von Jason Martin
Der Artikel erschien im englischen Original unter dem Titel 'Will A Spike In 10-Y Treasury Yields Derail The Historic Stock Rally?' am 30.01.2018 auf Investing.com.
- Steigende Anleiherenditen haben 3% in den Mittelpunkt gerückt, die als Bruchpunkt für die US-Aktienrallye gelten
- Mehrere Faktoren deuten auf einen weiteren Anstieg der Anleiherenditen hin
- Wieviel davon ist schon eingepreist?
- Risikobereitschaft ist aussagekräftiger als das Henne-Ei-Klischee
Als die Rendite der 10-jährigen US-Staatsanleihen jüngst auf ihr höchstes Niveau in fast vier Jahren Ausschlug, begannen Gemurmel unter den Händlern, dass ein Ausverkauf am Anleihemarkt—der die Renditen nach oben treibt, da sie sich umgekehrt zu den Kursen bewegen—ein Warnsignal sein könnte, dass der historische Bullenmarkt an der Wall Street bald zu Ende gehen könnte.
Während der S&P 500 anscheinend ohne vorhersehbares Ende weiter ansteigt—auch wenn es in den vergangenen zwei Tagen eine leichte Konsolidierung gegeben hat—unterstützt von US-Präsident Donald Trumps jüngstem Sieg bei der Verabschiedung seiner Steuergesetzgebung und Hoffnungen, dass er, irgendwann einmal, sein Versprechen eine 1 Billionen USD schweren Infrastrukturplans umsetzen werde, haben sich die Bullen am Markt nicht von Sorgen über eine Regierungsschließung beirren lassen. In der Tat, sie kamen kaum ins Stolpern, als sie die Aktien auf immer neue Rekordstände schoben, mit dem fiebrigen und schon fast religiösen Ruf von BTFD! BTFD!” (buy the f'n dip, Kauf in der Delle), wenn immer die Börsen wagten, eine Atempause nach dem heftigen Anstieg einzulegen.
Allerdings der jüngste Ausverkauf von US-Staatsschulden, während es noch nicht zu einem Hindernis für den anscheinend unaufhaltbaren Anstieg der Aktienkurse ist, hat einigen am Markt zu Denken gegeben, die feststellen, dass der Aufwärtstrend der Rendite der 10-jährigen Staatsanleihen mehr als nur eine kleine "Sorge" ist.
Häufig als wichtiges Barometer für die Finanzmärkte angesehen, hat die Rendite in diesem Jahr um mehr als 30 Basispunkte nach oben ausgeschlagen (siehe Chart unten) und zum ersten Mal seit April 2014 das Niveau von 2,7% durchbrochen. Geflüsterte Warnungen habe unter einigen Händler zu zirkulieren begonnen, die sich vor allem mit der 3 Prozentmarke beschäftigen (allerdings vor über einem Jahr hatten Analysten von Goldman und JP Morgan die jetzt viel näheren 2,75% als Gefahrenzone ausgemacht), als die Prozentzahl, die im Auge zu behalten ist, wenn ein negativer Einfluss auf Aktien beginnen könnte und alle Anzeichen weisen darauf hin, dass die Rendite weiter steigen könnte.
Faktoren, die die Rendite weiter erhöhen könnten
Im Vordergrund steht jetzt das Ende der Wertpapierkäufe durch die Federal Reserve, um wieder zu einer normalen Geldpolitik zurückzukehren. Es wurde berechnet, dass der Plan der Fed, die Erlöse von fälligen Wertpapieren in ihren Büchern nicht mehr zu reinvestieren, was in 2018 in einem Auslaufen von etwa 300 Mrd USD führen könnte.
