von Clement Thibault
Das englische Original des Artikels erschien unter dem Titel 'Here Come The Unicorns, Part II: Spotify Opts For Direct IPO Listing' am Mittwoch, dem 21. März 2018 auf Investing.com.
Nach einem eher ruhigen und für Börsengänge kaum berauschenden Jahr 2017 sieht 2018 sowohl vielversprechender, als auch möglicherweise aufregender aus, da mit Zscaler, Dropbox und Spotify eine Herde von 'Einhörnern' die Richtung vorgibt. Als Einhörner werden Start-Ups bezeichnet, die mit einer 1 Milliarde Dollar oder höher bewertet werden.
Zscaler (NASDAQ:ZS) ist ein Anbieter von Sicherheitslösungen in Netzwerken und das erste Einhorn aus den Startlöchern, als es am vergangenen Freitag an die Börse ging. Es ging zu 16 USD an den Start, beendete den ersten Handelstag aber 106% höher zu 33 USD. Obwohl der Kurs am Dienstag zu Handelsende auf 30,38 USD fiel, liegt der jetzige Marktwert mit 3,27 Mrd USD immer noch über den 2,5 Mrd vom Börsenstart.
Dropbox (NASDAQ:DBX) soll am kommenden Freitag, dem 23. März, an die Börse gehen. Gestern, am Vorabend des ohnehin schon überzeichneten Börsengangs, hatten wir uns die Fundamentaldaten der Firma genauer angeschaut.
Heute ist also Spotify (NYSE:SPOT) mit seinem eher ungewöhnlichem Weg an die Publikumsmärkte an der Reihe, als die Firma am Dienstag, dem 3. April, über eine Direktplatzierung am Markt an die Börse will. Wie wir unten erklären werden, ist dieses Vorgehen mit möglicherweise höherer Volatilität verbunden und wesentlich riskanter für private Investoren. Auch wenn sie sich nicht an dem zusätzlichen Risiko stören, die zentrale Frage kann nicht ignoriert werden: sollten Sie in Spotify investieren, wenn es an die Börse geht?
Spotify: Wachsende Plattform, Keine echten Profite...Zumindest noch nicht
Für die wenigen, die noch nie von dem Unternehmen gehört haben, Spotify ist ein Musikstreaming-Dienst und ein guter dazu. Es bietet kostenlose Musik mit limitierten Zusatzfunktionen und minimaler Werbung an, oder einen Premiumdienst für 9,99 USD, der für Familien 14,99 USD kostet, aber dann bis zu 5 Nutzern zur Verfügung steht (macht 3 USD pro Person im Familienplan, anstelle von 9,99 USD im Einzelnutzerangebot)
Spotify kommt aus Sweden. Es ist wohl die zweitbekannteste schwedische Firma nach IKEA. Das Unternehmen gibt es seit 2008, es ist also nicht wirklich ein Start-Up. Private Werteinschätzungen für das Unternehmen belaufen sich auf bis zu 20 Mrd USD.
Arbeitet man sich tief in Spotifys F-1 Unterlagen zum IPO ein, dann zeichnet sich das Innenleben des Unternehmens ab. Und da ist nicht alles im Reinen.
Beginnen wir mit dem Positiven. Spotify hat 71 Millionen zahlende Abonnenten, fast das Doppelte von Apple Music (NASDAQ:AAPL), da nach der letzten Zählung auf 36 Mio kommt. Die Wall Street liebt Wachstum und Spotify schlägt sich an dieser Front sehr gut: +46% Wachstum bei den zahlenden Kunden über das vergangenen Jahr. Kundenverluste sind auf 5,5% gesunken, nach 6,6% im letzten Jahr. Der jährliche Umsatz beläuft sich auf fast 5 Mrd USD, nahezu 40% über dem vom Vorjahr.
Unglücklicherweise gibt es auch ein paar Schattenseiten. Während Spotify bei den Umsätzen glänzt, ist das immer noch nicht genug, um es profitabel zu machen. Im letzten Jahr verlor die Firma 1,5 Mrd USD.
Der durchschnittliche Umsatz pro zahlenden Nutzer sank im vergangenen Jahr um 14%, als mehr Abonnenten auf den Familienplan umsattelten.
Vielleicht sogar noch schlimmer ist, dass die variablen Kosten in Form von Musiklizenzen sehr hoch sind und weiter steigen. Letztes Jahr stand dieser Kostenpunkt, der Lizenzzahlungen und Vertriebskosten beinhaltet, für gesalzene 79% von Spotifys Gesamtumsatz, was dem Unternehmen eine Bruttomarge von 21% vor allen anderen Ausgaben lässt.
