Gleiche sagen, aber fairerweise muss man sagen, dass dies derzeit das einzige überzeugende Chartbild für so ziemlich alle Märkte und alle Vermögenswerte ist.
Wie bei dieser Art von Erschöpfungsausblicken üblich, lässt sich nicht sagen, ob eine Reaktion unmittelbar bevorsteht oder ob der unruhige Handel weitergeht. Was man aber mit ziemlicher Sicherheit sagen kann, ist, dass nach oben, ausgehend von den aktuellen Niveaus, kaum noch etwas zu holen sein wird.
Dieser massive überkaufte Zustand des Technologiesektors im Vergleich zum übrigen Markt ist im Rahme der SimpleVisor Relative Performance Analyse leicht zu erkennen.
Solche Phasen der Outperformance waren letztlich unhaltbar. Das bedeutet zwar NICHT, dass der Markt eine Mittelwertumkehr erleben muss, aber es deutet zumindest darauf hin, dass es eine Rotation zu anderen Marktsektoren geben wird.
Eines ist sicher: Das alte T.I.N.A. - die Jagd nach Aktien aufgrund von Nullzinsen - ist nicht das neue T.I.N.A. - die Jagd nach Performance.
Wie im Artikel "Die KI-Revolution" beschrieben, können diese spekulativen Marktphasen bis zu einem Jahrzehnt andauern.
Diese Boomphasen boten ausgezeichnete Gelegenheiten, da die Innovationen großartige Investitionsmöglichkeiten boten, um von den Fortschritten zu profitieren. Jede Phase führte zu herausragenden Marktrenditen, die ein Jahrzehnt oder länger anhielten, weil die Marktteilnehmer auf der Jagd nach neuen Chancen waren.
Wir erleben derzeit einen weiteren dieser spekulativen "Booms". Die "Generative KI" beflügelt die Fantasie der Anleger. Die folgende Grafik vergleicht die "Dot.com/Internet Revolution" von 1999 im Nasdaq Composite mit dem Hype rund um die "Generative KI" im Jahr 2023.
Natürlich haben sich diese spekulativen Phasen in den letzten vier Jahrzehnten immer wieder wiederholt, als die Fantasie der Investoren die zugrunde liegenden fundamentalen Realitäten überstieg.
Frühere Spekulationsblasen wie die "Dot.com"-Blase führten dazu, dass die Investoren einer kleinen Zahl von Aktien hinterherliefen, in der Hoffnung auf künftige Erträge, die sich nicht einstellten. Heute jagen sie reifen Unternehmen hinterher, in der Erwartung eines massiven Anstiegs der künftigen Einnahmen, um die extrem hohen Einstiegsbewertungen zu rechtfertigen.
Ein gutes Beispiel ist Nvidia (N.V.D.A.), das im Zentrum der KI-Revolution steht. Nvidia wird derzeit mit einem Kurs-Umsatz-Verhältnis von 29x gehandelt. Das ist 300 % höher als zu der Zeit, als Scott McNeely meinte, dass Investoren dumm wären, wenn sie auf dem Höhepunkt der Dot.com-Blase das 10-fache des Umsatzes für Sun Microsystems zahlen würden.
Nvidia wird seit langem über und unter hohen Bewertungen gehandelt, der langfristige Durchschnitt liegt bei etwa dem 9-fachen des Umsatzes.
Das Problem mit dem 29-fachen des Kurses im Verhältnis zum Umsatz besteht darin, dass Nvidia in den nächsten zehn Jahren bis Ende 2033 den Umsatz jeden Monat um 1 % steigern muss und der Aktienkurs sich in diesem Zeitraum nicht verändern darf. Dabei gibt es zwei Probleme. Erstens hat Nivida seit 2002 ein monatliches Umsatzwachstum von nur 1,26 % erzielt.
Es ist etwas ganz anderes, den Umsatz in diesem Tempo zu steigern, wenn der Umsatz 2 Milliarden Dollar beträgt, als wenn er heute 33 Milliarden Dollar beträgt. Zweitens: Selbst wenn Nvidia dieses Tempo des ununterbrochenen Wachstums beibehalten kann, was bedeutet, dass Nvidia 100 % des GPU-Marktes besitzen muss, würde dies seine Bewertung nur auf das immer noch teure 9-fache des Umsatzes senken.
Mit anderen Worten: Beim 29-fachen des Umsatzes muss ein Anleger bereit sein, in den nächsten zehn Jahren auf fundamentaler Basis Nullrenditen festzuschreiben. Vor diesem Hintergrund erscheint die Jagd nach KI-Aktien weit weniger attraktiv.
Auch wenn die Fundamentaldaten die derzeitigen Erwartungen der Anleger nicht stützen, kann die "Manie"-Phase eines "Melt-Ups" viel länger dauern als man denkt. Doch wie jede andere Blasenphase in der Geschichte wird auch diese irgendwann enden.
Als Anleger ist es wichtig, an diesen Marktbewegungen teilzuhaben. Ebenso wichtig ist es jedoch, daran zu denken, zu verkaufen, wenn die Erwartungen die fundamentalen Realitäten übersteigen.
Mit anderen Worten, um es mit den berühmten Worten des bekannten Investors Bernard Baruch zu sagen:
"Ich habe mein Geld damit gemacht, dass ich frühzeitig verkauft habe."
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