Des weiteren wird weithin erwartet, dass die jüngste US-Steuerreform es für das US-Finanzministerium notwendig machen wird, kurzfristige Schuldverschreibungen auszugeben, was weitere Defizite erzwingen wird, um die gegenwärtig laufenden Ausgabenprogramme weiter zu betreiben. Obwohl die Gesetzesreform letztlich zusätzliche Steuern einbringen könnte, historisch haben Anleiheinvestoren höhere Renditen verlangt (indem sie Schuldverschreibungen zu niedrigeren Kursen kaufen), um das zusätzliche Risiko höherer Anleiheausgaben durch den Staat abzudecken, als die benötigten Kreditvolumen steigen. In der Tat, ein erster Bericht vom Ausschuss für einen verantwortlichen Bundeshaushalt (Committee for a Responsible Federal Budget, eine unparteiische gemeinnützige Organisation) schätzte, dass die Steuergesetzgebung dazu beitragen könnte, das US-Haushaltsdefizit schon in 2019 über 1 Billionen USD anschwellen zu lassen (und sogar noch mehr in der jüngste Einschätzung siehe unten).
“Die letztgültige Version der US-Steuerreform (Tax Cuts and Jobs Act, TCJA) würde über eine Periode von 10 Jahren unter den landläufigen Annahmen 1,46 Billionen USD kosten und über 1 Billion Dollar auf einer dynamischen Basis, was zu einem Anstieg der Schulden auf zwischen 95% und 98% des Bruttoinlandsprodukt (BIP) bis 2027 führen würde (verglichen mit 91% unter der gegenwärtigen Gesetzeslage),” deutete die CRFB-Analyse zur Passage des Gesetzes an.
Unterdessen, obwohl in jüngerer Zeit Verbesserungen in der Verbrauchernachfrage und den Unternehmensinvestitionen das Wirtschaftswachstum gestützt haben, ist die gestiegene Aktivität zumeist mit Inflationsdruck verbunden, der von Lohnsteigerungen und höhere Kosten herrührt, die ihrerseits den Wert von festverzinslichen Anlagen mindern und damit die Renditen weiter erhöhen.
Zudem könnte eine Zunahme des Inflationsdruck die Federal Reserve veranlassen, ihre Geldpolitik stärker zu straffen. Bisher ist die Inflationsrate unter dem Fed-Zielwert von 2% geblieben. Der Verbraucherpreisindex (consumer price index CPI), ohne Lebensmittel und Energiekosten, zeigt für Dezember eine Kerninflation von 1,8% an, während die von der Fed bevorzugte Messlatte den individuellen Verbraucherausgaben (core personal consumption expenditures, PCE) sogar noch tiefer auf 1,5% hereinkam. Damals im Dezember 2017, hatte das Punktediagramm (dot-plot) der Fed gezeigt, dass die Notenbanker für 2018 mit drei Zinserhöhungen rechnen, womit die Märkte übereinstimmen und die Chancen für eine dritte Zinserhöhung im Dezember weit über 50% ausmachen (etwa 57% zum Zeitpunkt des Artikels, so Investing.coms Fed Rate Monitor).
Obwohl der neue Fed-Vorsitzende Jerome Powell sich noch den Chefsessel seiner Vorgängerin Janet Yellen setzen muss, wird allgemein damit gerechnet, dass er mit der graduellen Verknappung des Geldes fortfahren wird, wie die US-Zentralbank es angekündigt hat. Allerdings, ein Anstieg des Inflationsdruck bringt das Risiko mit sich, dass die Fed in ihrer Geldpolitik eine härtere Gangart fahren muss. Steigende Zinssätze lassen für gewöhnlich die Anleihekurse sinken, womit die Zinslast von Schulden steigt, als die Investoren höhere Erträge von ihren Investitionen erwarten.
Was höheren Anleiherenditen entgegensteht
Obwohl die oben angeführten Faktoren die Renditen der 10-jährigen US-Staatsanleihen stiegen lassen könnten, ist es eine vernünftige Annahme, diese als schon eingepreist anzusehen. Wie oben ausgeführt, ist die Ausweitung des Defizits schon berechnet und nach vorn schauende Investoren selten warten, bis die in Frage stehenden Schulden tatsächlich gemacht werden, um das zusätzliche Angebot in steigenden Kursen widerzuspiegeln.