Um es einfach zu sagen, Spotify ist eine wachsende Plattform, die bisher kein Geld verdient. Das könnte noch zu akzeptieren sein, wenn es nicht ohnehin schon massive Sorgen über das weitere Umsatzwachstum gäbe, angesichts des Nutzertrends hin zu Spotifys kostengünstigeren Familienplan. Offensichtlich könnte das zu einer Hürde auf dem Pfad zur Profitabilität werden.
Hinzu kommt, dass Spotifys Wettbewerbsumfeld besonders hart ist—Apple, Amazon (NASDAQ:AMZN) und Alphabet (NASDAQ:GOOGL) sind die größten Wettbewerber. Apple hat schon jetzt einen eigenen Streamingdienst zusammen mit seinem großen, sehr bequemen Ökosystem, auf das es bauen kann. Ähnlich gibt es Amazon Music, der zudem für die geschätzten 90 Mio Prime Mitglieder kostenlos ist. Und um nicht abgehängt zu werden, hat Alphabet einen ähnlichen Streamingdienst mit Google Music.
Alle drei Milliarden schweren Wettbewerber sind groß und reich genug, um einen Musikdienst zu unterstützen, der Geld verliert. Was sind im größeren Zusammenhang 1,5 Mrd USD im Jahr für Apple, Amazon oder Google? Nicht eben viel.
Auf der anderen Seite ist es alles für Spotify. Es könnte bei den Lizenzgebühren sparen und ähnlich dem Vorgehen von Netflix (NASDAQ:NFLX) sein eigenes Musiklabel schaffen, aber das wäre eine völlig neue Richtung und eine, in die es nicht notwendigerweise gehen will oder kann.
Es gibt dann noch zwei große Warnzeichen rund um die technische Struktur von Spotifys Börsengang. Erstens gibt es eine Aufspaltung in stimmberechtigte und stimmlose Aktien, etwas vor dem wir gewarnt haben, kurz bevor Snap (NYSE:SNAP) Anfang März 2017 an die Börse ging. Es bleibt heute ein Problempunkt bei beiden Unternehmen. Die Ausgabe von Anteilen mit verminderten oder ohne Stimmrecht ist ein klares Signal der Gründer und Insider, dass sie ihre Entscheidungen weiterhin selbst und ohne Einmischung der Öffentlichkeit fällen wollen.
Dazu kommt Spotifys Entscheidung für eine Direktplatzierung, bei der keine Investmentbanken involviert sind und die Aktien direkt von den gegenwärtigen Eigentümern an die Öffentlichkeit verkauft werden, was hochgradig ungewöhnlich ist. Hinzu kommt, dass das ganze den Anschein gibt, als suchten die Insider auszusteigen.
Außerdem, diejenigen, die schon jetzt Anteile besitzen, haben diese privat bekommen und besitzen wesentlich mehr Informationen als die Öffentlichkeit zum jetzigen Zeitpunkt. Wenn der Verkäufer den Vorteil von Insiderwissen hat, dann gilt die alte Regel...der Käufer trägt das Risiko. Jeder, der daran denkt, Anteile bei einem Börsengang zu erwerben, sollte auch den schlimmsten Fall in Erwägung ziehen.
Zu guter Letzt, wird erwartet, dass eine Direktplatzierung der Aktie, für diese in den ersten Tagen nach dem Börsengang extreme Volatilität bedeuten wird. Für gewöhnlich geben Investmentbanken Stabilität, indem sie die Aktie emittieren. Spotify verzichtet auf dieses Sicherheitsnetz. Wir sind nicht sicher, wie das aussehen wird, aber Snap hatte Emissionsbanken und es wäre eine Untertreibung zu sagen, die Aktie wäre volatil nach dem Börsengang gewesen.
Schlussfolgerung: Normalerweise bin ich kein Fan von Investitionen in Börsengänge. Ich könnte meine Meinung ändern, aber nur unter außerordentlichen Umständen und wenn die Sterne gut stehen.
Spotifys verschiedene Warnfallgen werden mich von diesem fern halten. Ich werde sehen, wie sich der Kurs entwickelt und auf einige Quartalsberichte warten, um eine Vorstellung zu bekommen, wohin die Reise bei Wachstum und Rentabilität geht. Sollte alles gut werden, dann könnte ich mit eine Investition vorstellen.