Dem ähnlich, ist auch der Plan der Fed zur Beendigung des Stimulus gut bekannt.
Das Inflationsrisiko könnte zur Zeit die "große Unbekannte" sein und die Investoren würden sich einen Gefallen tun, wenn sie sich den durchschnittlichen Stundenlohn, der im US-Arbeitsmarktbericht vom Freitag zu finden ist, anschauen. Die Lohninflation ist anhaltend niedrig, trotz der extrem niedrigen Arbeitslosenquote in den Staaten. Zuletzt lag ihre jährliche Zunahme bei gerade mal 2,5%, verglichen mit einem Niveau von 4%, das historisch eine stärkere Inflation andeutet und daher die Fed aggressiver handeln lässt.
Also könnten einige Puzzleteile schon ihren Platz gefunden haben, mit der Rendite der 10-jährigen auf ihrem höchsten Niveau seit 2014 und Marktteilnehmern, die sich zu wundern beginnen, ob eine Kapitalumschichtung aus Aktien und in "sichere" Anleihen vor der Türe steht. Der Rückgang der Anleihekurse könnte definitiv eine Kaufgelegenheit für diejenigen Investoren sein, die Willens sind, Gewinne aus Aktien auf Rekordniveaus abzuschöpfen und in Festverzinsliche zu stecken.
Sind Anleiherenditen und Aktienkurse kein Henne-Ei-Problem?
Der Bullenmarkt ist ein starker gewesen, mit dem S&P 500 in mehr als 400 Tagen ohne "gesunde" 5% Korrektur, seine längste Serie aller Zeiten. Und auch wenn der globale Aktienbenchmark am Dienstag den zweiten Tag in Folge im Minus lag, seine ersten aufeinanderfolgenden Verlusttage des Jahres, ist es ein wenig "verfrüht", um zu sagen, dass das der Anfang vom Ende ist.
Wie LPL Financial Chefstratege Ryan Detrick vor Handelsschluss am Dienstag passend twitterte: “Die letzten beiden Tage mögen sich schlecht angefühlt haben, aber das sollte helfen.”
Er merkte an, dass seit 1950 der S&P 500 im Januar zwölfmal um mehr als 5% gestiegen ist und das der Index in diesem Monat immer noch fast 6% im Plus liegt, mit nur eineinhalb Tagen übrig. Detricks Punkt war, dass der Aktienbenchmark in jedem dieser Fälle auch über das Jahr einen Gewinn erzielte.
Es ist unwiderlegbar, dass Aktien “lange überfällig” für eine gesunde Korrektur sind, um die historischen Gewinne zu konsolidieren. Der Eindruck, der sich unter Marktteilnehmer breit zu machen scheint, ist, dass eine Periode untypischer Ruhe ablaufen könnte.
Aktien könnten bewegteren Zeiten entgegensehen, aber die Diskussion geht weiter, ob der Höhenflug in diesem Jahr einfach etwas holpriger werden könnte, oder ob die Zeit für Leerverkäufe gekommen ist, bevor der Steigflug zu Ende geht.
Nichtsdestoweniger, trotz dem in jüngster Zeit lauter werdenden Gerede über die 3% Marke für 10-jährige, jegliche Wahl eines besonderen Niveaus ist notwendigerweise ziemlich willkürlich. Natürlich, wie immer, das Risiko ist, dass "das Gerede" zu einer selbsterfüllenden Prophezeiung werden könnte.
Auf jeden Fall, die Ausbreitung von Schlagzeilen in den Finanzmedien dieser Woche, dass “Aktien von steigenden Anleiherenditen angeschlagen sind” versuchen wenig mehr, als ein Klischee Henne-Ei-Problem aus einem Paket vorbeugend genehmigter Titel zu erschaffen. Zweifelsohne gehört auch dieser dazu “Anleiherenditen ziehen auf Aktienausverkauf an”, obwohl er noch nicht aus dem Hut gezogen wurde.
Dennoch, die Kapitalrotation zwischen Aktien und Anleihen war, ist und wird weiter Hand in Hand gehen.